火爆异常频现溢价 投资者惊呼定增疯狂
中国证券报记者 徐金忠 黄淑慧 李良
近期，A股维持不温不火的窄幅震荡局面，但定向增发市场火爆异常，频频出现溢价发行的情况，近期就有 丽珠集团 、 王府井 、 上海电气 等上市公司以高于定增定价甚至市价发行的方式进行定增，以往“折价+α+β”的定增盈利模式正在发生变化。定增大有形成卖方市场的趋势，引发上市公司、基金机构、普通投资者的连锁反应，有参与定增的投资者惊呼“疯狂”。中国证券报记者采访发现，目前市场上的优质定增项目奇货可居，有的上市公司甚至延缓发行节奏，惜售心理浓厚。参与定增的机构投资者特别是银行委外资金、公私募定增产品等可谓“一票难求”，资金投资需求难以满足，产品建仓压力陡增。
定增的逆市强劲表现能否继续？当前，监管部门对定增审核趋严，银行理财新规卡紧资金端，在此背景下，上市公司定增逐步走向理性、回归常态的趋势正在酝酿。投行人士指出，估值高于实际价值并且不考虑资金时间成本，这样的定增怪相不可能是常态。
报高价大有人在
“我觉得现在定增市场有些疯狂。”作为资深大户，朱先生是定增市场的“老玩家”。在他的构想中，伴随着A股市场的持续震荡以及监管政策对各路资金投资运作的进一步规范，上市公司的定向增发势必面临越来越大的阻力，正是低位获取筹码的好机会。但出乎他意料的是，在最近某上市公司的定增报价中，他“玩脱了”。
“我本来以为，报价比上市公司之前公布的定增底价高，应该十拿九稳。没想到，虽然二级市场低迷，但定增市场却这么火热，我的报价已经到我心理极限了，居然还有人加价！”朱先生不无失意地说，“说句良心话，我与这家上市公司的关系不错，参与定增还心存帮衬一把的意思，但结果完全是一厢情愿。”
朱先生告诉中国证券报记者，从他事后打探的情况来看，在定增报价过程中，公募基金勇于报高价是他“失手”的根本原因。此前，对于这次定增，他已考虑到定增底价过低的因素，将报价提高了10%左右。但与同行和上市公司交流后，他发现报高价的人比比皆是，于是他一口气将报价提高至超过底价约10元/股，认为自己已经锁定了此次定增，不料却遭遇了许多基金专户产品更高的报价，最终定增发行价比他的心理极限还要高约10%，朱先生不得不出局。
朱先生总结这次出师不利的经验时说，“就算考虑上市公司未来发展的种种预期，也已经充分反映在股价里了。如果公司发展不如预期，那现在的最终定价就有透支的可能。毕竟我们是拿自己的钱做投资，不像机构，他们有自己另外的算盘。”
公开信息显示，机构敢于报高价的情况不在少数。例如，丽珠集团近日公布的定增发行情况显示，公司以50.10元/股的价格向鹏华资管、财通基金、大成基金等五家机构发行2909.8万股，锁定期为一年。丽珠集团此次定增的最终发行价格相当于本次发行底价37.86元/股的132.33%，相当于本次发行申购日前20个交易日公司股票交易均价49.12元/股的102.00%。公告显示，发行人和主承销商共收到52家投资者提交的《申购报价单》。再如， 众生药业 一年期定增13.00元/股的发行价为发行底价11.23元/股的115.76%，为申购报价日前20个交易日股票交易均价12.86元/股的101.09%。东鼎国际财富、 第一创业 证券、华融天泽投资、鹏华资管、申万菱信资管等投资者参与了定增。
公司待价而沽
定增已经成为上市公司融资的重要手段。统计数据显示，截至9月14日，今年定增市场募集资金总额10266.14亿元，创同期历史新高；累计实施定增485次。定增市场的火热已引发市场生态的变化，买方与卖方可谓爱恨交加。
“定增市场在今年年中有进入卖方市场的趋势，到现在更是有点疯抢的感觉了。我们公司的项目是‘靓女不愁嫁’，不着急。现在上门找我们的有银行资金、公私募基金，还有一些个人投资者，不少人还托各种关系找上门。”上海一家上市公司的证券事务代表如是说。
在浙江的一家上市公司，这种志得意满、待价而沽的心理也相当浓厚。这家公司正在推动定增项目，当前二级市场价格比定增底价高出20%，而且公司基本面一直以来比较稳健。此次定增计划向10名投资者发行股份，目前来报价的机构已有一百多家。如此的市场热度令公司心态发生变化。公司当下的策略是不急于发行，看市场风头再议。
与上市公司惜售形成鲜明对比的是基金等投资者火急火燎、等米下锅的心态。
“通过定增获取超额收益越来越难了。”一位公募基金专户投资经理表示，今年之前，定增市场竞争相对温和，仅依靠较高的折扣率就能有一定的“安全垫”。今年以来，各路资金蜂拥进入定增市场，包括基金专户、券商资管、期货专户、信托计划、私募自主发行产品等一共逾千只产品，公募定增基金也进入了快速发展时期。随着大量资金涌入，定增市场的供求关系发生质的变化，当部分定增标的折扣收窄至不足10%甚至溢价发行时，单纯依赖折价率换取初始安全边际不再现实。对此，公私募机构人士认为，在新的市场环境中，“折扣论”投资逻辑已退去。未来机构参与定增的核心竞争力在于对真正优质项目的鉴别能力，以及对上市公司、投行、并购标的等资源的整合能力。
定增进入卖方市场，首先令承接银行委外资金的公私募机构如鲠在喉，异常难受。上海一家公募机构投研人士表示：“银行委外资金对风控要求较高，一般都要求保底。这部分资金有参与上市公司定增的需求，但目前在定增的议价中，好项目不愁没人要，上市公司不会没事找事给你承诺。质量较差的项目虽然折扣大甚至可以给一定的保底承诺，但银行委外资金一般不愿意介入。这种‘高不成、低不就’的状态最难受”。
一位基金经理表示，折价率只是考察项目的视角之一，大幅折价的项目也许反而意味着项目资质不够好。在目前的市场环境中，关键还是要甄别判断上市公司未来的成长潜力，折价只能视为额外的增强收益。
近期快速扩军的公募定增产品加剧了定增市场“货源”的紧缺。资料显示，定增公募产品已成为基金公司的标配，数量不断增加，规模不断扩大。公募定增产品一旦募集成立，建仓需求便随之而来。多位公募基金经理表示，公募产品不同于专户产品，在建仓期内要迅速收拢筹码，在参与定增报价时显得比较“生猛”，甚至不惜牺牲原有的折扣“安全垫”。
市场料回归理性
经济学家宋清辉表示，通常投资者参与定增有三个较稳定的收益来源，一是个股成长所带来的α收益，二是市场波动所带来的β收益，三是参与定增时相应的折扣率。正是这三大收益吸引机构投资者蜂拥而至，从而忽略了震荡市场中定增的风险。
定增的火热难掩部分项目价格倒挂的尴尬。近期多家公司定增股份解禁时，二级市场价格与当初的定增价倒挂，再考虑资金的时间成本，这样的定增项目令参与定增的投资者“踩了坑”，也为抢筹定增项目的资金敲响了警钟。
盛宴还能延续多久？火爆的定增市场已令不少市场参与者“恐高”。他们认为，这样的局面难以持续，随着监管部门对杠杆资金的约束以及对定增项目审核力度的加强，市场会逐步回归理性。国金证券分析师认为，定增仍是不错的投资机会，但人人谈定增、做定增，这样的市场热情是有问题，也是不正常的。抢购项目时，不考虑折扣和资金时间成本的做法更是非理性的。
最新的《商业银行理财业务监督管理办法（征求意见稿）》明确，商业银行理财产品不得直接或间接投资于境内上市公司公开或非公开发行或交易的股票及其受（收）益权，仅面向特定客户发行的理财产品除外。市场人士认为，这意味着原来银行理财投资定增优先级模式不可持续，杠杆投资受到极大约束，定增市场的资金面会发生变化，资金大量涌入定增的趋势将得到缓解，定增折价效应将重新逐步显现。
中投在线研究员吕晴认为，近期监管趋严，定增市场的发行速度大大降低，甚至不少项目被叫停。但相较其他投资渠道，定增的风险还是较小的。投资者如果能审慎选择项目，重视估值，还是有利可图的。
机构：折价难求 质量为王
中国证券报记者 黄淑慧
在资产荒的大背景下，定增项目受到越来越多机构的追逐。今年以来，基于A股市场整体难以出现大幅下跌的判断，机构资金纷纷介入定增市场。大量资金的涌入将定增折价的“安全垫”压缩至目前的10%左右，甚至屡屡出现溢价发行的情况。有私募机构表示，市场火热的同时，投资者获利空间也被收窄，参与定增“躺着挣钱”成为过去时。有公募机构表示，关键要看定增项目质量，如果质量足够好，价格折扣小一些也可以接受。
定增基金来势汹汹
公开数据显示，各类机构者是定增市场参与者的绝对主力。以公募基金管理公司为例，根据Wind资讯统计，财通、博时、申万菱信、华安、金鹰、泰达宏利、安信、北信瑞丰等基金管理公司今年以来参与定增的次数都在20次以上，尤其是“定增王”财通基金公司的参与次数高达184次。
据不完全统计，今年以来，以基金专户、券商资管、期货专户、私募自主发行等多种形式发行的定增类产品数目庞大，超过1000只。7月份以来，公募机构定增基金的发行与申报也驶入了快车道。除财通、九泰等已形成先发优势的基金公司在这一产品领域继续发力之外，其他基金公司如融通、大成、建信、信诚、中欧也纷纷着手布局这一市场。
统计数据显示，今年以来成立的定增主题公募基金产品一共有4只，分别是国投瑞利、国投瑞盈、财通精选和九泰锐智。截至9月19日，今年以来发行或正在发行的定增主题公募基金已经超过15只。与此同时，还有一些公募基金虽然名称中没有“定增”字样，但事实上已经转型成为承接机构委外资金的定增基金。
证监会最新公布的公募基金募集申请核准进度公示表显示，7月份以来基金公司申请发行定增基金产品的热情明显高涨，合计申报了16只定增基金，目前有15只正在排队待批。
看重定增项目质量
随着机构蜂拥进入定增市场，这一市场的供求关系发生明显变化，定增项目折价率的一路走低。去年的平均折价率高达38.7%，今年以来则降至20.31%。今年以来发生了56次溢价发行，占比11.45%。尤其是二季度以来，随着市场回暖，折价率一度被压缩至10%左右。
私募基金韬韫投资认为，参与定增“躺着挣钱”成为过去时。在无风险利率下行、资产荒持续、流动性充裕背景下，大量资金的涌入导致定增市场竞争激烈、折价率大幅下降，定增标的参差不齐，筛选优质标的难度加大，但结构性机会仍将存在。A股进入存量资金博弈的震荡市，类似“丘陵地带”。短期而言，震荡格局将延续，抄底资金的买入行为令市场中枢下行的速度明显放缓，也为结构性投资机会的到来创造了环境。
多位基金经理表示，在目前的市场背景下，定增投资通过折价率寻求安全边际的难度较大，更重要的是加强对定增项目质地和成长性的甄别。预计随着监管部门对杠杆资金的约束，前期“僧多粥少”的局面将有所缓解。
信诚基金管理公司高级投资经理陈晨认为，6月份以来，一些项目定增折扣率缩小，确实加大了定增投资难度，但从定增供需关系来看，8月份以来供需的紧张已经有所缓解。目前上市公司定增项目过会、待发行项目的数量依然很多，7月份以来定增发行供给有大幅增加。同时，监管部门严格规范杠杆资金，出台多项政策，压缩了杠杆资金的套利空间。此外，从定增项目的基本面来看，监管部门加大审核力度，严格审核跨界类定增，有利于项目基本面的提升，有利于定增投资。
嘉实基金管理公司基金经理柏重波表示，8月份定增折价率已经有所上升，因为项目数量增加以及杠杆资金受到监管部门监管。项目折价率如果在10%左右，仍然具备一定的吸引力，因为银行理财产品的收益率也在下降。同时，参与定增要重视项目质量，如果项目质量足够好，价格折扣小一些也可以接受。事实上，很多好的项目在二级市场上本来也不打折，即使在有冲击成本的情况下，一些基金也愿意买入。对于此类优质的项目，如果能通过定增买到打折的股票，应该很划算。如果一些定增项目的质量不理想，即使上市公司给出的价格折扣非常大，投资者也要持谨慎态度。
部分定增项目价格倒挂
中国证券报记者 徐金忠
在近期定增市场火热的同时，部分上市公司定增项目出现价格倒挂的情况。一些此前为定增价设置了折扣的项目尚且出现价格倒挂，目前溢价发行的项目风险可想而知。对此，市场人士认为，投资者参与定增项目不可忽视优选公司和项目，只有优质的公司和项目才能在震荡偏弱的市场中获取相对确定的收益。
部分公司实施定增后，很快就陷入价格倒挂的尴尬。例如，保税科技8月20日发布公告称，以6.71元/股的价格向公司2015年度员工持股计划发行2057.8万股，股份锁定期36个月，但此后公司二级市场股价始终未能站上定增价。9月20日，公司股票收于5.61元，较定增价格有19.6%的差距。再如，步步高于7月26日收到证监会批复，公司非公开发行价格不低于14.87元/股，拟募集资金总额不超过25亿元。截至9月20日收盘，公司股价为13.28元/股，击穿定增的低价，定增项目处于尴尬境地。
西南证券研报指出，本周美年健康的定向增发限售股解禁。公司2015年9月定向增发价格为30.01元/股，除权调整后为15.01元/股。截至9月20日收盘，公司二级市场股价为13.44元/股，参与定增的投资者存在10.46%的浮亏。
对于部分定增项目价格倒挂的尴尬，市场人士提示，尽管目前定增市场火爆异常，但投资者还是要优选公司和项目。有券商分析师指出，一直以来，上市公司定增被认为是基本无风险或风险很小的投资机会，但去年市场大跌已教育了很多投资者。市场实践告诉我们，定增虽有折扣，但仍需考虑公司成长和市场大环境，资金的时间成本并不一定换来相应的收益。
有私募基金人士强调，还是要寻找更多的“安全垫”，特别是公司成长、业绩表现等内生性的“安全垫”，这将给定增投资增加安全保障。
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