利率是资金的价格,以凯恩斯学派为代表的主流经济学派一直强调利率和实际经济增长的反向变动关系。但从2010年起,当我国经济处于缓慢下行阶段时,短期贷款利率在相当长一段时间却仍保持较高水平。这主要是因为金融资源的错配阻碍了经济转型。由于我国经济潜在增长率已经下降,2008年、2010年的刺激政策使得通胀和房价压力上升,从而制约了货币政策操作空间。在总量调控下,资金集中流向房地产、产能过剩行业、地方融资平台以及银行间市场。这是因为,相对其他行业而言,这四大领域对资金价格普遍不敏感。并且政府和国有大中型企业的项目在获取信贷方面有其天然的优势,无形之中也就挤占了民间的融资需求。
上半年我国资金投放量与经济增速不匹配的现象尤为突出。在货币总量相对宽松的情况下,经济增速却相对低迷,工业生产疲软,工业品出厂价格自2012年4月起连续15个月负增长。大量资金并未进入工业生产或支持中小企业,而是进入上述四大领域,并且多数用来偿还过去债务的利息和本金,资金利用效率低下。
当全社会创造的财富更多地被银行系统和房地产市场所获取,金融资源的配置更多地集中于地方融资平台、房地产市场、银行体系和产能过剩行业时,实业的发展更是举步维艰。因此,这些金融资源集中的行业当前急需“去杠杆”;而对于其他产业,特别是与转型相关的产业却急需“加杠杆”。为避免在消除风险的过程中导致实体经济的失速,预计决策当局未来盘活货币存量的思路:严格地方政府和融资平台的资产负债表实现融资平台的逐步出清,通过税收手段抑制投资投机性购房实现房地产市场的逐步出清,通过规范影子银行的发展实现对银行体系的逐步出清,与此同时,快速启动利率市场化和大幅降低基准利率,降低实业融资成本,改善实业的金融环境,盘活货币存量。若在此过程中,遭遇全球资金逆转回流美国 ,导致外汇流出,那么可以通过降准的方式实现总量调节。
在这个过程中,经济仍然会稳步回落,预计2013年GDP增速在7.4%-7.5%左右,2014年GDP增速在6%-7%左右。但只要增速是稳步下台阶,对就业和企业利润的冲击就较小。除非经济出现急速下行风险,否则不会有刺激政策。也就是我们在年度报告中所讲的“中间路线”。目前来看,由于是中央主动去挤泡沫、化风险和推改革,经济失速的风险较小。未来经济整体还是处于我们两年前所预期的“混沌增长”当中:虽然经济稳步回落是确定的,但由于系统的复杂性,期间的路线会有不确定性。
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