教父出走尴尬前行中国私募基金生存状况大调查

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教父出走尴尬前行中国私募基金生存状况大调查

　【进入论坛】　【推荐朋友】　【关闭窗口】 2008年01月12日 07:37

    私募基金的道路:从吕梁到赵丹阳

    至今私募已经是一个中性的名词，包括央行原副行长吴晓灵在内的政府高层也会在公开场合谈论如何发展私募基金。但是在德龙系崩盘前，私募这一名词在资本市场上常常被跟做庄联系在一起。

    昔日的庄家

    私募伴随着资本市场的诞生而出现，而在1998年公募基金出现之前，A股市场上投资者绝大部分是资金量少的散户，因此，私募因为掌握着较大的资金量而成为散户追逐的焦点。其时，只要号称有私募进入的某只股票，便能够获得散户的追捧。

    私募跟庄家的结合则在于私募的目的往往就是为了集中资金炒作某只个股。

    吕梁做庄中科创业一案便是其中的典范之作。

    吕梁原名吕新建，其做庄资金全部是私下募集所得。相关的案件资料显示，1998年12月至2001年1月间，吕新建与中科创另一主角朱焕良合谋，意图操纵康达尔。为此，吕新建先后指使手下在北京、上海、浙江等20余个省、自治区、直辖市以中科创业投资有限公司等名义，与100余家单位或个人签定合作协议、委托理财协议等，筹集资金共计人民币54亿余元。

    而上述募集资金就是为了做庄，募集到资金后，吕梁在申银万国证券股份有限公司上海陆家浜营业部、中兴信托投资有限责任公司北京亚运村营业部等120余家营业部，先后开设股东帐户1500余个，买入康达尔。"其间最高持有或控制0048股票共计5600余万股，占康达尔流通股份的55.36%"。

    其后吕新建将康达尔更名为中科创业，并通过发布开发高科技产品、企业重组等"利好"消息的方式影响0048股票的交易价格。

    但是其后因为合伙人朱焕良的"背叛"，中科创业案发。这成为庄家时代从巅峰走向没落的分界点。

    中科创业事件后，A股迎来长达4年的熊市，上证指数在2005年一度跌破千点。以做庄为目的的私募开始日渐式微。而随着德龙系的崩盘，庄家进入了历史，但是私募却并不因为庄家的覆灭而消失。

    在2001年后中国股票市场急速调整并持续4年多的熊市中，私募基金原有的操作手法和投资理念受到市场的挑战，大批私募基金倒下。这一阶段，私募基金行业经历了痛苦的调整和转型。受市场调整和证券投资基金发展的影响，券商委托理财等业务受到整顿，合法私募基金开始出现，同时按传统方式运作的私募基金仍在悄然发展。"深交所一份研究报告在分析私募基金的发展时，如此认为。

    新时代

    合法私募诞生始于2004年2月20日，当天赵丹阳旗下的"深国投·赤子之心(中国)集合资金信托"募集成立，这是国内成立的首只私募信托基金，也开创了私募信托基金这一私募阳光化模式。

    至今，阳光化私募虽然依然难以跟公募基金相比，但是已经有了一定的规模，并且吸引了不少公募基金投研部门的核心人员加盟。

    "目前，在市场优胜劣汰中幸存下来的私募基金，在投资理念和操作策略等方面都发生了很大变化，操作手法由做庄、跟庄逐渐向资金推动和价值发现相结合转变。随着我国证券市场的复苏，私募基金行业的幸存者开始变得活跃，逐渐受到市场的关注。同时，一大批业界精英悄然加入了私募基金行业。"深交所的研究报告认为。

    虽然私募的存在已经获得认同。但是如何从制度上对私募进行监管仍然是一个难点。

    私募曾经有过一次合法化的机会。

    在2000年中国投资基金立法国际研讨会上，<基金法>草案第四稿中，专门有一章用于规范"向特定对象募集的基金"。相关证券报刊对此进行报道后，私募基金一度成为市场热点，引起广泛密切关注。

    但是由于各方分歧较大，在2003年颁布实施的<基金法>中，将该法适用范围仅仅局限在了"在中华人民共和国境内，通过公开发售基金份额募集证券投资基金，由基金管理人管理，基金托管人托管，为基金份额持有人的利益，以资产组合方式进行证券投资活动"的范围内。对于私募基金，则只有"本法未规定的，适用<中华人民共和国信托法>、<中华人民共和国证券法>和其他有关法律、行政法规的规定"的相关文字。自此，私募基金逐渐被市场所淡忘。

    私募未来

    近两年，随着证券市场的逐步复苏，市场流动性问题越来越受到关注，私募基金合法化的问题逐渐受到市场和有关政府部门的关注，市场呼声渐高。

    至今，对于大力发展更多类型的机构投资者，改变公募基金一家独大的市场结构成为监管层关心的问题。因此，发展私募基金，也被赋予了优化资本市场的投资者结构，提高市场流动性，降低市场非理性波动的意义。

    至今，市场上的私募基金包括券商集合理财计划、信托公司集合资金信托计划、成立投资公司管理自有资金以及民间君子协议型私募基金，四类私募基金中，前三类都已经是合法的，问题主要在于第四类。

    民间君子协议型私募基金是指私募基金以工作室、投资咨询公司、投资顾问公司和投资管理公司等名义，以委托理财方式为投资者提供投资服务。

    这类私募基金的资金通常以委托人的名义开户:如果委托人资金规模较大，通常单独开立账户;如果单个委托人资金规模不是太大，则以几个委托人商议好的一个名义开立，同时与开立资金账户的营业部约定需经几个委托人或指定投资者代表一致同意才允许从该账户中转出资金。

    但是因为民间君子协议型私募基金没有得到法律上的保障，因此投资人和管理人无论哪一方利益受损都无法诉诸法律。

    对此，深交所研究报告建议，监管层可以借鉴国际经验，将"监管重点放在私募基金投资人资格和销售渠道管理，从而降低其投资风险的社会影响"。同时，"政府监管机构不应干涉私募基金的产品设立和具体运作，以避免出现私募基金投资与共同基金同质化的问题"，此外，还要"建立私募基金管理人的资格管理制度，解决困扰民间私募基金发展的委托理财关系和投资管理关系的合法性模糊问题"。

    私募基金生存状况大调查

    赵丹阳清盘之后

    踏入2008年，在不断加温的牛市氛围中，赵丹阳旗下私募信托机构的清盘为市场带来一丝冷风。但是创始人的撤离并不能阻挡阳光化私募作为一个重要的机构类型在中国资本舞台的表演。

    赵丹阳的撤离虽然只是个案，但是却为私募这一群体赢得不少掌声。对比公募基金不顾市场估值水平，一味考虑扩大管理资产规模的行为，不少投资者将赵丹阳的这一决定视为有责任心的表现。

    在2001年后中国股票市场急速调整并持续4年多的熊市中，私募基金原有的操作手法和投资理念受到市场的挑战，大批私募基金倒下。目前，在市场优胜劣汰中幸存下来的私募基金，在投资理念和操作策略等方面都发生了很大变化，操作手法由做庄、跟庄逐渐向资金推动和价值发现相结合转变。

    现在浮出水面的私募，在它们的身上都可以找到"阳光化"和"价值投资"的代名词。

    在刚过去的2007年，由于中国私募基金净值增长普遍低于同期大市指数收益水平，且被公募开放式基金远远地甩在后面，私募阵营集体成为了公众的笑柄。

    然而就在私募的投资能力惹来广泛质疑之际，本报却发现了一个值得让业界思考的数据。本报对平安信托、深国投公开披露数据整理计算结果显示，两家信托公司发行的晓扬中国机会一期、晓扬中国机会二期、东方港湾马拉松等10家成立一年以上或接近一年的集合计划净值平均增长具有以下特征:在大盘持续上涨阶段，平均净值增长明显滞后市场指数升幅，在大盘受突发事件冲击引发暴跌或持续调整期间，平均净值下跌幅度大大低于市场平均水平，表现出良好的抗跌性。

    私募在2007年高度重视风险控制，投资组净值在向市场展示了优良抗跌性的同时，也付出了在在市场上涨阶段明显跑输指数和公募基金的沉痛代价。

    在本专题中，我们以一种全景式的图谱解读中国私募经历的变化以及对其生存状态进行深入的还原，试图对具有中国特色私募基金的未来进行有益的探讨。

    刘明达：坚持风格锁定消费清盘也是一种勇气

    2008年新年伊始，私募基金的标帜性人物赵丹阳清盘了其在国内管理的基金。私募基金在牛市中如日中天的形象遭到质疑。

    同为私募基金界知名人物的刘明达认为，赵丹阳这样做是一种有勇气、有责任的行为。在刘明达颇为认可的近期山西人民出版社发行的<私募英雄>一书中，刘明达代表了善于抓住机遇，稳健中积极进取的风格;而赵丹阳则是保守派的代表，面对2008年，两种风格完全不同的人表达了不同的勇气。

    自2005年11月通过深国投发行明达证券投资基金以来，刘明达从熊市的末端进入，并在接下来两年牛市中相当进取，在国内成立三期明达基金，并在去年10月成功在香港运作超过10亿的基金。

    对私募基金的未来及生存现状问题，本报记者与刘明达展开了坦诚的对话。

    坚持进取风格

    <21世纪>:今年，赵丹阳清盘了其在国内管理的证券投资基金，你如何评价这一事件?这一事件对私募行业的影响如何?明达基金在国内基金运作、规模上有着怎样的考虑?

    刘明达:首先，赵丹阳是在国内首创通过信托发行证券投资基金，为私募基金的发展做出了重大贡献。其次，我对赵丹阳的这一行为非常尊重，他是一个有勇气、有责任的人。

    事实上，赵丹阳在2006年的业绩也是不错的，而且需要注意的是，这几年，赵丹阳并没有亏损，他的清盘，仅仅是因为对整个市场风险的评判，他完全可以不清盘，而坐收管理费。但是，他选择了令人感佩的行为。

    赵丹阳的这一行为在一定程度上代表了一批私募基金经理的优良素质:对风险控制的重视，将投资者的利益永远放在第一位。而这么多年以来，在国内市场，甚至在全球范围内，很多基金，包括共同基金，即便出现了亏损，有几家将投资者的钱退回去的?

    赵丹阳的这一行为对基金经理责任、信誉起着正面的催化作用，投资者也会认识到赵的这一行为的积极性。从长期来看，这一行为，对私募基金，包括共同基金的良性发展是积极的、正面的。

    就明达基金而言，未来我们仍然是采取积极、进取的风格。我们过去投资比较单一，集中于二级市场，我们正在考虑为投资者提供多元化的投资模式，如股权投资等。

    <21世纪>:近两年由于私募基金的崛起，公私募之间的比较成为经常的话题，市场一直有一种声音认为在牛市中，私募基金在业绩上弱于公募基金，你如何看待这一评价?

    刘明达:证券投资是一个长期的行为，仅仅从短期业绩来评价肯定是不全面的，当然，投资业绩表现是一个关键指标，如果从纯粹的投资收益角度来看，也要分阶段，在2006年，本轮牛市初步启动的时间段，很多私募基金是跑赢市场的。在2007年，尤其是5·30之后，一批公募基金开始显示出领先之势，这是客观事实。

    但是，其中有一个必须要关注的现象是，2007年以后，A股的估值过高，很多投资品种存在非常大的争议，也存在较大的潜在风险。一个往往被大家忽视的事实是，5·30之后，公募基金的规模获得了飞跃的发展，其目前的规模突破了3万亿。

    近期，我在长江商学院做一个专题报告时曾提到，5·30之后，市场呈现出基金控制了大盘指数的现象，在公募基金集体做多的氛围之下，公募基金的整体表现相当激进，依靠资金规模推动一批成分股上涨，并形成强烈的盈利示范效应，进而引领资金进一步积聚，从而获得了较高的收益。但这种资金推动型的上涨，可能是不可持续的，也积累了相当的风险。

    投资是一个长期的过程，从长期的历史数据来看，全球范围内很多共同基金没有跑赢指数。另外，资金推动型也表现在很多公募基金的投资同质化非常严重。

    但是，对于私募基金，以明达基金为例，始终是将风险控制放在第一位，在风险可控的前提下追求收益最大化，因此，在高估值的市场我们会表现得稳健，甚至是保守，市场的一个共识是，过去两年的暴利是不可持续的，而我们要为投资者带来长期、可持续的投资回报。

    锁定广义消费

    <21世纪>:至2007年底，明达三期证券投资基金各累计收益是多少?你如何看待这一业绩?

    刘明达:明达一期(2005年1月1日推出)累计投资收益是380%，二期(2006年10月推出)累计投资收益是220%，三期(2007年3月推出)投资收益为40%。从纯粹的投资收益来看，这一业绩在行业中处在中游。

    <21世纪>:目前市场对2008年A股走势分歧甚大，看法从3000点到1万多点都有，你如何看待2008年A股走势?2008年明达基金的投资策略如何?

    刘明达:在高估值的市场存在分歧是很正常的。我们不做点位的预测，我们认为在这方面能力不够，点位的预测大部分被证明是错误或不准确的。市场总是在贪婪与恐惧之间难以达到平衡，我认为，目前市场贪婪的成分更多一些。

    2008年，我们仍然关注广义的消费类。这里有三层含义:首先，为什么选择消费类?推动中国经济发展的三驾马车中，投资与出口当前都遇到了瓶颈，唯独内需的潜能释放还不足，中国经济要实现持续高成长，必须拉动大众，包括农村的基础消费，这是可能、也是必须的，未来我们可能会看到更多的宏观调控会显示这一倾向。

    其次，是我们所谓的消费类是广义的消费，谈到消费类时，首先谈到房子、车子等，但这些行业短期受宏观调控影响较大，广义的消费类包括直接消费品，也包括由消费派生出的产品与服务，比如由房子派生出的家具、家饰、装饰工程服务等。其三是，我们会关注那些消费类公司中具有寡头地位或潜质的公司，只有这类公司才能获得长期、持续的竞争优势。

    食物链的国际启示私募基金在复杂牛市中挣扎

    "用’食物链’来形容私募基金的内部结构是最恰当的。"对于国内私募基金近日因榜样清盘而引起的舆论热潮，上投摩根基金产品总监王峰向记者表达了自己的看法。

    "食物链"的上端是以KKR、高盛(Goldman Sachs)、凯雷(Carlyle)、黑石(Blackstone)为代表的从事股权投资的私募基金;下端则是以沃伦·巴菲特设立的伯克希尔·哈撒韦基金(Berkshire Hathaway)、乔治·索罗斯(George Soros)管理的量子基金(Quantum Fund)为首的从事证券投资的私募基金。

    而目前，国内的证券市场已进入复杂牛市阶段，私募基金普遍跑输指数。而在这个事实背后的补救措施是私募基金正从食物链的下端向上游挣扎。不少私募把股权投资作为今后投资标的的一个重要转型方向。

    生而逐利

    国外的私募基金几乎是在同一时间出现了证券投资和股权投资两种模式。

    私募基金的初期发展阶段可以追溯到上世纪40年代至80年代。这一期间，美国经济一直在"停滞"与"膨胀"中交替前进，不断更迭的市场环境充满机遇。

    1949年，担任<财富>杂志记者的阿尔弗雷德·琼斯(Alfred Winslow Jones)筹集了十万美元，用来实验他在工作中掌握到的投资技巧。作为第一个同时利用卖空、杠杆原理，并通过合伙制和投资业绩把风险和回报分摊的资本经营者，琼斯被成为"对冲基金(Hedge fund，又称为避险基金)之父"。

    几乎与此同时，一部分私募资金瞄准了有巨大资金需求的新兴高科技产业，通过收购股权注入资金，并利用股东身份监督企业成长。1949年，波士顿联储主席的弗兰德斯(Ralph E Flanders)和哈佛大学教授多里特(George Doriot)发起了美国研究开发公司(ARD)，旨在为新创企业解决资金不足的问题。ARD被视作私募股权投资基金的始祖。

    2007夏天爆发的美国次级债危机，成为私募基金的炼金石:优秀的基金经理可以利用市场危机获利，但糟糕的基金经理却使得市场危机更加严重。

    擅长做按揭证券的贝尔斯登旗下的两个投资于"高级抵押证券"(High Grade Mortgage)的对冲基金，由于杠杆比例过高，面对美国利率的不断上升和住房市场持续降温，耗尽了其所有资产，被迫关闭。

    这一突发事件引爆了市场恐慌:投资者纷纷抛售抵押证券，与房地产抵押贷款有关的股票也纷纷大跌。蔓延的次级债危机不断击倒一个又一个骨牌:花旗、美林、瑞银等投行都亏损了数十亿美元，瑞银更是关闭了旗下对冲基金机构Dillon Read Capital Management。根据最新消息，贝尔斯登还将关闭去年业绩下滑39%的另一只基金。

    而与此形成相反的是，近期某国际私募股权基金从不同行业里成功退出并获利丰厚的新闻不断见诸报断。

    给国内私募带来的教训

    "首先是要健全法律法规。"王峰认为，我国目前没有针对私募基金的相应法律法规，而国际私募基金发展成熟的国家，近年来加强了对基金信息披露的要求。

    美国证券交易委员会(SEC)在2003年共同基金业丑闻后，加强了对冲基金行业的监管力度，并要求对冲基金向SEC提供有关基金的一些基本信息，并向SEC公开财务资料。

    针对国内部分私募基金出现为了融资不择手段，不告知客户风险的情况，王峰认为国内私募应学习国际经验，在购买产品前，买卖双方应对产品风险有充分认识，并签署相关合约，不能把不适应的产品卖给客户。

    "不同于公墓基金，私募基金产品强调与客户的匹配，私募基金的独特性就在于此。"王峰表示。"国内私募基金要把握好产品投资方向，加强资金流动性与风险控制。"

    1998年美国长期资本管理公司(LCTM)因投资俄罗国债而倒闭的事件就是前车之鉴。

    LCTM认为新兴市场利率将降低，于是大量买入俄罗斯国债券，同时抛空美国国债。然而1998年8月，俄罗斯宣布卢布贬值延迟三个月偿还外债，随后俄罗斯国债大幅贬值并完全丧失流动性。而这家声名显赫的对冲基金在短短150余天内资产净值下降90%，出现43亿美元巨额亏损，最终倒闭。

    然而，国际私募股权投资基金也并不是一路鲜花。

    1989年，KKR公司以创纪录的311亿美元收购美国烟草公司RJRNabisco公司，虽然这笔交易至今仍是有史以来第一大规模的杠杆收购(LBO)，却成为KKR噩梦的开始。KKR前后三次向RJRNabisco投入了37亿美元，并邀请曾带领"蓝色巨人"IBM公司成功转型的郭士纳(Gerstner)担任总经理。然而，由于烟草诉讼和债券市场的低迷，再加上郭士纳不久后辞职跳往凯雷，RJRNabisco从此一蹶不振，KKR的投资者们最终损失了9.58亿美元。

    一位业内人士表示，国际私募股权投资机构，如黑石、凯雷等已进入中国市场，而以鼎晖、今日资本为首的"国产"私募基金也开始发展。对比之下，我国的私募基金和国际的成熟私募机构仍有较大的差距。如国内的企业创办人的诚信问题、有效的退出途径不完善、资金到位后难有效地监控等都成为了制约国内股权投资发展的重要原因。(朱益民 21世纪经济报道)

来源：中财网

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