赵星巍

　　股灾之后，7月份A股走势可谓跌宕起伏，市场情绪依旧脆弱而敏感。7月27日突如其来的暴跌使7月9日开启的反弹之路充满了坎坷，近3个交易日的股指震荡使不少市场人士直言A股已迎来“震荡市”。

　　在指数持续波动之际，《第一财经日报》记者从多家私募机构处了解到，向来有“牛市低仓位”之称的阳光私募整体对市场保持格外谨慎的态度，多数产品的仓位不超过六成。

　　“态度必须谨慎，现在要是不谨慎，没有人承受得起看错的风险。”上海磐安投资董事长邱晓刚称。震荡格局之下，多家私募“摸着石头谨慎过河”，静待市场回归正常区域的同时，严控仓位并小心翼翼进行灾后重建。

　　反弹抢不抢？

　　Wind资讯统计显示，7月9日至7月23日大盘上演了一段强势反弹行情，区间涨幅达到17.58%，前期受挫严重的阳光私募也迎来了喘息的机会，私募产品的净值整体得以修复。然而这一波反弹行情却又因周一（7月27日）8.48%的暴跌频生了不少变数，近三个交易日内沪指涨跌交替，企稳迹象依旧未明。

　　在市场情绪依旧敏感的当下，私募机构普遍认为震荡格局或将持续。如朱雀投资就表示认为近期市场大概率仍会面临下行有底、上行有顶的震荡格局，市场回归常态仍需时日。反弹行情中为了收复前期失地，抢不抢反弹，要抢怎么抢，成为众多私募需要考虑的问题。

　　记者采访了解到，一些规模中等偏小，风格偏进取的私募在反弹和震荡行情中显得较为积极，以天为单位灵活介入参与反弹。但同时由于对行情的不完全确定，这些私募抢反弹时操作依旧保持谨慎，加仓幅度普遍不大，对于仓位的控制仍十分严格。

　　邱晓刚称，反弹开始后他将仓位逐渐加到六成，做短线和波段交易，在7月24日又降至四成，整个反弹行情中净值修复超过20%。另外沪上一家管理规模中等，风格偏进取的私募也向记者表示参与了反弹，但操作上很谨慎。

　　“我们对于净值在不同区间的产品策略不同，仓位规定也不一样，只有安全垫比较高的产品才会去抢反弹。”该私募人士告诉记者，公司旗下产品净值高于1.2元时才抢反弹，仓位从低于两成加到最多六成，不能再高；而1.2元以下的产品不抢反弹，仓位依旧保持低于两成。

　　不同于上述风格偏进取的私募机构，上海地区另一家管理规模超百亿，风格偏稳健的私募机构人士则向记者称，该公司旗下的产品并没有进行短线操作。“我们一般做中长期投资，风格比较稳健，超短线的交易我们不会去做。”据该人士介绍，该公司旗下股票型产品虽然在股灾中也受到重挫，但因为上半年收益较好，净值回撤其实属于获利回吐，客户渠道也没有向公司施压要求快速修复净值。

　　事实上，就记者目前了解的情况来看，“宁可错过短期机会，也不可再次失手”成为多数私募的主流心态，他们希望等到市场真正企稳，恢复正常之后再出手。另据广发证券(000776,股吧)策略组最新一份针对机构投资者的调研，大部分被调研的私募都还是愿意等到市场整体反弹15%~20%以上，企稳之后再更踏实地去吃行情的后半段。

　　杠杆降不降？

　　股灾中，市场“去杠杆”带来的暴跌踩踏之痛使杠杆成为了当下的烫手山芋，不少投资者谈杠杆色变，其中也不乏部分加了杠杆而使净值受到重挫的阳光私募。记者了解到，私募基金参与最多的杠杆产品是以信托或公募基金子公司为通道发行的结构化产品。结构化产品的清盘线一般会比非结构化产品高，多数高于0.9元，因此市场暴跌时，结构化产品总是最先受伤。

　　私募排排网统计数据显示，6月15日至7月8日市场大跌期间，股票型结构化产品的平均跌幅为10.54%，受伤最惨重者跌幅超过80%。除了净值的大幅回撤之外，记者也从多位私募人士处了解到，确有私募结构化产品在股灾中爆仓。

　　“去杠杆带来的痛苦之深，确实让不少私募被打怕了，之后可能不再会很激进地去做了。”邱晓刚告诉记者，身边加了杠杆的私募同行对于后市的操作明显谨慎了不少，一方面保持低仓位，另一方面也在考虑降低现有产品的杠杆。

　　不过邱晓刚也向记者坦言，专业投资者被爆仓的比例其实还是很小，因为杠杆比例不高，而且基金经理大多会主动降仓，所以加了杠杆的私募普遍只是遭到了较大回撤。私募排排网的一项调查也显示，2015年上半年私募发行的结构化产品中，杠杆比例最高为1∶3，绝大多数产品（78%）杠杆比例为1∶2。

　　由此可见，相比起场外配资的高杠杆，私募结构化产品的杠杆其实并不算高，而且因为专业投资者具有较强的风控能力，受伤也并不如普通配资客那般惨重。事实上，有不少私募机构向记者表示不会因为杠杆风险相对较高而降低已有的杠杆。

　　前述上海地区中等规模的私募机构今年以来成立了7只结构化的股票纯多产品，杠杆比例均为1∶2。股灾中虽然遭遇了较大回撤，但因为一直严格保持轻仓甚至空仓操作，所以并没有触及警戒线。该私募的内部人士向记者表示，因为公司风控到位，所以在目前的操作中并没有考虑降杠杆，只要保证严控仓位即可。

　　虽然对于降不降杠杆，不同私募之间存在分歧，但记者也注意到，不少受访私募表示下半年更愿意去做主动管理型产品。除了被杠杆“打怕了”而刻意规避杠杆风险，通过时间较长的管理型产品来展现投资能力也是一个主要原因。

　　上述私募人士就向记者表示，下半年成立的新产品将以管理型为主，结构化产品会相对较少。“结构化产品一般都是一年的封闭期之后就结算了，时间相对还是太短，其实是看不出投研能力的。我们更愿意去做管理型的，做长久一些。”

　　对冲做不做？

　　股灾中，绝大多数股票型产品遭到重创，但市场的暴跌盘整也给了市场中性策略等量化对冲基金脱颖而出的机会。好买基金数据显示，多只市场中性产品在股灾中逆市上涨。例如重阳投资旗下的“重阳对冲3号”等20余只市场中性产品6月的收益率均超过10%，7月的收益率均为正。

　　上海交通大学中国私募证券投资中心统计研究指出，以股指期货作为风险管控工具的量化对冲型私募证券投资基金的业绩在六月份大多保持平稳获得正收益，而没有采取股指期货作为对冲工具的私募基金的业绩则在六月出现大幅下降，平均收益为负。

　　“市场波动比较大的时候，量化对冲基金可以抓取的机会比较多。”正如上海艾方资产管理有限公司的投资总监蒋锴向记者所言，量化投资和对冲策略正在吸引越来越多私募的关注，量化对冲基金或将在市场震荡中迎来掘金的大好时机。

　　“(量化对冲)确实越来越受关注，很多传统的股票型私募也在拓展这方面的产品线。”在蒋锴看来，一个重要原因是经过股灾的洗礼，越来越多的私募看到了量化对冲在不同市场环境下都能获得较为稳健收益的优势。

　　就记者了解的情况来看，不少私募机构对量化对冲基金确实越来越“有兴趣”。前述沪上中等规模的私募就向记者坦言，此前公司的产品线以股票纯多产品为主，目前正考虑在下半年即将成立的新产品中加入量化操作。

　　而前述百亿级规模的私募机构也表示，“市场中性策略一直都会比较稳定，抗风险能力比纯多型产品强，收益曲线平滑，比较吸引那些对风险偏好比较弱的客户。”

　　据该人士向记者介绍，市场环境的变化会直接影响客户对产品类型的偏好。在市场持续震荡的当下，目前该公司的客户对于量化投资的关注度有明显提高。在该公司目前的产品储备中，量化策略产品所占的规模也较大。