信贷危机带来了成堆的问题，也带来了各种解释。一些观察人士强调，这主要是一场偿付能力危机，而其他人则认为，这主要是一场流动性危机。

    目前的形势越来越清楚地表明，上述两种情况兼而有之。流动性和偿付能力问题相互交织，要想分辩孰是孰非，是一种徒劳之举。当一家对冲基金遭遇撤资(流动性问题)并被迫出售资产的时候，其资产价格就会下跌，由此引发偿付能力问题。这家对冲基金的流动性和偿付能力问题又会引起其他投资者撤资(又一个流动性问题)，导致价格进一步下跌(偿付能力问题)。

    流动性问题和偿付能力问题之间的这种内在联系，植根于银行和金融机构的活动之中，它们利用短期贷款为长期投资提供融资。撤资引发偿付能力问题，进而成为进一步撤资的信号，由此带来流动性问题。

    这里存在一种明显的市场失灵(market failure)。市场是奇妙的工具，无需一位计划者即能协调经济活动。正常情况下，市场向着一种“好的”均衡方向协调经济活动，这将增加社会福利。偶尔，它们也会向着“坏的”均衡方向协调这些活动，从而降低社会福利。

    当撤资行为属于随机事件且彼此独立的时候，那些“借短贷长”的银行、对冲基金和其它金融机构有利于增加社会福利。那时，经济处于好的均衡状态。有时候，由于出现了坏消息或一些机构做了蠢事，贷款人会撤回他们的资金，从而引发(或加剧)偿付能力问题，进而导致更多的撤资。届时，市场开始协调贷款人进行大规模的撤资，导致金融机构出现严重的偿付能力问题——如果没有这些撤资，这些机构本来会安然无恙。

    “逐日盯市”(marking to market，以市价计算资产价值)使得市场的这种反常协调(有人称之为“恶性循环”)进一步恶化。这种做法使得银行将那些陷入流动性-偿付能力循环的资产所出现的亏损计入资产负债表。即便这些资产质地很好，它们也必须这么做。因此，“逐日盯市”如今加剧了螺旋式下跌。上世纪90年代，“逐日盯市”作为一种会计规程得到了推广，它是受到这样一个理念的影响：金融市场是高效率的。根据这种观点，市场提供了为金融资产正确估值的最佳方法。这种理论认为，市场比单个银行家或会计师的判断更明智。在正常情况下，这是对的，但如今不对——市场显然正在走向坏的均衡。市场并非总是对的。

    如今，“逐日盯市”会计规则正驱使我们高速驶向深渊。必须对速度加以限制。而只有允许金融机构暂不执行“逐日盯市”，才能做到这一点。据此，相关资产才可能以它们以前的价值(或历史成本)记录在资产负债表上。这样一来，螺旋式下跌将会减速。许多金融资产的价格将会反弹，因为它们的基本面良好。流动性-偿付能力循环人为地拖低了它们的价值。

    减缓螺旋式下跌的速度，将避免更多无辜的旁观者被卷入旋涡。当然，它不会解决所有金融问题。必须重塑人们对金融体系的信心，这样，市场就可以开始重新向好的均衡方向协调经济活动。这一局面今天还没有出现。其结果是，金融机构拼命试图“借长贷短”，因而挤压了流动性和信贷。

    美联储(Fed)最近向金融体系注入了大量流动性，这种做法是正确的。它别无选择，只能买入不良资产，试图以此为可能失控的资产价格螺旋式下跌设置底线。但这是不够的。必须对金融体系的监管进行大规模改革，尤其是美国——在那里，对市场绝对正确的迷信已使得监管当局放弃了监管市场的责任，尤其是格林斯潘(Alan Greenspan)任期内的美联储。

    本文作者是鲁汶大学(University of Leuven)经济学教授。

    译者/吴亚锋