太保估值与“消失的五年”
记者获得的一份材料显示，太保寿险2004年的一年新业务价值为18.83亿元，如果按照7-9倍的标准来计算，太保寿险的一年新业务价值为118.6亿元～156.26亿元之间。
如果简单地扣除2004年高达负51.65亿元的净资产，以及近30亿元的利差损。那么太保寿险的价值区间为36.95～74.61亿元之间。凯雷不到50亿元的估值差不多是这一区间的中位数。这似乎从一个侧面说明了凯雷估值的合理性。
不过，这一算法忽略了两个因素，第一，1999年6月以后赚钱保单的价值；第二，7～9倍的倍数并不算高。
对于第一个因素，记者无法获得相关的数据，但是毫无疑问的是，至1999年之后，太保寿险保持了较高的增长。公开数据称，过去几年，太保“业务年均增长54%，利润年均增长保持在22%以上”。
前述私募基金研究员称，2005年太保寿险的新单价值估计为20亿元左右，倘使按照10倍估计，太保寿险的价值也可达到200亿元左右。
而今年年初的太保寿险工作会议上，太保高层也首次透露，2005年，太保寿险首次实现盈利。
2001年澳大利亚安保集团(AMP)入股时，对太保寿险的估值接近100亿元。但是，仅仅5年之后，凯雷的估值却仅为一半。
如果这两个估计都符合当时太保的价值，仅就两个数字而言，过去五年仿佛是“消失的五年”——太保寿险不仅没有增值，反而减值了。这似乎也令人费解。
对此，这位董事同时也提醒，不能忽略其他的因素，例如保险市场已经开放，牌照并不一票难求；2001年之后至2004年，太保寿险的经营并不理想；以及谈判的冲刺阶段，来自监管部门的压力等等因素。
附加性条款之谜
前述董事称，除了一次性付款外，其他条款上，双方互有妥协。
此前市场称，太保集团将整体实现上市，而凯雷也支持这一战略。甚至6月份，太保董事长王国良也告诉本报记者称，正在紧锣密鼓地操作集团上市的计划。
这位董事称，完整的安排是，先集团上市，后寿险上市；但是如果集团上市不成，允许寿险单独上市。
熟悉国内投行业务的人士称，尽管“集团先上，子公司后上”的模式，国内市场鲜有案例。但是仅仅从投行技术的角度，是存在可行性的。
实际上，不仅寿险，太保产险引入外资时，外资也曾经提出类似的“支持产险上市”的要求。
这样的妥协出现一个意外的结局，不管集团的命运最终如何，寿险是一定要上市的。这显然为凯雷的战略退出留下通道。
实际上，伏笔在太保集团设计战略之初即有体现——太保集团2000年底以来的战略是“集团上市，寿险合资”。
但是，记者获得的一份材料认为，“产、寿分别合资的战略和集团整体战略不符。”除了“股东利益难以协调”之外，“现行产寿险分别合资的方案将给集团整体上市造成实质障碍”。
该材料建议，太保最好的策略是“以集团公司作为基本的融资平台”，“集团公司可以优先考虑引入战略投资者，基本解决寿险的偿付能力问题”。
这一模式和平安极为类似——平安也是在集团层面先后引入高盛、汇丰等外资股东，并且通过集团高比例控股各子公司。
不仅如此，这份资料还建议，“在偿付能力基本充足，各项财务指标良好的条件下，太保集团可进一步考虑实现境内、外上市，建立持续的股本融资渠道”。
但是，该资料认为，“在集团公司完成战略引资后，太保集团将私募的资金(集团私募25%的股份)和发行上市募集资金(初步方案为发行不超过22亿股，占发行后总股本的约25%)投入寿险公司，将使寿险公司实际偿付能力满足直至2008年的经营需要。”
但是，从最终结果分析，这一提议最终没有被采纳。其中波折，外界至今仍不得而知。 |
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