投资要点：
宏观经济
预计今年三季度经济将短期低位企稳，通胀水平维持在较低位置。
今年上半年经济继续回落。去年8月份之后，经济开始出现走软迹象，今年一季度经济整体延续了走弱态势，而4月份以来各项指标显示，虽然宏观经济仍然较为低迷，但有低位企稳的迹象。
展望今年三季度，我们认为经济动能不足的情况将会略有改善，经济将短期低位企稳。
首先，从国内来看，今年以来，房地产行业出现了明显的下滑，商品房销售面积和销售额连续5个月回落，5月份土地购置面积下降5.7%，房屋新开工面积锐减18.6%。但1-5月基础设施建设投资累计同比增长23.02%，5月份增速比1-4月份提高2.2个百分点，其中，水利、公共设施、道路运输等投资都在加速，对冲了房地产下滑给固定资产投资带来的不利影响。结合近期数据来看，5月份作为总体经济景气指标的工业生产增长8.8%，基本上维持在上月8.7%的水平，显示经济短期出现了低位企稳苗头。另一方面，虽然“反腐”与“限制三公消费”对消费产生较大的抑制作用，但抑制作用的边际效应正在逐渐减弱。最新数据显示，5月份零售销售额增长较上一个月提速，5月份社会消费品零售总额同比增速超出预期，从4月的11.9%攀升至12.5%。随着政府对促进信息消费扩大内需等政策逐步推进，预计消费三季度有望维持低位企稳格局。进出口方面，在经历一季度出口增速大幅下滑后，二季度以来外需改善，数据逐步好转，5月份出口总额同比增长7%，达到半年以来的高点。发达国家企业信心指数近期增强，为出口回升提供了良好的外部环境，新兴市场国家经济短期企稳，使得对其出口也保持低速稳定。
其次，从国外经济来看，发达经济体复苏确定性增强。OECD 领先指标持续改善表明发达经济体复苏势头良好，就美欧具体而言，美国3-4月数据显示美国经济持续复苏向好确定性增强，经济复苏中的两大关键部门——就业和房地产均出现了显著的改善迹象。欧洲复苏强劲，英法德均同步回升，GDP维持增长势头。
综合来看，国内需求低位企稳，国外经济复苏确定性增强，我国三季度经济有望短期低位企稳。但人口红利消失后外围经济的改善很难大幅度带动出口增长，因此对经济拉动作用甚微，故三季度经济短期企稳更多来自于政策托底效应，中长期看政策托底很难对冲房地产下行的影响，这也意味着放眼中长期经济增速仍有下台阶的风险。
宏观政策
预计三季度宏观政策大方向上由中性向中性偏宽松转变。
货币政策方面，预计今年三季度中性偏宽松的局面将更加显著，定向放松是货币政策偏宽松的主要表现形式，货币政策全面放松的可能性很小。货币定向放松的原因来自于三点，一是经济走势偏弱并且开始碰触增长底线，二是改革道路上阻力重重，当前需要稳定的经济环境为推动改革积淀有利条件，三是通胀较低、利率下行、房价疲弱、雾霾天气减弱等减少了货币放松的“后顾之忧”。难以全面放松的原因也有三点。首先，在总需求偏弱的情况下，实体经济对资金的需求较弱；其次，全面放松将导致经济重回投资拉动的旧经济增长方式，不利于经济转型和改革推进，而适度放松则是为转型和改革赢得宝贵缓冲时间；最后，从上半年政策轨迹来看，政府无意于通过大规模的数量放松来降低实体经济融资成本，而只是通过再贷款和定向降准等手段进行定向宽松。预计三季度，政府将走一步看一步，择机推出局部的定向宽松政策将成常态，中性偏宽松的货币政策格局将更加确定。
财政政策方面，预计今年三季度，财政政策将以维稳经济为主，随着经济持续疲软以及改革的深入，存在适度加码的可能性，并更加强调财政投入的结构性调整。4月初以来，在经济不断下滑背景下，以棚户区改造、高铁建设为代表的财政刺激方案陆续推出。中国财政部发布的数据显示，5月份地方与中央政府财政支出同比增长近25%，较今年头4个月9.6%的同比增幅显著提速。总体来看，这种方向上的调整将有利于引导经济转型、拉动内需、解决各种民生问题，李克强总理称政府已经准备好调整政策来确保达成中国经济7.5%增长的目标，政府会延续“微刺激托底经济”的思路，为经济企稳适度加码。
制度红利方面，去年四季度十八届三中全会的召开，为未来深化改革做了非常切合实际的顶层设计，而今年一季度“两会”的召开，则拉开了改革落地求实的序幕。中长期看必然带来经济效率的提升。新“国九条”的推出将对资本市场深远的影响。从新“国九条”内容来看，政府希望加强资本市场为实体经济服务的功能。从实际条文来看，国内证券市场IPO 向注册制推进、推进多层次股权市场等政策也是明显为了强化资本市场的融资能力。新“国九条”从顶层高度对资本市场发展尤其是IPO 发展方向做出了规划，长期利好资本市场的健康发展。
市场特征
预计今年三季度影响股票市场的主要因素有：新股发行冲击、全面深化改革进度、国内外经济运行态势、利率走势等。新股发行已经重启，从证监会[微博]表态看，年内将发行100家左右企业上市，节奏较为缓和，预计短期资金分流作用有限，对市场的负面影响将主要体现在三季度以后，而重启初期的“炒新”热情将很可能带动二级市场同行业股票呈现出较好的表现。全面深化改革尚处于各地改革措施紧密准备期，进度和力度是否超预期对相关主题炒作的持续性具有较大影响。预计今年三季度国内经济短期企稳，有利于股市的稳定。年初以来，利率水平持续下降，对实体经济和股市均带来一些积极的影响。综合以上各因素看，今年三季度股市不再特别悲观，或将出现结构性机会。
预计三季度影响债券市场的主要因素有：央行[微博]汇率监管态度、资金面流动性、经济运行及违约风险情况。3月17日，央行放宽即期外汇市场人民币兑美元交易价浮动幅度至2%，意味着央行对目前的汇率值基本认可，对风险和波动的容忍程度加大，人民币贬值可能暂时告一段落，资金外逃压力在三季度有望适度减小。资金面上，央行逐步向中性偏宽松的格局转变，流动性将继续维持年初以来偏宽松局面；三季度经济短期企稳可能性较大，目前违约事件只是零星出现，大规模违约的概率较小，随着经济短期企稳，出现大规模违约的概率进一步降低，在经济微弱企稳的情况下，信用债有望逐渐走强。综合来看，我们对三季度债券市场持谨慎乐观态度。
股票策略
从盈利增长上看，当前利率水平有所下降，三季度仍有下降空间，企业的财务费用压力将一定程度上有所缓解；同时，基础建设投资增速提升，有望一定程度上抵消房地产投资的下滑，预计政府将采取宏观微调、定向宽松等方式稳定经济增长，经济有望低位企稳，这将使得企业收入增速和毛利率水平都将有所企稳。
综上看，预计三季度企业盈利将有所企稳，好于上半年有下降预期的情况。
具体策略上，我们认为，在微刺激下经济短期企稳，但难改中长期回落趋势，这已是市场共识，在股市上反映较为充分。在经济短期企稳的背景下，尽管股市没有整体趋势性行情，但政府维稳力度越强，越有利于市场炒作氛围的营造。这种概念炒作的市场格局已经持续了一段时间，我们认为在三季度还能继续维持一到两个月的时间，越是接近三季度末期，越是要警惕股市普遍下跌的风险。配置上，优选行业已经变得非常困难，我们更强调从两个逻辑方向上选择投资标的，具体为：
1、长期下跌幅度巨大、跌无可跌、有明显防御价值的行业或个股；
2、前期涨幅较小、市值较小、从公开信息中能够合理推测出有重组并购意图的公司，并将这类公司构建成一个组合。
债券策略
预计三季度债券市场面临的宏观经济环境将出现一定程度的企稳，我们对三季度的债市持谨慎乐观态度。
1.1国内经济：短期企稳、通胀较低
预计今年三季度经济将短期低位企稳，通胀水平维持在较低位置。
今年上半年经济继续回落。去年8月份之后，经济开始出现走软迹象，今年一季度经济整体延续了走弱态势，而4月份以来各项指标显示，虽然宏观经济仍然较为低迷，但有低位企稳的迹象。
展望今年三季度，我们认为经济动能不足的情况将会略有改善，经济将短期低位企稳。
首先，从国内来看，今年以来，房地产行业出现了明显的下滑，商品房销售面积和销售额连续5个月回落，5月份土地购置面积下降5.7%，房屋新开工面积锐减18.6%。但1-5月基础设施建设投资累计同比增长23.02%，5月份增速比1-4月份提高2.2个百分点，其中，水利、公共设施、道路运输等投资都在加速，对冲了房地产下滑给固定资产投资带来的不利影响。结合近期数据来看，5月份作为总体经济景气指标的工业生产增长8.8%，基本上维持在上月8.7%的水平，显示经济短期出现了低位企稳苗头。另一方面，虽然“反腐”与“限制三公消费”对消费产生较大的抑制作用，但抑制作用正在逐渐减弱。最新数据显示，5月份零售销售额增长较上一个月提速，5月份社会消费品零售总额同比增速超出预期，从4月的11.9%攀升至12.5%。随着政府对促进信息消费扩大内需等政策逐步推进，预计消费三季度有望维持低位企稳格局。进出口方面，在经历一季度出口增速大幅下滑后，二季度以来外需改善，数据逐步好转，5月份出口总额同比增长7%，达到半年以来的高点。发达国家企业信心指数近期增强，为出口回升提供了良好的外部环境，新兴市场国家经济短期企稳，使得对其出口也保持低速稳定。
其次，从国外经济来看，发达经济体复苏确定性增强。OECD 领先指标持续改善表明发达经济体复苏势头良好，就美欧具体而言，美国3-4月数据显示美国经济持续复苏向好确定性增强，经济复苏中的两大关键部门——就业和房地产均出现了显著的改善迹象。欧洲复苏强劲，英法德均同步回升，GDP维持增长势头。
今年三季度固定资产投资增速很可能维持低位企稳格局。去年四季度开始，固定资产投资增速开始出现小幅稳步下滑态势，去年全年固定资产投资增速是19.60%。今年1-4月份继续保持了低迷的态势，但过去两个月“微刺激”加码的影响下，虽然去年基数较高，但5月基建投资同比增速进一步加快至28%、创9个月以来的新高，抵消了疲弱的制造业投资(同比增速从15%放缓至12%)和房地产投资(同比增速降至10.5%、较4月回落近三分之一)的负面影响。5 月份房地产销售面积从4 月的环比下跌3.5%转为小幅增长0.1%，而新开工面积和竣工面积的环比增速均有所放缓，房地产相关活动仍然较为低迷，在此背景下，决策层可能需要更直接地支持住房需求，这将有助于抵消房地产活动疲弱对重工业的后续冲击。
我们预计三季度政府财政政策可能会因经济继续疲弱而适度加码。预计未来财政拨款速度将有所加快、信贷增长稳健、再加上决策层继续推进改革，在此背景下， 2014 年实际固定资产投资整体将依然较为平稳。
资料来源：新华基金、wind资讯(后面图表如无特殊注明，资料来源均同于此)
消费增速经过前期的快速下滑，呈现低位企稳的态势。虽然“反腐”与“限制三公消费”对消费产生较大的抑制作用，但抑制作用的边际效应正在逐渐减弱。最新数据显示，5月份零售销售额增长较上一个月提速，5月份社会消费品零售总额同比增速超出预期，从4月的11.9%攀升至12.5%。随着政府对促进信息消费扩大内需等政策逐步推进，预计消费三季度有望维持低位企稳格局。
进出口方面，在经历一季度出口增速大幅下滑后，二季度以来数据逐步好转，5 月出口同比增速从4 月的0.9%反弹至7%。进口则从4 月的同比增长0.8%转为同比下跌1.5%，5 月份贸易顺差达359 亿美元。由于外需改善，对美欧日出口保持增长，对港高基数效应逐渐消退。新兴市场国家经济短期企稳，对其出口也保持低速稳定。而发达国家企业信心指数近期均增强，为出口回升提供了良好的外部环境。而进口方面，随着决策层加快重点基础设施项目审批、启动重点基建项目建设，未来几个月中国对投资品的进口应当会有所上升。
综合来看，国内需求低位企稳，国外经济复苏确定性增强，我国三季度经济有望短期低位企稳。但人口红利消失后外围经济的改善很难大幅度带动出口增长，因此对经济拉动作用甚微，故三季度经济短期企稳更多来自于政策托底效应，中长期看政策托底很难对冲房地产下行的影响，这也意味着放眼中长期经济增速仍有下台阶的风险。
1.2国际经济：整体复苏确定性较强
总体上，发达经济体复苏确定性增强。美国与欧盟占中国出口的比重各为17%左右，是中国的前两大贸易伙伴，中国以外的新兴经济体占我国出口比重在40%-45%左右。
OECD领先指标持续改善表明发达经济体复苏势头良好，就美欧具体而言，美国3~4月数据显示美国经济持续复苏向好确定性增强，经济复苏中的两大关键部门——就业和房地产均出现了显著的改善迹象。展望未来，自美联储在2013年5月宣称要退出QE以来，美国长期国债收益率飙升，但伴随着经济的持续改善，2013年8月以来10年期国债收益率基本持平在2.8%，而且美联储将维持宽松政策，美国首次加息有望推迟到2015年下半年。5月份美国非农就业数据仍略好于预期，新增就业人口为21.7万，失业率6.3%，就业市场实现稳步改善。美国5月就业在多个领域实现广泛增长。制造业新增就业1万人，连续第10个月增加。建筑业新增就业6000人，实现连续四个月增长，但步伐在放缓。娱乐及酒店业、金融业、医疗保健业实现稳固增长，零售业、物流和政府就业人数也有所增加。此外，美联储发布了当前美国经济形势报告褐皮书显示，近几周内消费者支出走强，促进了美国经济活动。美国劳动力市场也在改善，大多数地区的雇佣活动从“稳健”到“更强”。
欧洲经济继续复苏。欧元区5月制造业采购经理人指数(PMI)终值为52.2，连续多月保持高位运行，服务业采购经理人指数(PMI)终值上修至53.2再创新高，为2011年6月份来最高值，4月终值为53.1。对于下个季度的欧洲经济形势，目前来看复苏的基础比较稳固，而且我们认为欧债危机趋缓态势延续，欧洲经济继续好转的概率较大。欧洲央行公布六月利率决议，再融资利率削减10bp至0.15%，并推出负利率，将隔夜存款利率削减至-0.1%。进一步的货币宽松政策将继续助力欧元区经济复苏。
欧洲经济在重返增长轨道的过程中，固定资产投资和居民消费两大部分拉动作用明显。而且在欧洲经济中，相对于美国而言，商品消费的比重与服务业较为接近，以德国为例，非耐用品约占整个GDP的16%，半耐用品和耐用品都约占5%，私人投资占17%，而服务消费约占28%，因此欧洲经济的复苏对其进口的拉动作用较为明显。我们认为，随着欧洲经济的进一步复苏，企业家和消费者的信心将进一步增强，从而提升企业家投资和居民消费的意愿，固定资产投资和居民消费将加速增长，生产性活动所需的资本品以及居民消费品进口都将受到明显的提振。
综合看，欧洲经济复苏基础日渐稳固，美国经济复苏势头强劲，我国的出口增速应有适度的回升。
二、宏观政策
预计三季度宏观政策大方向上由中性向中性偏宽松转变。
2.1货币政策：中性偏宽松格局更加显著，难以全面宽松
货币政策方面，预计今年三季度中性偏宽松的局面将更加显著，定向放松是货币政策偏宽松的主要表现形式，货币政策全面放松的可能性很小。货币定向放松的原因来自于三点，一是经济走势偏弱并且开始碰触增长底线，二是改革道路上阻力重重，当前需要稳定的经济环境为推动改革积淀有利条件，三是通胀较低、利率下行、房价疲弱、雾霾天气减弱等减少了货币放松的“后顾之忧”。难以全面放松的原因也有三点。首先，在总需求偏弱的情况下，实体经济对资金的需求较弱；其次，全面放松将导致经济重回投资拉动的旧经济增长方式，不利于经济转型和改革推进，而适度放松则是为转型和改革赢得宝贵缓冲时间；最后，从上半年政策轨迹来看，政府无意于通过大规模的数量放松来降低实体经济融资成本，而只是通过再贷款和定向降准等手段进行定向宽松。预计三季度，政府将走一步看一步，择机推出局部的定向宽松政策将成常态，中性偏宽松的货币政策格局将更加确定。
2.2财政政策：更注重结构调整，存在继续适度加码的可能性
财政政策方面，预计今年三季度，财政政策将以稳定经济的目标为主，随着经济持续疲软以及改革的深入，存在适度加码的可能性，并更加强调财政投入的结构性调整。4 月初以来，在经济不断下滑背景下，以棚户区改造、高铁建设为代表的财政刺激方案陆续推出。中国财政部发布的数据显示，5月份地方与中央政府财政支出同比增长近25%，较今年头4个月9.6%的同比增幅显著提速。总体来看，这种方向上的调整将有利于引导经济转型、拉动内需、解决各种民生问题，李克强总理称政府已经准备好调整政策来确保达成中国经济7.5%增长的目标，政府会延续“微刺激托底经济”的思路，为经济企稳适度加码。
综上考虑，我们认为今年三季度财政政策存在适度加码的空间和可能性，加码的方向可能更偏重于民生领域和经济转型方向。总体来看，这种方向上的调整将有利于引导经济转型、拉动内需、解决各种民生问题。
2.3制度红利：改革开始落地，政策红利兑现可期
制度红利方面，去年四季度十八届三中全会的召开，为未来深化改革做了非常切合实际的顶层设计，而今年“两会”的召开，则拉开了改革落地求实的序幕。中长期看必然带来经济效率的提升。新“国九条”的推出将对资本市场深远的影响。从新“国九条”内容来看，政府希望加强资本市场为实体经济服务的功能。从实际条文来看，国内证券市场IPO 向注册制推进、推进多层次股权市场等明显为了强化资本市场的融资能力。新“国九条”从顶层高度对资本市场发展尤其是IPO 发展方向做出了规划，长期利好资本市场的健康发展。
三、市场特征
预计今年三季度影响股票市场的主要因素有：新股发行冲击、全面深化改革进度、国内外经济运行态势、利率走势等。新股发行已经重启，从证监会[微博]表态看，年内将发行100家左右企业上市，节奏较为缓和，预计短期资金分流作用有限，对市场的负面影响将主要体现在三季度以后，而重启初期的“炒新”热情将很可能带动二级市场同行业股票呈现出较好的表现。全面深化改革尚处于各地改革措施紧密准备期，进度和力度是否超预期对相关主题炒作的持续性具有较大影响。预计今年三季度国内经济短期企稳，有利于股市的稳定。年初以来，利率水平持续下降，对实体经济和股市均带来一些积极的影响。综合以上各因素看，今年三季度股市不再特别悲观，或将出现结构性机会。
预计三季度影响债券市场的主要因素有：央行[微博]汇率监管态度、资金面流动性、经济运行及违约风险情况。3月17日，央行放宽即期外汇市场人民币兑美元交易价浮动幅度至2%，意味着央行对目前的汇率值基本认可，对风险和波动的容忍程度加大，人民币贬值可能暂时告一段落，资金外逃压力在三季度有望适度减小。资金面上，央行逐步向中性偏宽松的格局转变，流动性将继续维持年初以来偏宽松局面；三季度经济短期企稳可能性较大，目前违约事件只是零星出现，大规模违约的概率较小，随着经济短期企稳，出现大规模违约的概率进一步降低，在经济微弱企稳的情况下，信用债有望逐渐走强。综合来看，我们对三季度债券市场持谨慎乐观态度。
四、股票策略
4.1经济周期判断
当前经济实际上处在中周期(“十年之痒”)的下降末期及短周期(库存产能周期)的反弹阶段，二者叠加的效果就是经济短期有所企稳。根据美林的产能库存投资时钟理论，这一时期基于基本面的股票市场将呈现反弹或者震荡格局。
我们判断中周期所处阶段的依据主要是人口红利的消失和出口动力的衰减。我们判断产能库存周期所处阶段的依据主要通过对经济先行和同步指标体系的观察及经济内部结构的关联关系推演，我们所选取的指标都是具有很强代表性的。我们认为今年三季度经济将短期企稳，主要受到政策托底的影响。
经济先行指标体系之一：行业层面
经济先行指标体系之二：宏观层面
经济同步指标体系之一：行业层面
经济同步指标体系之二：宏观层面
4.2盈利、风格和估值
从盈利增长上看，当前利率水平有所下降，三季度仍有下降空间，企业的财务费用压力将一定程度上有所缓解；同时，基础建设投资增速提升，有望一定程度上抵消房地产投资的下滑，预计政府将采取宏观微调、定向宽松等方式稳定经济增长，经济有望低位企稳，这将使得企业收入增速和毛利率水平都将有所企稳。综上看，预计三季度企业盈利将有所企稳，好于上半年有下降预期的情况。
从市场风格看，创业板在2月下旬开始回调，主板持续下行，下行主要压力均来自对经济增长的悲观预期。当前看前期创业板和主板都有了一定程度的回调，随着经济短期企稳，主板和创业板短期均有一定的结构性机会。中长期看，创业板估值很高、泡沫严重，盈利增速恐难以常年兑现，其泡沫的破灭是一个长期过程，预计在三季度之后才会逐步出现走弱苗头。
从估值水平看，目前沪深300整体市盈率(TTM)为8.22，继续处于底部，估值水平保持低位。中小板整体市盈率(TTM)为35.44倍；创业板整体市盈率(TTM)为58.6倍，市净率4.48倍。中小板和创业板估值较高，中长期看风险较大。
4.3资产配置
具体策略上，我们认为，在微刺激下经济短期企稳，但难改中长期回落趋势，这已是市场共识，在股市上反映较为充分。在经济短期企稳的背景下，尽管股市没有整体趋势性行情，但政府维稳力度越强，越有利于市场炒作氛围的营造。这种概念炒作的市场格局已经持续了一段时间，我们认为在三季度还能继续维持一到两个月的时间，越是接近三季度末期，越是要警惕股市普遍下跌的风险。配置上，优选行业已经变得非常困难，我们更强调从两个逻辑方向上选择投资标的，具体为：
1、长期下跌幅度巨大、跌无可跌、有明显防御价值的行业或个股；
2、前期涨幅较小、市值较小、从公开信息中能够合理推测出有重组并购意图的公司，并将这类公司构建成一个组合。
五、债券策略
基本面方面，5月份数据显示经济开始有一定的企稳迹象，企业的主要原因来自外部需求和国内的定向刺激政策。与此同时，由于房地产市场的回落尚未到位，整个经济企稳的幅度有限，经济依然面临较大的下行压力。重要的是，基数效应也会压低2014年三季度的经济数据。物价方面，CPI也不具备趋势上行的基础。
流动性方面，单纯从基础货币构成来看，三季度季度面临财政存款上缴、公开市场自然到期量骤减、外汇占款流入压力等，流动性并不乐观。在当前的经济环境下央行在政策上或有一定的对冲，这可以表现在定向降准范围扩大，或者公开市场操作由正回购转为逆回购，以保持资金面整体稳定。
政策面方面，自一季度末政府启动稳增长模式，政策处于放松的通道中。目前从观察到的节奏和幅度来看，政策的目的在于托底经济，而非强烈刺激经济，这样做的一个结果是经济会企稳，但回升的幅度有限，这种较弱的企稳幅度需要政策持续跟踪；同时考虑三季度较高的基数效应以及2014年7.5%的目标，有理由认为宽松的政策在三季度仍将延续。在经济回落幅度没有明显超出目标范围或外汇占款没有面临明显枯竭的情况下，认为央行仍将采取结构性宽松的货币政策。
估值面方面，一季度各品种均远高于历史3/4分位数。一般是期限越长，与历史3/4分位数差距越明显；二季度估值虽然多在3/4分位之上，但是估值和3/4分位数的差距明显收窄，并且从期限结构来讲，呈现出与一季度明显相反的现象，即期限越长，与历史3/4分位数的差距越少。
总之，只有流动性在三季度是一个偏负面因素，基本面对债市的利好支撑仍然存在，政策仍将处在放松通道，估值水平也较前期有所回落。需要注意到，流动性对债券市场并不是一个孤立的影响因素，在有自身特性的同时，流动性状况也是基本面和政策面共同作用的一个结果，从这个角度讲三季度流动性对债券市场的不利影响可以通过政策放松等进行对冲。此外，考虑到近期一级市场的投标情况和二级市场成交需求，当前参与者的热情仍处在高位。因此，三季度债券市场的环境仍将安全。
但是，受限因素依然存在，一是这一轮利率市场化对债券市场产生激烈碰撞的矛盾高峰已经过去，但确实抬高了整个经济的资金成本和无风险利率中枢，二是配置大户银行的配置需求受限于存款增长。对于资金成本高这一硬性门槛，依然需要时间来解决，只能随着资金成本的下降，机构用相对更低的资金成本稀释过去的高成本资金，对配置资产的收益率要求将随之下降。对于需求受限、特别是银行存款增加受限的问题，这是利率市场化过程中货币基金等投资品种分流存款的一个中长期现象，三季度存贷比指标内涵调整或对此会有积极意义。
因此，我们认为三季度债市生态相对安全，三季度前期收益率仍将在波动中回落，基本的票息策略在三季度可以维持，适当缩短久期至3～4年左右，杠杆可以维持，城投依然是优选，特别是今年市场对城投的预期几乎达成一致，这是罕见的。但随着临近三季度末，市场分歧将加大，不利因素也会逐渐凸显，届时需要调整久期和杠杆。
六、行业分析
计算机 优势
计算机行业的投资框架可以归纳为三条投资主线：一是网络安全，二是智慧城市，三是行业平台或服务型公司。鉴于短期自主可控的网络安全子板块涨幅过大、估值偏高，创新高难度较大，相对而言，建议更多关注智慧城市板块，以及行业平台及服务性公司，但适逢季报窗口来临，所有前提都必须中报业绩能够支撑高估值。
计算机板块在一二季度依次经历了现金流预期抬升见顶(股价上涨)、风险偏好回归(板块股价下跌)的阶段，下一步将进入业绩检验阶段。年内来看，信息安全板块进入高位建议回避；而智慧城市板块处于需求的爆发前期，政府购买服务政策出台、创业板再融资的放开、与金融互联网巨头合作等方式，分别有望解决智慧城市的盈利模式和资金来源问题，在业绩推动下板块也有望整体走出新高。
有色金属 优势
全球经济政策走势有利于三季度有色金属价格的反弹。欧洲央行6月11日起将主要再融资利率从历史低点0.25%再下调10个基点至0.15%，同时下调隔夜贷款利率至0.40%，下调隔夜存款利率至-0.10%。欧洲央行行长德拉吉还宣布了一系列宽松政策，包括将结束SMP冲销、准备购买资产支撑证券，引入更长期至2018年的再融资计划，规模将达4000亿欧元。此外，本应持续到2015年7月的固定利率完全配额延长至2016年末。美国近期再次缩减QE规模，但仍维持基准利率超低位，缩减进度不快，缓慢缩减。欧美经济总体表现良好加上政策宽松推动金属价格反弹。中国政府制定7.5%左右的经济增长目标，近期国内市场资金流动性充裕，未来政策预计保持宽松态势，也有利于资金炒作底部的有色金属股票。
回顾二季度，有色金属价格均有所反弹，镍、锌价格上涨，铜、铝、铅、锡横盘。除铜外，其他基本金属前两年产能高峰已过，今年上半年订单改善。铜近期受青岛贸易案影响较大，走势较弱，未来有新增产能，供需不乐观。铝产能较大，中长期走势不乐观。看好锌价反弹的交易性机会。镍价受印尼限制出口影响涨幅较大，相关股票涨幅更大，三季度需对镍价保持谨慎，未来印尼大选后出口政策可能变化，回避。
给予稀土以及稀土永磁行业优势评级。价格处于低位，最近一个月主要稀土金属价格都在下跌，部分品种跌幅甚至达到10%，估计主要和下游经销商去库存有关(WTO败诉，中国申请复审7月中旬出结果，预计再次败诉，之后中国需取消出口配额限制以及关税，但稀土资源税有望大幅提高)，目前稀土价格下跌空间非常有限，稀土相关股票价格均在底部，反弹可能性非常大。锂矿概念股主要看新能源汽车炒作，和稀土永磁概念炒作逻辑一致。
金价短期受伊拉克冲突加剧以及美联储宽松政策影响出现反弹，中长期看反弹持续性不强。银价货币属性弱于黄金，预计走势好于黄金。白银股可能一定有投资价值。贵金属方面，钯金和铂金近期反弹较大，但相关股票标的缺乏，目前南非罢工有所缓解，后市价格谨慎，回避。
其他小金属未有明显趋势性价格变化。
轻工制造 优势
黄金手表，中性。国际金价持续走低，黄金珠宝企业终端销售和毛利双重承压，业绩难有好转，建议回避。受益三四线城市消费升级，定位中端的手表企业销售增速显著，建议适度关注。
家具，中性。作为地产产业链子板块，因新房二手房交易较为低迷，导致板块出现调整。但从终端数据看，二次装修需求较为旺盛，行业整体增速未现显著调整。建议调整中适度关注中长期优质龙头股。
造纸包装印刷，优势。年初以来纸价经过一季度的季节性微幅反弹后整体恢复平稳，宏观经济疲弱压力下纸品需求或仍低位徘徊。供给方面前四个月纸产量增长平稳，预计行业供需边际缓慢改善。建议重点关注特种纸行业下游需求旺盛带来的投资机会。前四个月瓦楞纸箱/塑料薄膜产量同比增长6.5%/7.6%，预计行业整体保持稳定增长。国内包装市场集中度将随下游消费品集中度提升加速提升，龙头继续依托核心客户崛起，同时通过收购扩大市场份额。建议重点关注传统印刷龙头积极拓展电子烟、电子票证等新型业务的进度。
电子元器件 优势
预计三季度行业不会出现明显的结构性行情，重点挖掘涨幅较小或回调的绩优股。整体而言，以TMT为代表的新经济板块在2014年都经历了不同程度的回调，在不确定性加大的情况下，建议尽量回避缺乏业绩支撑的题材股，转而寻找一些有业绩支撑、基本面良好、同时可能具备一些题材的股票。对于第三季度而言，进入了传统电子行业订单、业务发展的旺季，观察中报和三季报后，对于业绩向好的个股可以逐步加仓。
看好苹果、谷歌、亚马逊的新品创新，以及国产智能机的发展。根据《2013年移动互联网报告》的统计数据，2013年中国智能手机增速已经由前期的100%以上下降到60%左右。消费电子(主要为智能终端)在渗透率达到50%左右后很难再维持相对高的增速，未来增速、单价下降是必然趋势。在渗透率过半、增速下降的背景下，很难重现2011至2012年的快速增长，但是依然存在从早期粗放扩张到目前精细化管理加微创新的机会。三四季度苹果将陆续发布新产品，亚马逊也在近期发布了首款带3D功能的智能手机，作为A股智能机产业链的公司可以充分受益。三季度终端出货，在A股公司的半年报、三季报应该对订单有所体现。总结下来，可以沿着两条主线去寻找一些有投资价值的标的：(1)规模优势带动产品创新：在过去占据优势市场份额后，利用规模优势维持原有市场份额和利润率，同时用规模优势带来的良好的现金流围绕主业进行新兴领域的创新；(2)盈利模式升级：提升自动化率带来的效率提升，模组出货以稳定利润率、缩短客户认证流程，更多的互联网思维和互联网模式带来的模式升级。
半导体是2014年受政策扶持刺激，有可能形成较大的投资机会。全球半导体周期向上，国内扶持政策呼之欲出：全球半导体依然处于景气向上的周期中，尽管本轮周期开始的触发因素智能机的增速顶点已过，但智能化加快渗透将继续驱动半导体进入繁荣期；国内集成电路国产化比例较低，不利于国家安全与产业的健康发展，国家将出台扶持政策，利好集成电路保持30%以上的年均增长速度。半导体国内市场供需不匹配，强化芯片国产化需求：中国半导体消费已经占到52.5%，成为世界第一大消费市场，但是目前半导体的自给率却不到40%，大部分还是由国外企业提供。但国家在半导体集成电路的国产化推进措施已经非常明确，2014年即将出台的《纲要》将是对于集成电路行业国产化的重要扶持文件。2014是半导体大年，有基本面支撑，建议买入细分行业龙头。
新能源汽车和智能家居有可能是未来发展的趋势，目前渗透率还处于起步阶段。新能源汽车方面，2014年05月新能源汽车销量同比增长98.32%，共生产3,770辆，在目前基数、渗透率都偏低的情况下，可以考虑积极布局新能源汽车产业链。预计受新能源汽车带动较大的行业包括汽车电子(元器件、电路板、控制系统、传感器等)、超级电容等子行业。智能家居方面，根据之前调研小米的情况，小米公司在积极布局智能家居行业，未来2至3年计划投入50亿人民币。同时，苹果推出HomeKit主攻家居控制系统，配合iPhone/iPad终端以及未来上市的Apple TV打造全方位的智能家居系统；韩国三星[微博]也发布家庭智能网管，利用本身消费电子生产的多样性和软硬结合占领家居市场。
通信 优势
4G建设在三季度将提速，运营商资本开支重点投向无线，预计14年LTE相关投资1000亿，行业虽处4G建设期，但投资机会趋向于后4G。运营商面临改革机遇，上游设备商和服务商迎来转型机会。4G给行业带来的最大变化在于流量爆发增长和下游移动互联应用领域发展，企业由投资驱动向消费驱动转型。
政策面推进大安全领域发展，包括国家安全和信息安全，投资驱动加进口替代是主逻辑，我们看好国内电信高端路由、公安专网、工业控制、军工通信的进口替代市场机会。
建议配置的板块为，4G产业链的转型标的(射频、主设备、工程等逐渐释放业绩，网优板块筑底，同时具备大数据、移动支付、在线教育、可穿戴等转型布局的标的)，专网通信(不受到运营商资本开支影响，而且下游客户分散、需求旺盛、上市公司议价能力强，所以未来表现也会好于公网，除了无线集群通信外，还包括军网、广电网、企业网、工控网等)，这些板块有可能获得超额收益。建议重点关注有业绩支撑的板块，并考虑新业务布局存看点的公司。
公用事业优势
环保，优势。2014年上半年以来板块整体走势偏弱，截止到6月20日，沪深300下跌了8.30%，环保(中信)指数下跌了14.68%，跑输沪深300指数逾6个百分点。我们分析环保行业年初以来涨幅靠后的原因，首先环保股从去年炒到14年板块估值已趋高位，高估值的泡沫需要有个释放的过程，其次是环保行业2013 年净利润的整体增速为22.46%，低于前两年的增速。虽然2014 年1季度的净利润增速回升至28.68%，但仍低于市场的预期。目前，环保行业平均估值30倍出头，历史上环保行业的估值水平大致在当年的20至40倍之间，考虑下半年估值切换的话，2015年估值已接近20倍，估值已开始具有安全边际。行业政策方面可以关注《水污染综合行动计划》以及《土壤环境保护和污染治理行动计划》的推进情况；IPO方面待上市的环保股标的约十几家，打新热度有望重新提高环保板块的关注度。我们建议从前期跌幅比较深的股票中去寻找“跌”出来的机会；具体细分子行业，我们相对看好市政及工业污水处置、生物质能源利用以及固废处理中的垃圾焚烧以及餐厨处理行业。
电力，中性。长期来看，火电行业受制环保压力，预计未来火电机组的装机容量的成长性不容乐观。水电从环保清洁角度出发，水电未来几年仍将处于投产高峰期，近期的水电的增值税返还政策的落实，以及电价改革的落地，均长期利好行业发展，建议重点关注。
燃气，中性。2013年7月份起上游气源调价提高下游城市燃气运营商的采购成本，下游燃气商的短期盈利受压，负面影响反映在二级市场燃气板块的大幅下挫，目前，燃气板块平均市盈率在25倍左右，估值不贵，前期对气价上调的负面预期已基本释放。天然气作为一种清洁高效能源，符合我国能源结构优化和环境保护要求，雾霾天气的持续高发率使得大气治理紧迫，煤改气、油改气将促使天然气消费，而天然气占一次能源消费的比重仅有4.8%，按照《能源发展十二五规划》，到2015年天然气占一次性能源消费比重提高到7.5%。预计到2020年将达到15%。国内天然气消费存在巨大的发展空间，行业的长期发展前景依然看好。此外，在今年5月21日，中俄两国政府在上海签署《中俄东线天然气合作项目备忘录》从2018年起，俄罗斯开始通过中俄天然气管道东线向中国供气，输气量逐年增长，最终达到每年380亿立方米，累计30年，总价为4000亿美元。后期，随着资源型产品价格改革的推进，在供给端增加供应，同时在消费端加以引导，将有利于天然气等清洁能源的发展。在价格机制逐步理顺后，促进清洁能源特别是天然气的消费，利好下游燃气商的盈利稳健增长，三季度我们建议关注管网一体，具备有效转嫁成本压力、能从消费量增长中获益的企业。
农林牧渔 优势
畜禽养殖，优势。基本面和股价处于周期性底部，反转在即，给予优势评级。从仔猪存栏等中期供给指针来看，未来一年生猪供给压力明显改善甚至短缺；从中大猪存栏结构、出栏数量和重量等短期供给指针来看，7、8月份生猪价格大概率稳步上行。
饲料板块，中性。畜禽饲料板块景气度滞后养殖约半年，养殖景气回升后再择机配置畜禽饲料股。水产饲料板块在去年低基数基础上，景气度和业绩都会有一个像样的改善，可能会催生一波阶段性行情。
种业，中性。种子总体供过于求，市场竞争依然激烈。但同时品种分化明显，热销品种推广面积预期继续增加(如登海605)。同时，粮食安全已经上升到国家战略，上游的种子地位尤显重要，国家对种子行业的整顿也有望给上市的龙头公司形成实质性利好。
医药 优势
三季度是逐渐配置医药行业较好的时点。主要原因来自于以下三方面。
第一，新一轮招标放量主要利好市值小弹性大的标的。时间点上，14年下半年预计完成一半，其余在2015年完成。招标降价会削弱企业的盈利能力，导致利润增速低于收入增速，这种影响可能延后到15年上半年，但15年量的增长将能够弥补价格的损失。基药招标更快，14年下半年量增就可能体现出来，而且基药占比的提高会抢占非基药的份额。建议关注相关龙头公司。
第二，新版医保目录调整可能在2014年底前，到2015年各省医保目录完成，新品种进入国家或地方医保将快速放量并持续受益。
第三，经过半年的调整，行业估值有所回落，尤其是传统医药白马均在30倍以内。部分优质公司都出台了回购、增持等维护股价和市场信心的措施，反映了产业资本的价值判断。半年报业绩利空释放后，行业估值有望进一步调整到便宜的位置，个股可能有难得的建仓机会。
食品饮料 优势
截至6月20日，今年食品饮料板块下跌10.31%，跑输沪深300指数2.01个百分点。考虑到行业长期发展空间明确、人均收入持续提升，并结合当前股价和估值水平，看好板块在下个季度的表现。
2013年中国人均液体奶消费量为17.2公斤，仍然处于较低水平，行业空间仍然较大。原奶价格回落趋势明确，有利于乳制品行业盈利水平提升。进口奶增长迅速，但品牌芜杂，品质不确定，难以对国内龙头公司盈利构成冲击。消费升级导致品质要求提高，低温奶、乳饮料等高附加值产品成为增长动力。婴幼儿乳粉监管力度和政策支持力度加大，品牌声誉良好、受政府支持的公司有望获得快速发展。
白酒龙头公司在市场淡季情况下，价格稳定，经销商库存较低，为中秋国庆双节备货使得行业基本面有望出现阶段性反弹，优质标的可提前1至2月布局。
啤酒行业市场集中度已高，行业整合接近完成，但主要公司的市场投入短期内仍然居高不下，相应市场期待的利润率提升短期难以实现，关注预期差导致的阶段性行情。
调味品行业市场格局分散，产品力、渠道力强的公司有望量价齐升，同时行业整合提供跨越发展的机会。
对健康的关注，收入水平的提高推动健康食品、功能食品进入黄金发展期，大市场小企业为细分领域龙头企业创造成长机遇，关注植物蛋白等细分领域隐形冠军或者潜在龙头。
汽车 优势
今年1至5月汽车销售984万辆，同比增长8.97%，继续保持平稳增长。其中乘用车807万辆，同比增长11.13%，表现较好；商用车177万辆，同比增长0.08%。截至6月20日，今年汽车板块上涨3.29%，大幅跑赢沪深300指数11.59个百分点，与基本面相符。
尽管有限购透支消费的影响，考虑到居民存量财富增长以及生活需求升级，乘用车消费有望继续保持乐观。行业龙头公司品牌影响深入人心，充分享受行业增长红利，同时估值极低，具有明显配置价值。
环境保护倒逼排放法规升级，清洁燃油技术储备与应用较早的公司将受益于行业格局变化。
在政府大力推动以及优秀产品引领下，今年新能源汽车销量进入快速增长期。下半年仍将有若干优秀车型上市，推动市场进一步爆发。具有先发优势、技术积累深厚、产品线完善的龙头公司将能够率先体现在销量和收入上的领先，进而更快达到规模效应，从而获得超额利润。
在互联网变革大背景下，电气化、智能化、车联网等新的要求驱动我国汽车电子行业进入加速发展阶段。国内在此方面处于起步阶段，相关公司普遍规模较小，其中有望出现快速成长的公司。
传媒与网络 中性
这几年传媒公司的业绩增长在整个TMT中属于亮眼，除了内生增长外，很多增长是依赖于资本驱动、外延收购，同时板块估值整体提升，带来了股价明显涨幅。2014年除了原有公司持续外延外，新现象是板块出现了大批重组而来的股票。现在板块中约有四分之一的公司，是在近半年至一年，从其他行业重组而来的，主要集中在游戏、影视、广告营销三个热门子版块。重组股票的增加，一方面增加板块标的，让传媒板块快速变大，另一方由于重组股票往往估值很高而且是否获得证监会[微博]批准未定，让板块整体估值显得更高，而且偏混乱。2014年是传媒调整过度的年份。
新股上市方面，压缩了2014年上市的数量至100家，减轻了对创业板的压力。传媒大概也就能有10家左右上市，少于原先预估。新股建议积极参与，若未中签，个别独特子行业的新股上市后，仍建议在二级市场买入参与。
三季度，从细分行业来看，推荐依然顺序是广告营销、网络视频、游戏、影视、有线、图书、报纸。鉴于整体板块估值偏高，板块波动较大，建议在整体杀跌时，精选个股配置，波段操作。
商业贸易 中性
2014年5月份，全国百家重点大型零售企业零售额同比下降0.1%，增速较上年同期下滑11.7个百分点，降幅较上月收窄7.7个百分点。扣除金银珠宝，百家重点大型零售企业同比增长5.2%，增速较上年同期仍放缓3.6个百分点。
从基本面角度来看，商贸行业未有显著改善，但其受电商冲击和宏观形势不佳的不利因素基本反应充分，因此无论基本面还是股价下行风险均有限。行业公司股价在经历近几年的调整后，市值均出现较大缩水，对比公司现有的营业收入以及行业历史的市销率水平，目前行业平均0.5倍的水平处于较低水平，部分百货公司更是达到了0.25倍的极低水平。考虑商业企业大量的远低于现有市值水平的自有物业价值，产业资本家多次举牌。
展望下半年，零售数据难有改善，中报业绩平平，建议更多关注主题性投资机会。如国企改革，企业控股权争夺等。
纺织服装 中性
根据中华全国商业信息中心的统计，2014年5月份全国百家重点大型零售企业服装类商品零售额同比增长5.4%，增速较上年同期低0.7个百分点。虽然销售额同比增速有所改善，但5月各类服装销量则同比下降2%，增速较上年同期下降6.5个百分点。增速再次呈现负增长，低于上月和上年同期平均水平。由于零售额增速加快，而零售量呈现负增长，可以看出，5月份，全国百家大型零售企业呈现明显的价升量减态势。
总体来看，四五月份数据同比增速均显示终端销售有所回暖，但趋势性恢复仍需进一步跟踪数据。结合上市公司库存调整周期来看，在经历了近两年的持续降库存，关闭无效店铺，放缓新开店铺以及加强同店经营管理等一系列措施之后，短期存补库存需求，但终端销售仍未能实现恢复性好转。
展望下半年，在低基数效应下，各品牌企业订货会数据望有所好转。短期看，行业系统性风险基本释放，但行业机会缺乏数据及催化剂支撑，中报无亮点可言，仍需重点关注各家品牌服装公司中报指标的健康状况。
餐饮旅游 中性
餐饮旅游行业2014年大概率景气反弹。2013年限三公、禽流感、旅游法等诸多利空因素叠加，历史上突发事件次年行业多出现报复性反弹。预判2014年在今年低基数上大概率会有景气反弹，但反弹幅度受制于三公缩减和旅游法实施的影响程度，需要进一步地观察以及数据验证。
在线旅游由于市场空间大、符合大众旅游发展趋势受市场追捧。
家用电器 中性
受房地产不景气和2013年“节能惠民”补贴高基数影响，黑电、白电中的冰洗行业表现不理想，空调和厨电保持一定的增长。2013年5月底“节能惠民”补贴政策到期，受基数影响，6月行业同比数据有望增长，但是三季度整体趋势是增速下滑。行业寄予厚望的智能家居，上半年销售并不理想，市场的广泛接受还需要一定的时间。因为行业整体估值较低，竞争格局较好的子行业在原材料价格下降的基础上有提价空间，有一些子行业还保持增长，所以行业有较好的防御价值。
金融服务 中性
保险业，中性。结合上市公司层面上半年的保费数据情况来看，寿险回升趋势确定，前期行业由于受到上调传统险预定利率以及清理非标和同业业务、规范银保渠道和高现金价值产品等因素扰动，银保保费显著收窄，业务进入转型期。展望三季度，预计保险公司将更关注银保渠道保费质量和价值转型，加大养老年金保险类产品销售力度，银保渠道新业务价值贡献有望提升。而偏重保障型和期缴业务的个险业务渠道业务，随着营销环境销售渠道的好转，有望得到大力发展，预计寿险保费能维持在平稳较快增长区间。产险方面，从承保质量上来看，综合成本率短期仍难改居高不下的态势。从上市公司层面数据来看，平安产险的2013 年综合成本率为97.3%，太保产险接近100%，相关数据统计截止到2014年一季度，整个产险行业的综合成本率上升到98.2%。从保费增长来看，下半年市场竞争情况相对平稳，承保利润率下降趋缓。此外，考虑商业车险费率改革临近，保险公司不排除将会具有更强的自主定价权，但同时车险价格竞争也将更趋激烈，产险行业总体不容乐观。投资方面，从2014年年初以来，保监会就保险资金运用比例实施松绑，最终确定五大类资产的大类监管体系，保险行业资产配置较为突出的变化表现为加大了另类投资比例，提升了信用债占比，加速不动产投资配置，预计这些改变都将为提升行业净投资收益率做出正贡献。展望三季度，我们认为保险行业已经走出前期低迷的发展阶段，未来随着保费收入增速的逐步提高，以及投资收益的改善，保险的基本面在向好发展。行业估值上来看，上市险企市净率均在1.4至1.6倍之间，14年P/EV均在0.88倍左右，建议积极关注。
券商，中性。年初，随着国内某券商万二佣金率的“佣金宝”推出，券商的经纪业务压力显著加大，各地行业协会原先制定的佣金率底限由于地区开户限制的打破变成名存实亡，相应的营业部层面为了防止客户流失，为要求转户的客户调低佣金率，经过前期的负面影响，我们不可否认传统业务方面，随着网络券商的出现，佣金率下滑的趋势仍将持续，但应看到佣金率下滑最为迅速的阶段已经过去，预计未来行业的佣金率将出现缓慢下滑的情况。截止统计到14年一季度净佣金率数据，上市券商经纪业务的佣金率水平为万分之8.02，比13年全年相比下滑了6.76%。我们预计2014年行业全年佣金率下滑大约在15%至20%左右。创新业务方面，由于市场持续低迷，融资融券规模增速已经出现了显著的减缓势头，甚至14年5月融资融券规模出现了首次的月度环比负增长情况，三季度往后看考虑到信用账户开立比例仍然处于快速增长势头，显示这块业务仍具有一定增长潜力。政策端：从14年5月行业创新大会的政策方向来看，监管层对于券商行业创新态度已经从强调风控向注重创新转移。预计未来包括新三板做市制度、账户功能的松绑、个股期权等交易品种等创新政策将会逐步推出。从行业纵向估值对比来看，板块估值水平处于近年来的低位，而且从中长期角度来看，行业创新政策仍将持续，因此，板块估值在目前水平上仍属于较安全的水平。我们建议从两个维度来寻找投资机会：一是关注估值便宜、基本面扎实，管理层有改善的地方区域型券商，二是积极拥抱互联网、探索新事物，走在创新最前沿的互联网券商。
银行业，中性。回顾2014年一季度上市银行业绩情况，行业整体一季度净利润同比增长11.3%，大体符合市场预期，其中股份制银行一季度净利润同比增长17.4%，拨备前利润增速更是高达24.4%。但同时我们应该看到，随着5月份监管部门关于同业业务监管的127号文的发布，预计三季度后，中小银行此前大力发展的同业业务增速将会趋缓，银行的风险偏好度将下降，加之此前互联网金融的发展也对低成本的存款造成一定程度分流，都会对净息差有负面效应。再从资产质量角度来看，银行加大不良处置力度，其中一季度上市银行不良核销和出售达253 亿元，较去年同期的85 亿元大幅上升200%；另一方面，整体不良贷款净形成率环比攀升1bps 至50bps，维持了去年以来的持续上升态势。未来三季度，从政策角度看，随着去杠杆过程的持续，对同业监管和自营业务监管带来的盈利冲击还不得而知；基本面角度看，同时受到经济增速放缓的影响，尽管银行现在风险偏好下降，但周期性行业究竟会引发多大的坏账风险以及地方政府债务爆发的程度仍然未知，未来对于盈利的影响也不得而知；从银行本身的流动性角度来看，互联网金融的冲击以及监管层对于互联网金融的态度依然是不确定的因素，目前，多数银行都在进行着同业加杠杆向债权投资加杠杆模式的转变，而对于非标资产的风控能力是影响银行股估值的关键。银行股股价尽管面临一定吸引力，但长期估值难有改善，建议重点在已经转型的股份制银行中精选个股，同时关注股息率高、基本面扎实的大型国有银行。
房地产 中性
房地产基本面在二季度持续恶化。1-5月，商品房销售面积36,070万平方米，同比下降7.8%，跌幅较1至4月份扩大0.9个百分点；销售额23,674亿元，同比下降8.5%，较1至4月份扩大0.7个百分点；销售均价6,563元/平方米，同比下降0.7%，较1至4月份收窄0.2个百分点。5月楼市旺季不旺，百城价格指数两年以来首先环比下跌，同比增速继续大幅收窄，房价下行刚刚开始。 预计三季度销量稳定，价格继续下跌。
政策层面，只托底不刺激的基调短期内难以改变。二季度定向降准等微刺激政策出台对资金面略有缓解，限购政策方面，目前虽然明确放松的城市不多，但大多数二三线城市限购执行层面已经放宽，另外，不动产统一登记方面的进展正常，6月底不动产登记条例有望出台；共有产权房在6城市试点，并在四川等省扩大推进。政府目前对房地产是托底但不刺激的态度，当前销量缩小与价格初步调整尚未对经济造成严重拖累，政府期望通过基建等其他方面的投资对冲地产投资的下滑。三季度预计政策仍旧保持只托底不刺激的基调。但如果下半年商品房价格跌幅超预期(环比累计下跌超30%)，可能会爆发资产价格暴跌和银行的系统性风险，届时不排除较大幅度的地产刺激政策的出台。
综上看，预计三季度行业预计难有大机会，个股内部继续分化。关注龙头公司的长线投资机会。
建筑建材 中性
建筑建材与房地产紧密相关，在地产投资增速下降的预期下，建筑建材板块三季度预计难以出现趋势性机会，建议关注个股的机会。
建材方面，水泥二季度价格下跌，旺季不旺，马上进入三季度传统淡季，中报业绩有下调压力，基本面角度没有机会。待中报业绩下调后，股价下跌后可能有基本面预期好转的机会，重点关注龙头公司。
玻纤行业有所复苏，巨石酝酿7月起涨价5%，能否实现提价待观察。产业链下游玻纤制品细分需求尚可。
玻璃行业，需求随地产竣工面积下滑而快速下滑，待点火新增产能超过15%，价格下滑严重，全行业处于亏损，没有机会。
建筑方面，建议以优选个股为主，尤其是转型或重组的企业值得关注。
电气设备 中性
基本面方面，1至5月份，电网工程基本建设投资完成额同比增长4.58%，虽然受到电网审计影响，仍然保持增长。估值方面，受到电网审计和电力系统改革预期的影响，估值整体下降。三季度，对电气设备行业是个重要的时点，一方面，电网审计结束，市场最关注的事件可能会有结果；另一方面，分布式光伏的后续政策有望出台。行业总体投资要密切关注重大事件的变化，但一些细分行业还是有一定的投资机会，包括特高压、新能源汽车相关设备、分布式光伏和风电等。
特高压设备，为了治理大气污染，特高压上升为国家战略，特高压建设的推动由以往“国网推动，全社会评论”变成政府至上而下整体推动，5月，12条治霾送电通道一次性获得批复，下半年特高压推进会加速。相对于2013年的一条交流招标，今年的招标数量有望大幅增长。
新能源汽车相关设备，政策方面，今年政府大力推广新能源汽车，但是到目前为止销售不理想，预测下半年各地会出更多的鼓励政策。技术方面，特斯拉[微博]开放专利使用，促进行业发展。充换电方面，二季度相关设备招标开始加速，国网已经完成两次设备招标，并且放开了民营企业的对充电站的投资限制。零部件方面，国内企业积极参与研发或者并购，而且有两家企业已经进入特斯拉供货系统。
分布式光伏，为了化解过剩产能，政策继续刺激国内需求，今年的重点是分布式光伏，因为融资难、结算难、资源难等原因，上半年分布式光伏发展大大低于政府和市场预期，下半年政策推进有望加速，具体落实政策有望出台，刺激行业发展。
风电设备，6月，发改委出台了海上风电标杆电价，2017年前建成的，潮间带0.75元/度，近海0.85元/度，将会加快行业发展。因为雾霾的原因，风电消纳比例上升，尤其是输电通道的建设，为未来风电消纳提供保障，刺激了风电场的投资。另外，市场预期未来风电补贴下降，将会促进风电“抢装”，有利于行业内企业。
其他的，核电重启和外销，带来主题性投资机会；城市轨道交通、大数据中心、4G建设带来电源等电力设备的需求，相关标的有一定的投资机会。
军工 中性
军工行业既有研究所改制、资产证券化、周边摩擦不断、军费开支保持增长的利好，又有估值高、信息不透明、改制进程难以把控的不确定性，投资上适合配置，以主题投资为主。
机械设备 中性
由于房地产销售和投资呈现周期性回落，市场对于经济失速的担忧较多，而我们认为政策宽松的力度不断加大，同时，欧美等发达经济体仍在复苏过程，因此，经济平稳但弱势运行可能是相对漫长的过程，制造业企业对于转型升级有较为清晰的认识。
铁路设备方面，二季度以来，中国铁路总公司展开了机车、客车、货车的招标，而动车组在手订单的交付也显著加快，因此铁路设备企业三季度业绩将实现良好增长。
船舶海工方面，船舶海工是受益于海洋强国建设、全球产业转移的重要领域。随着前期订单陆续进入生产和交付阶段，同时，原材料价格保持低位，船舶海工板块的整体业绩向好，其中，海工装备二季度以来利润情况较好，而造船行业在三到四季度利润率改善会更明显一些。
工程机械方面，工程机械从6月份开始进入真正的淡季，一直会延续至8月底。考虑到去年基数比较低，估计未来淡季三个月重点产品，如挖掘机等能实现同比销量持平，泵车和起重机的数据可能会略差一些。由于政府推出棚户区改造及高铁等基建项目稳增长，估计从9月份开始工程机械销量同比会有所好转，出现一个需求较为旺盛的“金九银十”。
自动化装备方面，国内工业机器人市场需求与国外不一样，国外工业机器人市场伴随汽车行业成长，需求也主要来自于汽车行业。中国有大量的汽车以外的一般制造业产能需要自动化改造，将形成更大的机器人市场。估计未来国内工业机器人市场有望成长出数十亿，甚至百亿级的机器人企业，整个工业机器人市场将达到近2,000亿。如果考虑到未来服务机器人市场可能启动，国内机器人整体市场规模会更大。
通用机械方面，通用机械行业的优秀企业多数现金充沛，并且有较好的经营现金流，这使得企业一方面具有较好的抗风险能力，同时产业并购、整合也有资金支持。
煤炭机械方面，在煤炭需求增长放缓的背景下，煤机行业难有趋势性的机会，而企业主要的方向仍是转型升级、整合优化。
化工 中性
在2014年二季度，化工整体表现一般，在中石化上涨了4.3%的前提下，板块整体下跌4.45%。前期表现较好的纺织化学品、氨纶、新能源汽车等行业个股表现较差，主要是市场比较疲弱，无论基本面能否继续好或者已经是景气高点，股价在大涨之后都难以避免回落。表现较好的主要以一些个股为主，上涨的催化剂或者是环保导致的供给收缩产品价格上涨，或是转型重组，没有明确的行业基本面的主线。
展望三季度，对化工整体持中性的态度。从主线来讲仍要重点关注整个油气改革，两桶油在改革上很可能有超预期的推进，石油加工和石油贸易板块都有望受益；此外仍长期重点关注新兴子行业的股票；针对今年的行情，也可以参与炒作一些产品可能涨价的品种对应的个股。
钢铁 劣势
今年以来钢价继续下跌，螺纹钢均价3060元，同比下跌9%，并创出08年以来新低；钢材社会库存同比下降21%(热板下降31%、线材下降36%、螺纹下降17%)；成本方面，进口矿石价格跌破100美元，跌幅超过20%，炼焦煤(下跌20%)、废钢(下跌8%)价格均有不同程度下跌。目前钢铁盈利是近两年的高点，但由于需求疲弱，业绩弹性和预期不如以往。盈利主要来自铁矿石跌幅更大于钢价和部分钢厂停产造成的开工率下降。
随着6月进入需求淡季，酷暑暴雨台风等影响钢材需求，开工率攀升和订单下降和补库存结束将导致钢价难以反弹，行业盈利下行。
中期看行业下游需求仍疲弱，房地产有下滑风险，汽车增速较快但占比不高。产能增长虽然趋缓，产量最近2年增长都在5%。随着落后产能的淘汰，产能过剩的矛盾将趋于缓和。预计钢价将在低位震荡，并有反弹空间。
采掘 劣势
二季度煤炭行业表现仍一般，中间虽有反弹，但股价再次向下创了新低，主要还是行业景气度仍在继续下滑，新产能的投放以及进口煤炭的涌入，导致产品价格一再走低。上半年煤炭行业市场表现明显落后。今年行业累计跌幅约17%，沪深300指数跌幅约9%。动力煤板块基本好于煤炭行业整体走势，但炼焦煤板块明显跑输行业指数。行业整体判断上看，供过于求难以逆转，或将持续低迷。随着煤炭产能的逐年增加及需求的趋势性放缓，煤炭行业供过于求的局面或将继续延续并且加重，煤炭价格或继续趋势性向下，低位波动。煤炭行业的机会主要还是来自于煤价的波动机会及市场的超跌反弹机会。
由于国内石油依存度逐步增加，我们国家对于石油的投资应该仍将保持在较高水平，很难有快速下滑的危险，但对于投资逻辑来讲，相关龙头油服公司也难以出现新的刺激，股价的波动来自于业绩的预期差，难有大的趋势性行情，是较好的防御品种。对于小型油服公司，前期概念炒作已经透支了股价，鉴于其较高的估值水准，暂时不建议配置这些公司。
交通运输 劣势
铁路，中性。估值低，有防御价值。
机场，中性。基本面稳定，缺乏弹性和想象空间。
港口，中性。因自贸区炒作涨幅较大，明显偏离正常年份估值，未来调整压力大，整体谨慎，但可关注福建板块相关港口、物流股票的投资机会。
物流板块，中性。主要关注电商平台、跨境物流、冷链物流等概念，市场热情也大幅降低，机会不大。概念炒作可关注通用航空概念股。
航空，劣势。长期受高铁冲击影响大，人民币贬值和油价上涨对航空股业绩构成较大压力，三季度是航空旺季，但仍然不乐观，航空供需失衡，供大于求，客座率持续下滑，票价低迷，旅客周转量也在个位数增长徘徊，低于去年增速，业绩同比可能继续大幅下滑。
航运，劣势。景气度再次下滑，无论是CCFI、BDI、国内沿海综合价格指数、VLCC均处于低迷状态，三季度旺季涨价堪忧。
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