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公司债:房地产公司融资新渠道

　【进入论坛】　【推荐朋友】　【关闭窗口】 2007年10月30日 11:08

万利闫金光

        8月14日，中国证监会正式颁布实施《公司债券发行试点办法》，标志着中国公司债发行工作的正式启动。9月30日，中国人民银行颁布《公司债券在银行间债券市场发行、交易流通和登记托管有关事宜公告》，规定公司债可在银行间债券市场发行流通和托管。公司债融资细则得到进一步完善。

    继8月14日实施《公司债券发行试点办法》以后的一个多月里，就已经有金地集团、长江电力、华能国际等11家上市公司公布了发行公司债的预案，总融资额度上限达389.5亿元。据统计，目前有三类上市公司发行公司债的意愿较为强烈：第一类是电力、水务、交通等公共设施类上市公司；第二类是房地产类上市公司；第三类是一批绩优中小上市公司。

    8月22日，金地集团公告拟发行总计12亿元的公司债券，债券期限8年。10月18日，金地的申请获得证监会发审会有条件通过，金地集团成为国内第一家发行公司债的地产上市公司。万科随后于8月30日发布公告称，将在中国境内发行本金总额不超过59亿元的公司债券。10月11日，保利地产召开董事会会议，通过了发行不超过43亿元公司债的决议。10月16日，北辰实业宣布拟发行不超过17亿元的公司债。上市房地产公司紧跟政策动向掀起公司债发行浪潮，融资额度不断创下新高，表现出非上市房地产公司无可比拟的融资优势。

    房地产类上市公司发行公司债意愿较为强烈的原因，主要是在现行土地“招拍挂”制度下，房地产企业获得日益稀缺的土地需要雄厚的资金支持，而央行近期采取的银根收紧政策使银行信贷的融资老路日趋艰难，房地产类上市公司资金来源被迫向股权、债权等直接融资方式转移。前一轮的股权增发浪潮已经为大量房地产上市公司筹集了巨额资金，但是不断攀高的股价也给房地产企业的盈利水平提出了更高的要求，对其发展壮大形成了更大压力。同时，受政策等因素的影响，房地产上市公司一直以股权融资为主，股权融资和债权融资的不平衡使得企业承受着巨大的经营风险和较高的融资成本。在政策层面放开公司债融资后，众多房地产上市公司以调整债务结构、补充流动资金为主要目的，争相计划发行公司债。

    公司债融资优势明显

    目前，我国房地产企业的融资方式主要是信贷融资、股权融资和债券融资三种。而相对于股权融资和银行贷款来说，债券融资的优势更加突出，吸引力更强。

    首先，相比股权融资来说，债权融资程序上更快捷，上市公司进行债券融资的意愿更强。从之前的短期融资券市场上看，2006年共有242家公司发行了短期融资券，其中上市公司约占七成。而同年新发行股票的公司仅有71家。而且，相对于股权融资，债权融资成功率更高。此外，公司债券发行审核重点在项目的盈利状况和发行人的偿债能力，没有负债比率、用途等硬性指标限制，原先公司债发行必须由银行或集团担保的要求也被取消，使得发行公司债的门槛进一步降低。

    其次，相对于银行贷款，债券融资成本更低。目前三到五年期贷款基准利率为7.65%(含五年)，五年以上贷款已调整到7.83%，加之银行信贷紧缩，对优质企业下浮10%的优惠已逐渐取消，相比于银行贷款融资，公司债可以在一定程度上节约财务成本。以首单10年期的长江电力公司债为例，其年收益率为5.35%，即使以公司债利率比银行贷款利率低1%计算，其第一期发行40亿元，不考虑担保及发行费用，长江电力每年可节约财务费用4000万元。实际上，公司债的发行利率相比贷款利率要低过1%，对于房地产行业动辄上亿的长期融资而言，一个百分点的差异就可能相差上千万，公司债融资成本上的优势非常显著。从期限上看，公司债一般以中长期为主，将填补短期融资券和企业债券的空白。

    再次，公司债所融资金应用灵活，限制较少。央行和银监会9月底联手出台的《关于加强商业性房地产信贷管理的通知》强调，商业银行对房地产开发企业发放的贷款只能通过房地产开发贷款科目发放，严禁以房地产开发流动资金贷款或其他贷款科目发放。并且，商业银行发放的房地产开发贷款原则上只能用于本地区的房地产开发项目，不得跨地区使用。对确需用于异地房地产开发项目并已落实相应风险控制措施的贷款，商业银行在贷款发放前应向监管部门报备。由此，房地产企业来源于银行信贷的资金的用途被严格限定。同样，企业债券的资金使用也必须得到政府主管部门的审批。而发行公司债券的上市公司，可以根据自身的经营情况来自行安排资金使用，如何使用资金属于公司内部事务，资金甚至可以用于偿还银行贷款、改善财务结构等股东大会核准的用途。已公布的公司债预案也说明了这一点。在11家公司的公司债预案中，只有海油工程一家将募集资金用于特定项目，其余10家均是用于替换负债和补充流动资金。

    最后，可供企业借债的对象众多，市场化操作更为规范。与企业债相比，公司债的发行重点审查的是企业的信用水平，是债券市场从政府信用向企业信用作为保障的重大转变，意味着公司债融资将更加市场化。同时，商业银行正式或许加入到公司债潜在投资者行列，加上原有的保险公司、共有基金等大型机构投资者，公司债市场正朝供需双向繁荣的局面迈进。

    房地产企业发行公司债的前景

    ——公司债市场化运作将使房企融资不受产业政策钳制。在公司债允许发行之前，房地产企业可以利用的债券融资方式还有企业债和短期融资券。万科、金地等企业一度对短期融资券寄予厚望，但监管部门的批复一直“杳无音讯”。8月14日，《公司债券发行试点办法》发布之后，公司债的发行审批由国家发改委转移到证监会，此举可视为公司债发行市场化运作的开端。大力发展公司债，符合我国构建多层次融资市场的要求。按照这个思路，房地产企业未来发行公司债应该不会受产业政策的钳制。但到底能扩容多少多快，还要具体看该公司的债券能否发得出去。

    ——公司债融资有望改善房地产企业融资结构。公司债的推出，对房地产公司融资结构的改变具有里程碑意义。房地产项目的开发周期往往历经数年，但目前房地产开发公司往往存在短贷较多，长贷缺乏，甚至短贷长投现象，融资结构非常不合理。在通常情况下，房地产公司可以通过持续占用房屋预售款、持续占用供应商的贷款或者向银行申请延长循环贷款来融资，在政府严控银行对房地产的贷款、限制预售款使用的情况下，企业原来的债务结构可能会受到较大冲击，这将使很多开发商紧绷的资金链经受不住政策变动的冲击。以中长期为主的公司债为房地产公司提供了较为稳定的资金来源，有利于降低信贷政策对房企融资的影响，减少对信贷融资的依赖，从而改善房地产企业融资结构。另外，由于房地产开发公司资金需求量较大，房地产企业的资产负债率通常较高，间接融资会提高负债成本，而发行公司债替代银行贷款，有望大大降低财务成本。

    ——房企公司债发行前途光明、道路曲折。当前央行为控制银行信贷风险，保障国家金融安全不断出台货币紧缩政策，推出公司债能够在对一定程度降低房地产行业对银行信贷的依赖，为房地产企业开拓了一条符合当前的宏观政策导向的融资渠道。另外，十七大报告强调优化资本市场结构，多渠道提高直接融资比重。对中国资本市场来说，公司债的开放不仅仅是企业的一个融资工具，还承载着重构中国资本市场、确保金融安全的历史性使命，有望得到政府的重视和支持。

    ——另一方面，虽然公司债融资的种种优势对于房地产企业而言是极具吸引力的，但能真正获益的房地产企业仍然是少数。这是由于目前公司债发行试点将发行对象锁定在上市公司，许多非上市房企被排除在外。其次，房地产企业由于现金流不稳定，通常信用评级并不很高。真正有可能分享公司债便利的也只有万科、金地、保利、招商地产等一线地产企业，多数中小房企目前还很难分享公司债带来的融资便利。

来源：中国财经报

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