今年人民币汇率将呈前低后高走势

　　短期内要注意合理引导人民币预期，避免因出现趋势性贬值，对宏观经济金融稳定带来冲击的风险。

　　宗 良

　　中国银行国际金融研究所副所长

　　■宗 良

　　2014年3月15日中国人民银行发布公告，自2014年3月17日起，银行间即期外汇市场人民币兑美元交易价波动幅度由1%扩大至2%，此举引起广泛关注。最新数据显示，自3月17日以来人民币兑美元汇率每日波幅正逐渐扩大，较好地体现了当局推进汇率市场化改革的政策意图。

　　扩大波幅可增强

　　货币政策独立性

　　从背景来看，2月中下旬以来人民币兑美元汇率有所贬值，汇率双向波动加强，为扩大人民币波动区间提供了有利条件。其后的两会政府工作报告也提到扩大人民币汇率双向浮动区间，进一步推进汇率改革，这些加大了市场对人民币即期汇率波动区间改革的预期。

　　从效果来看，人民币汇率浮动区间的扩大有利于增强货币政策的独立性。根据“不可能三角”理论，货币政策独立性、资本自由流动、固定汇率三个政策目标之间必须取其二而舍其一。扩大人民币汇率的波动幅度，央行可以减少对外汇市场的干预，逐步摆脱依靠外汇占款供应基础货币的被动调控模式，增强货币政策的独立性。

　　扩大波幅契机较为理想

　　一是汇率市场化改革的推进要求进一步扩大人民币汇率浮动区间。近年来，随着我国经济下行风险的加大，经济内外失衡的矛盾也比较突出。尤其是在既往的人民币升值预期下，大量并未支撑实体经济增长的套利资金的流入，无论是对国内金融市场的稳定还是央行的货币政策调控都形成掣肘。今年1 月份以来，境内外市场主体继续“做多人民币，做空美元”，使得热钱套利有愈演愈烈之势。面对此种情形，亟需建立市场化的汇率形成机制，将不可能三角中汇率的作用解放出来，纠正经济的内外失衡。而扩大人民币汇率波动幅度，无疑有利于增强人民币汇率浮动弹性，不断提升资金配置效率。当前央行决定进一步扩大人民币汇率浮动区间，体现了决策层加快建立市场化汇率形成机制步伐的政策意图。

　　二是扩大人民币汇率浮动区间的内在条件已经具备。在宏观层面，根据国际收支理论，一国经济增长和经常账户平衡状态决定其汇率长期均衡水平的决定性因素。近年来，我国经济增长逐步放缓，2013年7.7%的GDP增长创下了近十年来的新低，直接压缩了实际汇率进一步升值的空间；同时，我国经常账户日趋平衡，2013 年中国的经常账户顺差占GDP 的比重从2007 年的10%左右下降至2.1%。考虑到中国的资源禀赋和劳动力成本的约束，当前人民币汇率已基本趋于长期的均衡水平。在汇率接近长期均衡水平时，短期汇率围绕着均衡汇率双向浮动是大势所趋。另外，在微观层面，随着当前我国外汇市场发育进一步成熟，交易量持续增长，交易品种不断增加，也需要更大的波幅区间，以适应外汇市场的进一步发展。

　　三是美联储退出QE也为汇率改革的推进创造了有利的外部环境。随着去年美联储正式开启QE退出，国际资本的流向已出现明显逆转，主要新兴国家货币的即期汇率不同程度地开始贬值，中国内地和中国香港的人民币远期交易也随之出现贬值预期。在刚刚结束美联储3月的议息会议上,新一轮的QE缩减如期进行，并且向市场释放了提前加息的信号，美元也或将由此步入总体升值的轨道。这一事件正好为人民币兑美元汇率的告别单边升值开启了时间窗口。以此为契机推动人民币汇率的市场化改革，不失为防范外部政策冲击和维护国内金融市场稳定的适时之举。

　　长期影响好于短期影响

　　短期内，扩大人民币波动幅度有利有弊。

　　有利的一面：浮动区间扩大后，汇率的双向波动更加显著，能够增加跨期套利的不确定性，从而迫使相当部分的套利资金流出境内，降低投机资本对外汇市场的干扰，从而维持国内金融稳定和央行货币政策独立性。

　　不利的一面：在当前美联储退出QE的外部环境下，贬值预期的出现将减少我国外部资金的来源，并通过外汇占款的缩减加剧境内金融市场的流动性紧张；同时，汇率浮动区间扩大后企业在对外贸易中面临的汇率波动也随之增大，企业在对外贸易中自主定价和控制汇率风险的能力有待提高。

　　从长期来看，扩大人民币波动幅度有利于金融改革的深化和经济结构的调整。浮动区间扩大后人民币汇率弹性的增加，预示着人民币摆脱了单边升值趋势，逐渐进入双向波动时代。双向波动的出现将有利于发现市场供应关系，促进人民币汇率价格向合理均衡价格水平靠拢，促进人民币汇率有效的价格机制形成。作为金融改革的重要一环，此次汇率浮动区间扩大也为利率市场化和人民币资本项目可兑换的推进预留了政策空间。同时，汇率弹性的扩大有利于资金配置效率的优化，进一步增强市场对资源配置的决定性作用，加快推进经济发展方式转变和结构调整。

　　双向波动将加大

　　预计2014年全年人民币汇率呈现前低后高走势，双向波动将加大，年底人民币兑美元汇率中间价将逐渐接近均衡水平。人民币汇率形成机制的市场化是我国金融市场化改革的一个重要政策目标，通过此次人民币浮动区间扩大，我们可以观察到政策当局在这一领域的稳步推进。笔者认为，在未来汇率改革中，决策层仍然会将增强人民币汇率弹性作为主要政策目标，而随着当前人民币汇率波动幅度的放宽，人民币汇率双向波动将成为常态。

　　考虑到近期经济下行的风险，未来数月人民币汇率可能会保持小幅贬值态势，但基于中国日趋稳定的经常账户顺差，以及政策当局推进人民币资本账户可兑换的决心，人民币在未来1-2年内仍将基本保持稳定或小幅升值，预计2014年全年人民币汇率呈现前低后高走势，双向波动幅度将逐步加大，年底人民币兑美元汇率中间价将升至6.08左右，并逐渐接近均衡水平。当然，短期内要注意合理引导人民币预期，避免因出现趋势性贬值，对宏观经济金融稳定带来冲击的风险。