近日，针对货币市场基金在应对赎回时所采取的定期存款提前支取措施，证监会的有关通知规定，如果货币市场基金出于流动性管理的需要，提前支取定期存款，应继续按照原有利率计提货币市场基金的利息，由此导致的利息损失由基金管理公司承担。证监会的这个规定，跟美国货币市场基金的做法有点相仿。也许在所有应对赎回的政策措施中，只有这一规定是朝正确的方向前进了一步，其余的做法虽然极尽"一手大棒，一手胡萝卜"之能事，但在大多数情况下，不过是隔靴搔痒而已。
一样的赎回，不一样的问题一般情况下，每年30%左右的赎回水平将是业界常态。按照这个口径，中国基金的所谓"高赎回率"似乎并不是问题。近20年美国股票型基金的平均赎回水平是34%。1987年股灾发生的那一年甚至超过了60%。而中国开放式偏股型基金的净赎回率年均为25%，似乎比人家还低了许多。这究竟是怎么回事？
其实，这是统计口径导致的偏差。我们通常所说的是赎回减申购后的净额，即"净赎回"，而人家的赎回率，仅统计赎回部分。我们披露的是季度数据，人家是月度数据。那些一季内赎回又申购的客户，在季度数据中是无法统计出来的，因为他们在季末仍然留存在基金内；而这个月赎回和下个月又申购，反映在月度统计中就大不一样了。考虑到这些因素，实际上，我们的赎回水平与美国相当，甚至更高。
赎回资金对于基金主要带来了以下几个问题的忧虑。但一样的忧虑，在中国和在美国并不一样。
负偏离。
负偏离意味着基金资产组合的实际价值低于账面价值，它并不立即意味着负收益，但如果基金投资组合不能在有效的时间内及时进行相应的结构调整并保持基金规模的逐步稳定，负偏离变为负收益也是意料中事。严格的信息披露要求，在美国足以引起市场的高度关注从而构成对基金行为的有效监督和鞭策，而在中国只能让投资者一半地了解基金的风险状况，在基金人无动于衷的情况下并不能保证投资者所担心的基金风险会自动消失。
流动性困境。
这次风波对于基金的流动性是一个严峻的考验。片面追求收益率、盲目发展规模是导致其陷于流动性困境的根源。在发行压力之下，一些货币市场基金过分依赖规模波动很大的机构投资者，甚至以给予费率优惠，吸引机构投资者来套利的方法做大规模，"饮鸩止渴"最终铸成了流动性困局。
基金行为短期化。
一方面，基金公司似乎是口头上的长期投资倡导者，反复呼吁投资者应当以长期心态来评价基金，另一方面，他们自己在人事任用上却表现出明显的短期心态。中国基金经理的平均任期为1年，最长任期为6.6年；而美国基金经理的平均任期为5.7年，最长任期为48.5年。基金经理行为短期化的弊端是显而易见的，在一定程度上，它也是导致中国基金波动性明显偏高的一个重要因素。
分别在并行线两侧行走的基金所显示出个性的明显多于共性，这说明了游戏规则的不同，但最终起作用的市场规律是不会不一样的。
如果说美国基金的游戏规则有点像竞走，运动员必须始终保持有一只脚在地面上，前进脚落地时膝盖不能弯曲，脚一离地膝盖一弯曲就犯规了，那么，中国基金的游戏规则就像赛跑，只要不涉及偷步，脚步放得越开越好。
赎回就是"用脚投票"对于基金来说，净赎回不只是资金的损失，同时也意味着投资人用脚投票，收回了对它的信任。
长期以来，美国基金业一直靠标榜自己循规蹈矩地为投资者谋利益而吸收了7万亿美元的公众资金，超过9500万的老百姓梦想依靠这些基金来实现他们过上幸福生活的目标。然而2003年5月，前所未有的基金黑幕终于使美国基金业失去了赖以生存的根本--诚信。美国斯特恩家族公司旗下一家对冲基金公司--金丝雀资本合伙公司(Canary Capital Partners LLC)的东窗事发引起了多米诺骨牌效应，众多基金公司卷入丑闻的漩涡。
择时交易和盘后交易严重损害了基金长期投资者的利益。市场被迫采取用脚投票的方式，投资者纷纷从与基金丑闻相关的基金公司中撤资，导致许多基金重仓股暴跌，整个华尔街都受到了很大的负面影响。
美国基金黑幕所暴露出的主要问题在中国现阶段尚没有直接的反映，但一切的区别也仅仅在于称不称基金黑幕而已，不意味着我国基金业不存在过度竞争，也不意味着中国基金业不存在监管死角，更不意味着中国基金业不存在利益输送。
2005年10月，以封闭式基金为主的公募基金向其所管理的社保基金投资组合进行利益输送的丑闻引起证监会的调查。尽管所调查的问题无法否认其存在的真实性，但监管部门对调查结果的评估却迟迟没有结果。
2005年4月底以来开始的股改期间，由于投票权的收口管理，基金有幸回避了卷入"投票门"丑闻的机会，但实际上基金不仅被迫沦为替政策买单的工具，就是其本身在某些个别行为上也未必不存在进行利益输送。特别是在一些"零对价"方案的通过过程中，某些基金所扮演的角色，十分耐人寻味。
证监会公开披露的基金问题，有个统一的说法，叫做违规。和没完没了的没有被公开的利益输送相比，违规也许只能算是不黑不白的灰幕。但中国基金真正的黑幕之所以直到今天也没有被完全揭开，用一句文绉绉的老话来说，叫做"非不能也，实不为也"。
在发展中规范表面上看，美国还没有风平浪静，而在中国基金市场急风暴雨式的赎回潮似乎已经过去。其实，大大小小的赎回无论在哪个国家无不在不断的发生，区别只在于资金的进进出出有没有到达让人惊慌失措的警戒线罢了。
全球监管机构至今无法达成一个有效共识，始终未能将对冲基金纳入有效的监管范围。但赎回--作为基金规模过大带来的弊端，成为一个令人头痛的问题。这是长期以来基金规模无节制的过快增长所造成的结果。
这方面的问题，如果不是赎回危机的一再冲击，也许中国的基金业还没到充分体验的时候，中国的监管当局也还没有找到感觉。这不奇怪。但是，从宏观上看，两条并行线的延伸方向最终还是会发生交合或交叉，只不过在发生的时间上有早有晚而已。中国基金的盲目扩张终有自食其果的一天。
目前的情况表明，刚刚侥幸度过了净赎回难关的基金们又开始好了伤疤忘了痛。盲目的规模扩张借创新的名义重张艳帜。被称为基金业重大金融创新的基金复制与基金分拆正在成为当前的两大热门。复制基金本质其实是一种新基金，只不过采取的是与母版基金同样的操作思路；而基金分拆在原理上是同一只基金，只是将净值较高的基金拆分成净值较小的基金。复制基金与基金分拆的根本不同，就在于一个换汤不换药，一个则干脆汤也不换，药也不换，但一碗汤药分装了两碗。
复制和分拆是国际上成熟基金所惯用的雕虫小技。从理论上讲，对于基金以相对节约的市场成本来重新赚回投资者的眼珠也许不失为一种投机取巧的方法，但是，其能否成为中国基金业发展过程中一个重要的技术性突破则还是值得怀疑的。以为包括净赎回在内的市场问题还是可以通过市场自身的发展来解决的，并不是非得改革不可，这无非是基金管理人自己欺骗自己也欺骗市场的一种错觉。
由于暂时的雨过天晴而放松对赎回的警惕，不仅助长了中国基金业得过且过的心态，而且还可能对基金发展和监管指导思想产生误导，以为可以靠规模发展来稀释或者消除赎回对基金的负面影响。实际上这是"猫盖屎"一样的掩盖问题的方法。 |
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