距去年六月份余额宝正式上线已经过去了一年多，曾经风生水起、席卷业内的互联网金融风潮在收益率的稳步下行中渐渐归于平静，而由此所引发的基金行业内部排名的翻覆、行业发展思潮的转变以及监管政策的修订等后续风波则仍在持续发酵中。
近日，由监管层召集多家基金公司进行讨论修订的《货币市场基金管理暂行规定》征求意见稿已下发，并力争在年内正式出台。本次征求意见稿的修订以提高货币市场基金的流动性管理为核心，力求加强对货币市场基金的日常监管，提高基金行业防范系统性风险的能力。而与十年前的《货币市场基金管理暂行规定》相比，本次的修订主要集中于以下五个方面：拓宽货币基金投资品种范围；控制货币基金投资组合比例及到期比例；提高货币基金投资债券评级要求；缩短货币基金投资组合久期；强化货币基金负偏离容忍度要求。
下面我们将结合当前货币市场基金的实际运行情况就上述条款的修订对货币市场基金运行的影响进行简单分析，相关结论以供投资者参考。
一、拓宽货币基金投资品种范围 利于货币基金全面布局资产
现下的货币市场基金投资范围为“现金；一年以内（含一年）的银行定期存款、大额存单；剩余期限在三百九十七天以内（含三百九十七天）的债券；期限在一年以内（含一年）的债券回购；期限在一年以内（含一年）的中央银行票据；中国证监会、中国人民银行认可的其他具有良好流动性的货币市场工具。”
本次的征求意见稿则将同业存单、银行承兑汇票、非金融企业债务融资工具、资产支持证券等一并纳入了货币基金的投资范围。同时，在货币基金不得投资的金融工具中，剩余期限超过397天的债券被剔除，但新增了以定期存款利率为基准利率的浮动利率债券（已进入最后一个利率调整期的除外）。
货币基金投资范围的扩大以适应固定收益金融工具创新为主，同时也对原有的投资范围进行了适当调整，有利于货币基金更全面的布局资产，降低其投资集中度，更好的应对极端风险事件。作为利率市场化进程的重要组成部分，同业存单、资产支持证券的发行力度近期大幅增强，市场容量不断扩大，不过其收益水平受货币市场资金利率影响，超额收益不显著，对货币基金收益水平的提升影响不甚明显。而本次修订虽将中长期限债券纳入了货币基金投资范围，但同时对货币基金投资债券的信用等级、投资比例以及货币基金的组合久期进行了严格限制，预期货币基金参与中长期限债券投资的兴趣相对有限。
二、控制货币基金组合投资比例及到期比例 化分散投资及流动性要求
而在扩大货币基金投资范围的同时，本次修订也同时强化了对货币基金投资组合比例的限制：对同一机构发行的债券、非金融企业债务融资工具以及作为原始权益人的资产支持证券占基金资产净值的比例合计不得超过10%，国债、中央银行票据、政策性金融债券除外；主体评级低于AAA的机构发行的债券和非金融企业债务融资工具占基金资产净值的比例合计不得超过20%；货币市场基金的存款银行应是具有证券投资基金托管人资格的商业银行；货币市场基金投资于定期存款的比例，不得超过基金资产净值的30%，但投资于有存款期限，根据协议可提前支取且没有利息损失的银行存款不受上述比例限制；投资于同一商业银行的银行存款以及同业存单占基金资产净值比例合计不得超过30%。
上述条款规定在强化货币基金存管资金安全性的基础之上，加强了对货币基金分散投资的要求。另外，本次的征求意见稿未对提前支取不罚息的协议存款配比进行调整，但增加了对投资于同一商业银行的银行存款、同业存单的上限比例限制。
另外，为加强货币基金流动性管理，征求意见稿规定“货币基金现金类及五个交易日内到期的其他金融工具比例合计不低于10%。”10%的高流动性资产配比有利于提高货币基金的流动性水平，为应对极端风险事件留出空间，但对其收益水平的提升则造成了一定的不利影响。
从二季度货币基金的资产配置情况来看，协议存款仍占据主导，114只货币基金对其的平均持仓为49.74%，个别基金，如华宝活期通、华夏现金、华夏财富宝货币、天弘增利宝货币、工银薪金宝、工银货币、汇添富全额宝等，更是均在80%以上。虽然货币基金协议存款投向的银行分布暂未公告，但新增的上述投资组合比例限制仍将会对现有的基金运作产生极大的影响，部分基金在新规实施后或将面临较大的调仓压力。
三、提高货币基金投资债券评级要求 范系统性风险冲击
原有的《货币市场基金管理暂行规定》仅要求货币基金不得投资于信用等级在AAA级以下的企业债券，本次的修订则拟要求货币基金所投资的债券和非金融企业债务融资工具的发行人主体评级不低于AA，资产支持证券的信用评级不低于AAA，并排除了AA-及以下的短融作为货币基金的投资标的，同时规定主体评级低于AAA的机构发行的债券和非金融企业债务融资工具占基金资产净值的比例合计不得超过20%。
在现下宏观经济相对弱势的市场环境下，债券市场违约风险事件频频爆出，尤以低等级的信用债为甚。而提高对货币基金所投资债券的评级要求则有利于进一步的防范信用风险的扩散，增强货币基金抵御系统性风险的能力。
从二季度货币基金的持债情况来看，货币基金重仓债券主要以国债、政策性金融债以及短融、超短融为主，而后两者的债项评级则均为A-1的高评级短融。不过，其所持有的部分短融则存在主体评级低于AAA的现象，上述“主体评级低于AAA的机构发行的债券和非金融企业债务融资工具合计占比不得超过20%”的规定或将使得中低评级债券面临一波抛售潮，进而对货币基金的收益率造成一定的冲击。个别持有此类短融比例较高的货币基金，如国投货币、富安达现金通货币、东吴货币、光大现金宝货币等，收益率受影响的程度或将更深。
四、缩短投资组合久期、强化负偏离容 强货币基金流动性管理
为加强货币基金流动性管理，本次征求意见稿在前述“货币基金现金类及五个交易日内到期的其他金融工具比例合计不低于10%”规定的基础上，另行对货币基金的投资组合久期及负偏离度进行了严格要求：新规拟将货币市场基金投资组合的平均剩余期限从180 天缩短至120 天；并将对货币基金负偏离的容忍度由之前的0.5%缩至0.25%，并取消了“正偏离超过0.25%时需要调整投资组合”的规定。
投资组合久期的缩短将对货币基金的收益率带来负面影响。从二季度的数据来看，114只货币基金中共有22只平均剩余期限在120天以上，主要为04年、05年左右成立的老货币基金，其二季度平均净值增长率则为1.16%，而其余92只货币基金平均收益率则为1.04%，落后于前者约12BP。
偏离度则是指货币市场基金摊余成本法估值与影子定价估值之间的偏离程度。其中，摊余成本法是按照买入成本、票面利率或买入利率进行的估值，而影子定价则是按照市场公允价格对投资组合进行的估值。一般而言，正偏度即指货币基金存在浮盈，而负偏离则意味着基金资产组合的实际价值低于其账面价值，即货币基金组合中存在“浮亏”。
在现行的货币基金相关规定下，当"影子定价"确定的基金资产净值与"摊余成本法"计算的基金资产净值的偏离度的绝对值达到或超过0.25%时，基金管理人应根据风险控制的需要调整组合，其中，对于偏离度的绝对值达到或超过0.5%的情形，基金管理人应编制并披露临时报告。而本次的征求意见稿则将对货币基金负偏离的容忍度由0.5%缩至0.25%，并取消了“正偏离超过0.25%时需要调整投资组合”的规定。该项修订鼓励货币基金积累正偏离，以实现相对较高的收益，但对负偏离的容忍度则大为降低，要求货币基金更加重视对流动性风险的管理。从二季度相关数据来看，114只货币基金均未出现负偏离超过0.25%的情形，最低也仅为0.15%，上述修订对其的实际运作影响相对有限，但有助于货币基金增强防范风险的意识，提高其应对极端事件冲击的能力。
五、流动性风险防范为核心 币基金收益率或将出现下滑
本次《货币市场基金管理暂行规定》的修订重点关注于货币基金的流动性风险防控，并从缩短投资组合平均剩余期限、增加高流动性现金类资产配置比例、强化负偏离容忍度等方面对其进行了详细限定，未雨绸缪，以提高货币基金抵御风险，尤其是系统性风险的能力。同时，本次的修订也顺应固定收益金融产品的创新发展趋势相应扩大了货币基金的投资范围，但对具体投资品种的限制则更加细致，主体仍延续上述防范风险的思路，以分散投资、提高债券信用等级要求等方面的修订为主。另外，根据新规定，互联网平台不得自行做货基宣传，不得夸大或片面宣传基金的投资收益或者过往业绩。这或将对货币基金在互联网等其它平台上的扩张带来一定的限制。
从当前货币基金的实际运行来看，增加高流动性现金类资产配置比重、提高债券信用评级要求以及缩短投资组合久期三项修订产生的实际影响相对较大，货币基金的收益率或将受到一定影响，部分基金在收益率下行的过程中可能会面临较大的赎回压力。但从长远来看，本次《货币市场基金管理暂行规定》的修订有利于货币基金回归现金管理工具的本质，加强流动性管理，更好的应对系统性风险的冲击。
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