驱动糖价长期上行的逻辑仍存

　　未来6个月有望冲至5500—5800元/吨

　　减产超预期以及进口政策超预期是驱动国内糖价上行的主要动力，目前食糖减产已经确定，未来进口政策以及进口总量将是决定国内糖价走势的关键。进口政策主要体现在行业自律方面，我们认为，行业自律仍将延续较长时间，国内糖价仍有上行空间。

　　国内糖价上涨的主要动力仍存

　　驱动力之一：食糖减产超预期被确认，并且下榨季食糖将继续减产。2014/2015榨季，国内食糖产量同比下降276万吨至1056万吨，而先前的预期是1200万吨，这意味着食糖减产超预期的信息被确认。2015/2016榨季，国内食糖产量有望下降至900万吨，产需缺口继续扩大，驱动糖价上涨的逻辑被加强。

　　驱动力之二：进口政策超预期也得到验证。目前，国内食糖现货价格持续大幅高于配额外进口糖，但是实际的食糖进口量仍保持在合理范围。进口量的控制主要得益于行业自律政策的实行，我们认为，行业自律已经被证明对国内糖业发展起到了积极作用，并且在未来将延续较长时间。

　　短期食糖市场基本无利空信息

　　首先，未来3个月是国内食糖市场的纯销期，并且国内的食糖供给量同比减少，未来会造成市场阶段性供给增加的只有进口糖。我们认为，进口糖将会继续得到管控，食糖市场利空因素较少。

　　其次，工业库存同比大幅减少。截至8月底，制糖企业工业库存为176万吨，同比减少131万吨。此外，由于本榨季制糖企业实现了微利，而上榨季为亏损，这意味着国内制糖企业的资金压力同比大幅改善。因此，后期可能不会出现糖厂抛货回笼资金的情况。

　　最后，市场预计糖厂将延期开榨。2015/2016榨季，国内食糖产量预计仅能达到900万吨，同比下降150万吨左右。为了实现效率最大化，糖厂一方面将推迟开榨，另一方面压榨的持续时间也将大大缩短。

　　国内糖价易涨难跌格局将延续

　　得益于行业自律政策的保护，国内食糖价格相对独立。行业自律政策的出发点是保护国内制糖企业，也间接增强了加工企业的盈利能力，是已经被证明有利于行业持续发展的有效政策。但是由于国际糖价下跌较为明显，造成国内外食糖价差较大，增加了进口糖控制的难度。

　　我们认为，国内糖价高于主产区生产成本是相对合理的，但是不会偏离成本线太多。在不考虑将配额补贴给国内制糖企业的情况下，预计2015/2016榨季，广西食糖平均生产成本为5200—5300元/吨，现货价格的波动区间预计为5000—6000元/吨。

　　在经济下行以及内外食糖价差扩大的背景下，我们认为，农产品基础加工行业能实现10%左右的净利润其实是比较理想的，因此5750元/吨以上的食糖现货价格就相对高估。基于上述判断，虽然糖价仍有上行空间，但是上涨过程将一波三折，宽幅振荡的频率也将高于上榨季。

　　整体而言，驱动糖价上行的逻辑依然存在，未来6个月郑糖期价有望冲至5500—5800元/吨，只是上涨的过程将会较为曲折。如果2015/2016榨季的食糖进口量被控制在500万吨以内，那么未来12个月郑糖期价有望上冲6200—6500元/吨。