A股处于熊市中期 经济降杠杆才有牛市

　　《红周刊》特约作者　上善若水 侯安扬

　　今年站在目前这个时点上，A股的机会不多，风险很多。我个人判断，A股相当于2008年4、5月份的样子，就是跌下来有一段时间了，但是无论从估值体系还是从企业的盈利变化情况判断，股票都不是很好的资产。上证3000点很可能会成为今年局部的高点。

　　监管是未来市场的最大变数

　　今年比较特殊的一点，就是监管变得空前严厉，这是去年没有过的，这应该是今年A股市场以及未来市场最大的变数，所以特地重点提一下。其实不仅是证券市场，银行、保险，整个金融系统都处于一个监管收紧的状态，包括外汇市场，大家也知道有国家外汇管制。

　　总结来看，目前大的监管思路就是严防死守，不发生系统性金融风险。根据我们的统计，从6月起，监管层明显缩减了定增的额度。定增是观察A股市场融资情况非常重要的窗口，因为这几年IPO定价是有限制的，上市公司都通过定增去融资。我们发现前几个月，每个月基本都有五六十家的定增。到6月份就开始变成二十来家了。不仅是定增，监管层还出台了一些打击恶意炒壳的措施，包括并购重组的通过率也在下降，这些都是收紧金融监管的措施。

　　这对股市有什么影响呢？新兴产业很大的新增利润就来源于并购重组，如果把这一块收紧的话，它们的利润是很难继续大幅度上行的，这是今年比较大的变数。

　　第二，是到第二季度，传统产业利润有些回升，主要是受益于PPI的环比回升。比如说通讯、化工、汽车这种传统产业，今年在整个经营情况上来说有一定的回升，但是从整个供需格局来说并没有大的改善。

　　我们去年年底提过在传统产业里去产能的格局不错了，可能会有利润不错的行业——家电行业。因为我们当时看到整个家电行业的竞争格局在变好，之前国家颁布家电补贴政策，家电补贴取消后行业有一段低迷期，低迷期的时候像格力、美的、海尔三家都明白已经占不了更多的市场份额，只能挣利润。因此家电行业在过去两三年里，尽管上游的原材料价格下降了，但是销售的价格并没有下降多少，所以导致家电行业虽然营收增速下降，但是整个利润增速反而不错，因为它把上游降价的成本纳为自己的利润。

　　目前我们看今年受益于PPI回升的行业，很难找到出现好转的传统产业。比如说煤炭行业，行业里很多都是国企，国企又不减产，供需格局怎么能变好呢？如果再次出现了传统产业格局变好的情况，可能也会有一些投资机会。

　　第三，最近统计的数据，新兴产业的利润增速下降， 国信证券 做了个创业板公司2016年二季度净利润同比统计的报告，创业板目前利润同比增速二十几个点，较第一季度回落十几个点，第一季度创业板的增速是比较快的。其中企业规模比较大的公司的增速下滑更多，这跟基数有关系。今年一季度就是增速的高点，如果管理层收紧政策，创业板的新兴产业并购利润来源受到影响，这会集中到今年下半年到明年上半年才体现，这是A股的基本运行情况，跟去年没有太多的区别。

　　经济去杠杆后股市才能进入慢牛和长牛阶段

　　我们去年总结的A股处于熊市中期的判断，其实到目前为止并没有变化，因为自1月份市场熔断暴跌之后，2月到7月下旬，市场都处于横盘的阶段。但是绩优股涨幅较大，特别是茅台、美的这种公司，它们今年都取得了非常不错的正收益。

　　从我们跟踪的这种类型标的来看，它们上涨所剩的空间已经不大。大的企业利润增速是比较好算的，今年基本上是属于估值提升的阶段，不是利润大幅度回升的阶段。原因就是今年的市场流动性太充裕了，导致确定性高的公司估值反而上升。我之前之所以总结绩优股可能在这种经济阶段会得到估值提升，就是欧美市场已经出现了这种情况。比如说杜邦，它是一个化工企业，但是产品类别比较多，公司比较大，杜邦的估值在25到30倍。比如可口可乐、Costco，这种公司就是盈利非常稳定的企业，在美国资产荒的阶段都是出现系统性的估值提升。目前A股市场其实还是存在着一部分这种公司的，但是目前如果追涨，我认为未来的上涨空间不大。

　　第二个问题谈谈A股市场交易情况，目前A股市场处于三高阶段：高估值、高风险偏好、高流动性。高估值我就不用说了，A股今年估值比去年年底有所下降，但是下降的幅度并不太多。中小板跌了16个点，上证50跌了10个点，整个估值体系跟去年年底没有太大的差别。目前全部上市公司中位数的市盈率大约60倍，市净率4.5倍。对比一下新三板，A股的流动性特别好，如果是一个正常的市场，像今年M1增速这么高，A股按理说应该涨得更多，像2009年那样。但是我觉得M1会影响到市场的流动性，但它不是影响市场唯一的变量。而且这三高是有一定依托的，比如说股市的高流动性是依托于金融体系的流动性，万一金融体系的流动性变差了之后，高流动性依托的条件就不存在了，“三高”里任何一个“高”降下来都对股价有杀伤力。

　　可以这么说，A股一直盘整的核心原因从基本面去找其实是找不到的。对比一下新三板，A股目前盘了半年的核心原因就是高流动性。大家看新三板的股价，新三板今年跌了百分之二十几，1月A股市场暴跌的时候它也跌了，但是它现在比1月份的低点还低了百分之十多，而A股现在比1月的低点高了十来个点，新三板最近一直在创新低，这就是因为新三板没有流动性。新三板里的部分公司，比如说新三板创新层，整体企业的资质要比创业板好。但是到目前为止，创新层股价一直在跌，创业板最近这两个月涨幅还是不错的，最核心的差异就是A股非常好的流动性带来的。如果我们评判A股未来涨跌的情况，我个人建议要找一个观察体系去考察A股的流动性变化，这是我认为目前能解释A股股价表现最好的方式。

　　我做一个总结，今年站在目前这个时点上，A股的机会不多，但风险很多。我个人判断，A股相当于2008年4、5月份的样子，就是跌下来有一段时间了，但是无论从估值体系还是从企业的盈利变化情况判断，股票都不是很好的资产。

　　第二，今年大家很在意民间投资增速怎么下降那么多，我认为民间资本可能是处于去产能的中后期，整个中国经济正处在去杠杆的前期。我判断政府可能还要继续托经济到某个阶段。但是从杠杆的情况来看，一旦中国经济进入到整体的去杠杆阶段，可能股市就会见底了。

　　我个人认为股市在中短期来说投资机会并不多，但是如果度过了这段比较黑暗的时间，前途会很光明，我们研究发现。一旦整个经济处于去杠杆的过程，可能股市将进入到一个长牛的阶段。比如美国2008年后居民的杠杆率开始下降，美股就开始走好，并不只是美国市场如此，包括几十年前的英国市场，甚至包括一些拉美的市场都出现过这种情况，就是去杠杆那一刻开始，股票就进入到一个慢牛、长牛的阶段。