万丽梅：融资成本高还需宽松政策引导

　　2月10日，中国人民银行发布《2014年四季度货币政策执行报告》（以下简称报告）。与以往不同的是，此次报告中首次提及要更加主动适应经济发展新常态，把转方式调结构放在更加重要位置，保持政策的连续性和稳定性，继续实施稳健的货币政策，更加注重松紧适度，适时适度预调微调，为经济结构调整和转型升级营造中性适度的货币金融环境，促进经济科学发展、可持续发展。稳健货币政策的实施，为经济社会发展创造了良好的金融环境，货币信贷和社会融资平稳增长，贷款结构继续改善，企业融资成本高问题有一定程度缓解。

　　贷款平稳增长注重引导信贷投向

　　报告显示，2014年新增人民币贷款9.78万亿元，同比多增8900亿元，信贷投放保持平稳。2014年小微贷款余额15.26万亿元，同比增长15.5%，较各项贷款增速高1.9个百分点，新增贷款2.13万亿元，占企业新增贷款比例为41.9%。监管层在提供中期借贷便利的同时，引导金融机构加大对小微企业和“三农”等国民经济重点领域和薄弱环节的支持力度，发挥中期政策利率的作用，即调结构背景下，利用定向降准等刺激政策引导信贷投放到小微、“三农”和棚户区改造等方向。据华泰证券行业分析员罗毅预测，2015年货币政策仍将延续，但小微企业、“三农”等经济贷款不良产生率较高，银行放贷意愿较数据表现略差，政策效果存疑。

　　社会融资成本下行但仍处于较高水平

　　宏观经济增速放缓，融资成本高企，“稳增长、调结构”压力下，监管层利用降息、定向刺激等多种组织工具引导社会融资成本下调，融资难、融资贵的问题部分缓解。报告显示2014年末，银行间市场3年期、7年期AA级企业债到期收益率分别为5.85%和6.34%，较上年末分别下降1.50和1.27个百分点。2014年12月，非金融企业及其他部门贷款加权平均利率为6.77%，比年初下降0.42个百分点。其中，一般贷款加权平均利率为6.92%，比年初下降0.22个百分点；票据融资加权平均利率为5.67%，比年初下降1.87个百分点。个人住房贷款利率先升后降，12月份加权平均利率为6.25%，比年初下降0.29个百分点。2015年经济增速下台阶预期强烈，虽有下降，但融资成本仍然较高。经济增速换挡，风险溢价高企，银行惜贷情绪存在，融资成本高还需宽松政策引导。

　　基础货币供给渠道出现变化

　　2014年M2余额122.8万亿元，同比增长12.2%，增幅放缓1.4个百分点，货币投放与经济增速放缓相匹配。外汇占款投放基础货币放缓背景下，央行通过公开市场操作、SLO、MLF等政策工具投放基础货币保证市场流动性，全年投放2.1万亿元基础货币，对外汇在和那款投放放缓影响。报告显示，2014年基础货币供给渠道发生了变化，央行货币政策工具（包括公开市场操作、再贷款再贴现和其他流动性支付工具）取代外汇占款成为基础货币供给的主渠道。全年央行货币政策工具供给基础货币约2万亿元，同比多增2.1万亿元；外汇占款供给基础货币约6400亿元，同比少增2.1万亿元。此外，财政存款同比少增超过5000亿元，也相应同比少减了基础货币。业内专业人士指出，在外汇占款减少导致的流动性供给不断扩大的趋势下，货币政策进一步放松是必然的。

　　利率、汇率市场化继续推进

　　2014年11月22日央行上调存款利率浮动区间上限至1.2倍，并简化合并基准利率期限档次；《存款保险条例（征求意见稿）》发布，近期央行表示制度建设取得实质性进展，各项准备工作已经就绪，预计可能很快落地，后续预计面向企业及个人大额存单、民营资本准入门槛降低、存款利率上限放开等金融改革将择时实施。市场化、国际化将成为人民币汇率的要点。报告指出了 “央行基本退出常态外汇干预”，并且给出了人民币国际化相关的专栏 “人民币对外部直接交易稳步发展”。人民币汇率将更多由市场决定，但央行的这种国际化的态度可能意味着在人民币贬值幅度偏大时会出口“管理”。

　　四季度货币政策执行报告除传递上述信息以外，在措词上与三季度报告以及以往报告上存在一些差异，主要表现在：“改革创新”移到了最后一点；更加注重“松紧适度”，替代调控的 “预见性、针对性、有效性”。“稳增长、促改革”等政策组合让位于 “主动适应经济发展新常态”，更强调“转方式调结构”；对房地产的态度有所缓和，报告中提到住房信贷政策部分，不再提“坚决抑制投资投机性购房需求”，在当前地产走势放缓、地产融资不断规范的背景下，可能暗示会加大对合理住房贷款的支持。

　　“更加注重松紧适度”的出现和“改革创新”的大幅后移，暗示着总体方向明显由定向宽松转向全面宽松；监管也应有“新常态”，但什么是监管的新常态，目前可能尚不清晰，但以“稳增长、促改革”等一系列组合为代表的调控目标可能会被更为灵活的、可以随时调整的政策目标所取代。持续了多个季度的“调控预见性、针对性、有效性”表述消失，可能预示着未来将在方式、手段和试点上超预期的宽松。

　　货币政策更注重同改革配合

　　在对经济的描述展望部分，报告强调了“中国经济进入‘新常态’的特征也更趋明显”，虽然也指出了风险因素，但这个表态显示，经济增速的适度放缓可能并不会导致货币政策的明显放松。未来货币政策可能会有信贷宽松。此次货币政策执行报告继续强调稳健货币政策，而且指出“更加主动适应经济发展新常态，把转方式调结构放在更加重要位置”，强调“注重松紧适度”，显示货币政策将更加注重同改革配合，但同时也强调“安排好贷款投放节奏”，在外汇占款走弱的背景下，央行或引导信贷来满足社会融资需求。（作者为清华大学五道口金融学院博士后）