长端利率面临上行风险

　　春节过后，现金回流银行体系以及财政存款投放将使资金面出现季节性改善，仍看好春节后的债市行情。10年国债与1年国债之间的期限利差自2014年9月以来一直在30bp左右的低位徘徊；10年国开与1年国开之间利差自2014年底以来一直处于0附近，为历史新低。长端收益率的大幅下行体现了市场对于央行货币政策进一步宽松的强烈预期。在此提示收益率曲线过于平坦化所蕴含的风险。尽管我们对节后的市场流动性抱有乐观态度，节后利率短端下行是大概率事件，但是一旦降息降准等央行货币政策低于市场预期，长端利率仍面临上行风险。

　　收益率已处最后一跌

　　节前的周期性和季节性对收益率的影响方向是相反的，而季节性相对来说显得较弱，顺推到节后的话，周期性也应是债券市场的主导因素。随着1月价格因素最后的向下脉冲，节后名义周期会随之企稳，以此来带动债券市场收益率总体企稳。而从利差的角度，经济增速影响供给结构，而名义周期影响需求结构。当供给结构变化偏低，而需求结构明显出现长端资金向短端资金的挪移的时候，短端收益率将会面临更快地上升，债券利率有望呈现平坦式上升的局面。

　　城投债有望迎来修复行情

　　随着打新冻结资金陆续解冻，市场资金压力大幅减轻，节后有望进一步宽松。近期个券信用风险频发，但难掩市场整体风险偏好较强，信用利差整体并未抬升甚至继续收窄，未来这种个体信用事件频发和市场整体风险偏好较高的状况可能成为一种新常态，全年信用利差整体有望维持在低位。城投债有新变化：从目前情况来看，政府彻底甩包袱的可行性不大，财政部的态度有所缓和，前期市场担忧情绪有望逐步平复。伴随着后续很可能到来的政府再融资适度松绑，城投债经历前期调整后估值有望企稳甚至迎来修复行情。

　　看好节后信用利差收窄

　　1月份金融数据受到了多重因素冲击，由此形成的政策判断必然分歧巨大。我们倾向于：第一，基数原因是M2同比增速低于预期的主要原因，无需过度解读；第二，1月份存款与财政存款意外波动，使得2月份的降准变得必要而且迫切，随着节后现金回笼，流动性将大幅好转；第三，银行信用扩张与影子银行渠道熄火并存，信用扩张的持续性存疑，但引导信用扩张的意图明确，并且项目引导的效果更为直接有效。基于以上判断，继续看好长端利率债，保持流动性依然是主要考虑；此外，同样看好节后流动性好转带来的信用利差收窄。

　　可转债短期低吸中期鸡肋

　　近日建议短期尝试低吸，逻辑在于：第一，股市之前临近60日均线重要支撑位，IPO打新和春节因素扰动正在过去，资金回流叠加政策预期带来小幅反弹机会；第二，估值上，上周是转债市场存量萎缩最为明显的一周，对存量个券的估值会有小幅刺激作用；第三，短期难有新券供给；第四，机会成本方面，纯债机会的确定性更强，但级别有限。不过，转债品种中期“食之无味，弃之可惜”的鸡肋状况并无实质改观。转债市场可选择余地大减，整体估值仍不低，操作难度仍非常大，股票替代策略仍是更好的选择。

　　从止盈转向低吸

　　股市方面，上周在资金面宽松，打新资金回款等影响下反弹，是比较清晰的低吸信号。中长期来看，货币宽松、资本市场国际化、改革加速、一带一路等概念这四大合力推动A股上涨的大逻辑仍然成立，中期慢牛趋势仍未改变。转债方面，经过前几周的回调，在中行和工行转债赎回之前剩余转债估值已经上涨到2009、2010年的较高水平，正股驱动动能仍明显大于估值驱动，短期内民生转债和宝钢EB仍具备贝塔价值。前两周我们曾建议将仓位适当向军工、国企改革等板块转移，继续维持此观点，同时建议对民生转债适当进行低吸。