机构增持利率债 减持信用债

　　中国证券报

　　本报记者 赵中昊 郭梦迪

　　近日，中债登和上清所相继公布了7月份债券托管数据。总体来看，境外机构延续了对中国国债的大幅度配置步伐，国内商业银行以增持利率债为主，基金以增持信用债为主，券商持仓整体趋于下降。业内人士认为，从长期来看，中高等级的信用债肯定还是有投资价值的，如果宽货币向宽信用传导，优质的被错杀的信用债会有较好的投资机会。

　　增持利率减持信用

　　分析人士指出，虽然央行出台了多项政策引导金融机构增持信用债，但事实上各类金融机构依然在减持信用债。从托管的主要券种结构来看，利率品托管量占比增加，信用品托管量占比回落。

　　数据显示，利率债方面，中债登托管量环比净增7478亿至53.87万亿元，上清所环比净增3105亿至18.23万亿元。按照发行起始日统计，利率债7月份发行总量为15485亿元，延续上升趋势，其中地方债发行增长明显。具体来看，增持主体为商业银行和境外机构。

　　7月，中债登国债托管规模上升2077.43亿元。商业银行整体持仓上升998.65亿元，其中，全国性商业银行、城商行和农商行持仓分别上升327.64亿元、213.67亿元和175.80亿元；证券公司持仓规模逆势下降198.58亿元；基金类持仓大幅上升583.25亿元；境外机构持仓继续保持大幅上升，当月增加651.12亿元。

　　信用债方面，信用债融资延续回暖，基金公司持仓大幅上升。具体来看，上清所中票托管规模上升650.35亿元，其中，非法人机构持仓上升500.66亿元，国有商业银行和城商行持仓规模分别上升27.32亿元和43.36亿元，股份制银行持仓下降42.31亿元，证券公司和境外机构持仓分别上升119.36亿元和26.80亿元。

　　上清所短融托管规模上升100.20亿元。其中，非法人机构持仓上升88.35亿元，国有商业银行和城商行持仓分别上升44.40亿元和1.38亿元，股份制银行持仓下降9.99亿元，证券公司和境外机构持仓分别下降12.72亿元和14.40亿元。

　　上清所超短融托管规模上升627.60亿元。其中，非法人机构持仓上升1242.70亿元，国有商业银行和股份制银行持仓分别下降330.70亿元和267.85亿元，城商行持仓上升26.84亿元，证券公司持仓下降42.76亿元，境外机构持仓上升51.67亿元。

　　中债登企业债托管规模下降871.93亿元。其中，全国性商业银行、城商行和农商行持仓规模分别下降62.56亿元、35.55亿元和22.24亿元；基金和证券公司持仓分别下降304.13亿元和49.04亿元。

　　同业存单规模回升，其中，银行减持，非法人机构大幅增持。具体来看，7月末，上清所同业存单托管规模上升2013.20亿元，其中，非法人机构持仓规模上升398.63亿元。商业银行存单持仓规模整体下降717.59亿元，其中，国有商业银行、股份制银行和城商行持仓规模分别下降148.37亿元、147.38亿元和438.17亿元。证券公司持仓下降239.90亿元，境外机构持仓线小幅增加15.47亿元。

　　机构偏好各有不同

　　数据显示，7月份全国性商业银行增持债券4451亿元，增持力度较上月的2783亿大幅上升。品种上，主要集中于地方债和国债，其中地方债增持量为年内最高。政金债由上月增持转为净减持425亿。信用债也由上月大量增持转为净减持629亿元，单月减持564亿短融超短融、63亿企业债和1亿中票，另外减持296亿同业存单。总体来看，银行配债力度较前期有所增加，7月份地方债供给开始放量，银行增持了大量地方债，对其余品种的增持力度并不强。

　　7月份农商行增持债券852亿元，较6月翻番。配置品种上以地方债、政金债、国债和同业存单为主，小幅减持了信用债；7月保险机构总计减持153亿元债券，主要减持品种也是信用债；交易所总计净减持债券99亿元，主要减持品种仍是信用债。

　　从持有结构来看，数据显示，7月份广义基金加仓信用债最为明显；券商自营重点增持中票，但对短融和企业债的持有绝对规模和市场份额均有所下降；商业银行几乎全线减持信用债，尤其全国性商行对短融减持特别明显，城商行略有增持但量级很小；保险机构和信用社则全线净减持各类型信用债。

　　中金公司固收团队认为，7月广义基金调仓明显，弃利率转向信用，重新大量增持信用债和同业存单，反映出7月宽松资金面叠加宽松政策信号刺激下，信用债交投环境转暖；同时，7月地方债供给开始放量，商业银行整体增持了大量的地方债，对其他券种尤其是信用债、同业存单产生了一定的挤出效应，随着8-9月随着地方债供给高峰来临，会导致财政存款集中性的升高，抽走银行间流动性，届时挤出效应可能更加明显。

　　西南证券固收分析师杨业伟认为，央行引导政策并未带动机构增持信用债，信用风险改善有限，各机构继续减持信用债。前期信用风险频发导致信用债融资明显收缩，金融风险上升，为引导资金进入实体经济，降低金融风险，近期央行推出多项措施引导金融机构增持信用债。

　　前期监管层要求商业银行将额外给予MLF用于支持贷款投放和信用债投资，特别是对低评级信用债，将按净增持量给予更大比例的MLF支持。然而，从结果来看，商业银行并未增持信用债。这主要是因为目前流动性宽松，商业银行流动性并不稀缺，而信用债风险并无有效缓解，持有信用债继续挤占银行资本金，因而银行增持信用债意愿不足。

　　中高等级信用债仍具配置价值

　　某银行金融市场部负责人对中国证券报记者表示，现在利率债和高评级的信用债收益率都处在很低水平，主要是因为机构都在集中抢投特别优质的债券，普通的AAA和AA+还比较有市场，其他的债券基本没有机构愿意投。不过，负债端成本比较高的银行可能会去投AA级城投债，最近AA级城投债的收益率也下行得比较快。

　　某中型券商资管部副总经理表示，近期央行释放了一定的流动性，包括大行在内的机构开始投AA+以上的信用债，但主要集中在城投债上，一些相对好的民营企业信用债的投资情况较之前也有所修复，但交投数量上仍比较少，信用扩张还是没有传导到低评级债。

　　在信用债的投资上，该券商资管人士指出，公司目前在较低评级债券方面，还是主要投向相对优质的城投债；在产业债上，除非对上市公司和发行人非常了解，能做到深度挖掘。这主要取决于机构的信息掌握能力和深度研究能力，不同机构擅长领域和标的不一样，机构通过尽调来挖掘低评级遭错杀的个券。

　　南方某券商资深固收投资经理认为，从长期来看，中高等级的信用债肯定还是有投资价值的，如果宽货币向宽信用传导，优质的被错杀的信用债会有比较好的投资机会。很多机构都意识到这个问题，都在加大信用研究的建设。