正当市场预期人民币对美元汇率即将破六时，近日来的一轮势如破竹的下跌却令投资者措手不及。上周二，离岸市场美元兑人民币触及6.1115元，远高于周一的6.0984元。该汇率盘中还触及人民币6.1250元的高点，创出去年8月22日触及6.1272元以来的最高水平，这也是自2011年6月28日以来的最大单日涨幅（即同期以来人民币兑美元的最大单日跌幅）。
在过去的一年中，人民币衍生品交易量大增，投资者纷纷押注人民币继续升值。据德意志银行(Deutsche Bank)数据显示，2013年间共有价值2500亿美元的衍生品合约被交易，而2014年截至目前人民币衍生品交易量也有800至1000亿美元。投资者担心，一旦人民币跌破某些敏感价位，可能会触发此前押注人民币升值的数十亿美元高杠杆头寸遭到平仓。
事实上，直到本轮贬值前，押注人民币单边升值几乎没有风险，除了2008和2012年的一波短暂贬值外，人民币自2005年以来已累计上涨33%。其中，2013年人民币对美元升值近3%，再加上人民币境内一年期存款利率至少为3.25%，汇差和利差的双重收益高达6.25%。此外，我国央行对汇率波幅的管控使得人民币成为亚洲国家货币中波动最小的一种，因此投资者常将做多人民币视为稳赚不赔的买卖。 看似无风险的收益令套利资金趋之若鹜， 一些远超市场预期的宏观数据都显示资金已加速大幅流入——今年1月的外商直接投资（FDI）为107.63亿美元，同比增长16.11%；1月银行代客净结汇更倍增至763亿美元，创一年新高。
然而短短几日之内，在岸和离岸人民币市场形势便急速逆转。过去一周至今，人民币即期汇率累计下跌800多个基点，令其近半年累积的升幅一笔勾销。而人民币兑美元境内即期汇率也下跌了逾1.3%，香港的人民币对美元离岸即期汇率则贬值超过1.4%。
外汇分析师表示，人民币期权的最大买家中不乏散户投资者和中小型企业的身影。这些投资者和中小企业购买的是与人民币汇率挂钩的结构性投资产品。在人民币升值的情况下，这些期权的获利能够被放大；但若人民币跌破某些点位，则可能会招致巨大亏损。
汇丰控股(HSBC)驻香港的资深亚洲外汇策略师王菊表示，到目前为止，这些产品的亏损并不大，但如果投资者认为，人民币继续下跌可能导致亏损大幅上升，他们或许会接受按市值计算的亏损，解除相关合约。因此一切都取决于投资者的预期。
据悉，与人民币挂钩最受欢迎的衍生品是“目标可赎回远期合约”。 这种产品是一种杠杆押注，在人民币升值时，每个月都能获得回报。但当人民币贬值到一定水平时，损失会开始迅速累积。
摩根士丹利(Morgan Stanley)外汇及利率业务负责人肯德里克(Geoff Kendrick)表示，这类合约根据金额和期限分为很多种类。他估计，自2013年年初以来银行已销售了名义价值总计达3500亿美元的目标可赎回远期合约。如果按3500亿美元的名义价值计算，假设合约平均还有一年到期，那么一旦人民币兑美元跌破一个具体的水平，人民币每再下跌0.1元，买家一个月就会损失约5亿美元。这意味着一年损失为60亿美元。肯德里克称，他认为人民币的波动将有限，但承认存在美元/人民币出现较大幅度走高的风险，特别是考虑到过去几年交易的结构性产品的庞大规模。
经纪公司Newedge Group SA驻香港的外汇对冲基金销售负责人马特维耶夫(Greg Matwejev)表示，该地区的大部分对冲基金此前都押注人民币升值，因为这简直是稳赚不赔的交易。但人民币的大幅贬值迫使他们迅速解除头寸。他说，人民币可能还会进一步显著走低，之后才会出现企稳迹象。由于此前很少有基金押注人民币贬值，因此目前都在赔钱。如果人民币进一步下跌，投资者将被迫卖出人民币、买进美元。他还表示，如果人民币由当前的1美元兑人民币6.12元进一步贬值，将引发更多恐慌性的美元买盘。 记者 王彭
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