数据平淡 后市需谨慎

　　本周的中观数据变化较为平淡，表现在水泥、煤炭价格基本走平，而钢材价格在7月短期稳住之后，8月再次开始拐头向下。而从需求端来看，根据广发地产组跟踪，8月以来三十大城市的地产成交面积环比7月回升了10.5%，同比下滑11%，虽然环比数据在改善，但是与近两个月轰轰烈烈的限购放松潮相比，这个结果也还并不能让人兴奋。

　　下周末A股中报即将发布完毕，根据我们目前的统计，A股剔除金融的中报增速预计为6%，虽然相比一季报的3%确有所改善，但是相比去年全年13%的盈利增长，还是相形见绌。尤其是到了今年下半年迎来高基数之后，三季报增速预计又将再次回落。

　　今年二季度以后政策放松的力度明显加大，但从效果上来说，只能说勉强稳住了经济，让数据归于平淡。究其原因，在于政策放松的力量始终没有激活两大市场化因素——地产投资和制造业投资。因此，后续的基本面变化趋势可能是：若政策放松的“药”不停，则数据可能继续走平，“药”若停掉，则可能再次出现一季度数据明显下滑的情景。

　　从近期政府高层表态来看，“药”应该短期内还不会停，因此经济似乎还要维持窄幅波动。但人的预期可从来都不是窄幅波动的——实际上，近两年股市的上下波动，几乎都是由于投资者过于悲观或者过于乐观的预期，以及此后这种预期的修复所带来的。在今年一季度严重的数据下滑后，市场情绪一度极度悲观(包括我们自己)，而政策的出手逐渐修复了大家的预期。但近期的一个苗头是：过于悲观的预期在被修复之后，又向着过于乐观的预期方向去走了——从我们和投资者的交流来看，大部分投资者认为短期的基本面趋势已经不重要，大家更为关注的是利率的趋势以及改革红利，他们认为如果利率能进一步下行，且改革措施不断落实，则市场还将维持强势，甚至迎来“大牛市”。

　　但让我们纠结的是，如果大家所盼望的大牛市成真，那到底什么板块能引领这个大牛市呢？

　　是代表产业转型的创业板吗？如果是的话，“大牛市”去年就已经开启了，而且这些新兴行业的估值确实已经到了一个很高的水平了——和同样在经历牛市的纳斯达克指数相比，国内创业板和纳斯达克的PB都为5倍左右，但国内创业板的ROE只有7%，相比纳斯达克的12%仍有很大差距；此外创业板相对沪深300的相对PB又再次达到4的历史极值水平，向上也面临压力。

　　那会是以沪深300为代表的大盘蓝筹吗？但我们认为，由于大盘蓝筹股的盈利趋势和盈利能力都还在进一步恶化的过程中，如果要持续上涨，那只能依靠估值，现在一些乐观的投资者认为国内大盘蓝筹股的PE只有海外水平的一半甚至三分之一，向上空间还很大，“沪港通”的开通会引领大盘蓝筹的估值修复。但从近期的跟踪来看，香港的RQFII溢价已从8月最高的1.6%向下回落至0.5%的均值水平，海外资金的热情正在退潮，而即使A股今后估值体系完全与国际接轨，也不能简单的以PE的差距来衡量向上修复的空间。

　　综上来看，在大幅脉冲式上涨之后，我们由于找不到能继续大幅突破的行业和板块，因此对后市反而持一种谨慎态度，继续建议投资者加大对必需消费品、铁路设备及运营的配置力度。