金一文化收购之谜

　　编者按：做为一家2014年上市的贵金属工艺品生产企业，金一文化上市前后的业绩表现让人大开眼界，从上市前的大幅盈利到上市后首份财报业绩变脸，变化之快让人惊奇。在经营业绩持续不景气的大背景下，金一文化本次拟用30亿元巨资对多家公司进行收购，希望就此改善经营状况，可事实上，此次收购不仅曝露出交易过程中涉嫌利益输送，且这些被收购标的与上市公司之间还存在密切的关系，更为重要的是，这些被收购标的还都存在着相应的财务疑点，这些疑点的存在对企业未来经营发展影响深远。

　　金一文化(002721.SZ)于2014年1月登陆深圳中小企业板块，根据其上市时发布的招股说明书数据，该公司在此前年度业绩增速明显，不仅2010年到2013年上半年间的营业收入实现金额分别达到22.33亿元、25.54亿元、29.31亿元和18.21亿元，始终保持着10个百分点以上的增速,且净利润表现也同样是可圈可点，同期各年度实现净利润分别达到4215.1万元、7094.12万元、7809.92万元和10802.36万元。其中，金一文化2013年上半年仅用6个月时间便完成了2012年全年130%的利润，盈利增长能力令人咋舌。

　　对此，金一文化在其上市时的招股意向书中表示：“由于国民经济的快速发展，居民生活水平的不断提升以及黄金价格的上涨，黄金行业发展突飞猛进，中国黄金消费需求和投资需求稳步增长。黄金产品具有保值、投资功能，在黄金价格上涨、通货膨胀预期等背景下，以黄金为材质的贵金属工艺品市场需求持续上涨”，同时还宣称“公司凭借优秀的研发设计能力、突出的营销拓展能力、独特的文化资源整合能力以及先进的供应链管理能力，自设立以来迅速发展。”

　　然而,让人大跌眼镜的是，金一文化上市之后的业绩表现相比上市之前却有天地之别，2014年在销售收入同比增长83.66%的基础上，净利润同比大幅下滑了33.65%；如果扣除掉地方政府针对公司上市所给出的一次性奖励补贴后，营业利润将同比下滑近一半，“完美”地演绎了上市后业绩“变脸”剧情。

　　通过对金一文化公开数据进行疏理和分析，笔者发现，金一文化在上市后出现业绩明显下滑现象，或与其上市前进行突击销售行为不无关系。

　　业绩“变脸”背后的资本运作

　　根据金一文化上市时招股意向书披露的数据，在公司业绩出现暴增的2013年上半年，当年销售排名第一位的大客户是“深圳市翠绿首饰股份有限公司”，对应销售额多达18063.8万元，一举占到金一文化同期销售总额的10.07%；而结合金一文化在2014年4月发布的2013年报数据，全年对“深圳市翠绿首饰股份有限公司”的销售额高达27915.5万元（占当年公司全部营业收入的比例为8.52%）核算,翠绿首饰在2013年下半年向金一文化的采购金额达到了9851.7万元。与之类似的还有大客户“深圳市盛峰首饰有限公司”，根据金一文化发布的2013年报，该客户以30944.82万元的采购额排名前五大客户首位，占当年公司全部营业收入的比例的9.45%。

　　从公开数据来看，金一文化仅对盛峰首饰和翠绿首饰这两个大客户的2013年销售额就占到其上市前一年销售额的五分之一，对公司的业绩表现贡献良多。然而需要注意的是，在2013年之前，这两大客户在报告期内的2010年至2012年期间，却未现身于金一文化前五大客户名单中。

　　笔者发现，金一文化对于这两家在2013年横空出世的大客户在销售政策上是有所倾斜的。以“深圳市翠绿首饰股份有限公司”为例，针对该客户的应收账款是金一文化2013年末资产构成中的重要项目，涉及金额多达11526.49万元，占当年应收账款总额比例的14.97%,且账龄全部为0~6个月，这意味着这些应收账款的生成时间对应着金一文化对其销售应集中在2013年下半年。基于这一数据测算，考虑到17%增值税销项税额的调整因素，则金一文化针对该客户在2013年下半年的销售应该没有收取到一分钱销售款，全部处于赊销状态。就此来看，金一文化在结算政策方面，至少对“深圳市翠绿首饰股份有限公司”是开了“小灶”。

　　让人疑惑的是，这两个关键客户在金一文化上市前是鼎力支持的，2013年从金一文化采购了近6亿元产品，然而在金一文化上市后的2014年却不约而同地“拆台”，双双从金一文化2014年报前五大客户名单中消失。资料显示，2014年金一文化排名第五位的客户是“江苏紫金茂业珠宝有限公司”，对应的销售额仅为13485.02万元。

　　在金一文化上市前突然开足马力大笔采购的大客户，却又在其上市后同时大幅减少采购额，再加之金一文化对两者显著区别于其他客户的销售结算政策，这种现象难免使人质疑，这两大客户在金一文化上市前一年集体现身的目的或许并不单纯。

　　值得一提的是，尽管翠绿首饰和盛峰首饰在2014年已经不再是金一文化的主要客户，但这并未影响到这两大客户仍位列于金一文化主要应收账款客户名单中，其中，盛峰首饰以14920.37万元的欠款余额位列第一大欠款客户，而翠绿首饰则以5895.05万元的欠款额排名第五。

　　2014年1月，金一文化成功上市，在其上市后不久公布了一季度报告，报告显示，公司一季度净利润亏损1000多万元、同比下滑149.84%。或许是为了掩饰上市后业绩随即变脸的尴尬，挂牌仅4个多月的金一文化于2014年5月宣布停牌进行重大资产重组，内容为收购越王珠宝。根据当时发布的收购报告书显示，金一文化以9亿元的整体估值收购了越王珠宝全部股权，相对越王珠宝当时的账面净资产溢价约一倍。

　　从当时的收购成效看，这一收购计划实施后对金一文化2015年度的业绩表现确实产生了不小的正面影响，2015年实现净利润同比增幅高达121.56%。但让人遗憾的是，后劲明显乏力，截止到今年三季度末，金一文化的净利润增幅再次同比下滑了11%。

　　在这样的经营背景之下，金一文化又祭出了收购大旗。今年12月6日，公司发布《发行股份及支付现金购买资产并募集配套资金暨关联交易报告书（草案）》，计划一次性将深圳市贵天钻石有限公司等5家公司的股权收入囊中，涉及金额约30亿元。然而此举随即在12月13日便收到了深交所的问询函，直指其计划收购的5家公司的盈利能力可持续性。通过分析本次收购方案，笔者发现，在这份华丽丽的收购方案中，隐藏着不少疑点和“看点”，非常耐人寻味。

　　收购贵天钻石涉嫌利益输送

　　根据收购报告书披露的信息，金一文化本次拟计划以27440万元的价格收购“深圳市贵天钻石有限公司”49%股权，由此计算贵天钻石整体估值高达5.6亿元。然而，就在如此高的估值背后，却隐藏着利益输送的嫌疑。

　　报告书披露，贵天钻石早先是上海贵天的全资子公司，而上海贵天又是越王珠宝控股66.7%的子公司，即金一文化在2015年初收购越王珠宝时，贵天钻石作为越王珠宝的一部分，其股权和收益权的三分之二是归属金一文化的。

　　随着2015年展开的股权收购行动，金一文化连同越王珠宝对贵天钻石的控制比例被成功稀释。2015年12月，上海贵天以1961.5万元向越王珠宝、熙海投资和领秀投资转让了贵天钻石的股权，其中以1000.39万元的价格将贵天钻石51%股权转让给了越王珠宝，这部分股权转让从本质上讲，相当于越王珠宝合并范围内的左兜掏右兜；另外的49%股权则以961.16万元的总价卖给了熙海投资和领秀投资。在那次股权转让后，金一文化针对贵天钻石的所有权益由此前的66.7%减少到51%。

　　时间刚刚过去一年，金一文化如今又计划从熙海投资和领秀投资手中购回贵天钻石49%股权，而此次付出的对价为27440万元，相比一年前两家股权投资机构获得这笔股权的成本961.16万元暴增了27倍。短短一年时间中，贵天钻石的估值竟然出现了如此巨大的变化，其增值速度之快如何能够令人信服？不由令人质疑此中很可能存在利益输送的嫌疑。

　　不仅如此，从收购报告书披露的贵天钻石的主要客户信息来看，金一文化在今年前9个月还以3415.94万元的采购额位列贵天钻石第二大客户，而在2014年和2015年其均未跻身于贵天钻石前五名客户名单中。此番显身令人怀疑，金一文化在本次收购贵天钻石49%股权之前，很可能突击向对方进行采购，借此来粉饰贵天钻石业绩表现、提高其股权评估价值，通过自身的采购资源来充实熙海投资和领秀投资两家投资机构的荷包。

　　根据工商注册资料显示，深圳熙海投资合伙企业（有限合伙）注册成立于2015年3月，股东包括严琼和王熙光两名自然人；深圳领秀奇乐投资管理有限公司注册成立于2015年7月，股东包括王东海和郭海华两名自然人。两家公司目前惟一的投资项目均为贵天钻石股权。对于这两家公司，收购报告书中并未明示金一文化与其之间存在关联关系。

　　然而在事实上，细读报告书可以发现，熙海投资的股东王熙光不仅担任贵天钻石的法人代表和上海贵天的总经理，属于越王珠宝系统内的高级经理人员，而且其还曾是“深圳市朗德珠宝有限公司”的执行董事，与越王珠宝、贵天钻石、金一文化存在明显的同业竞争关系。目前“深圳市朗德珠宝有限公司”已被吊销营业执照。

　　同样，深圳领秀奇乐投资管理有限公司对于贵天钻石而言也绝非“外人”那么简单，因为根据收购报告书披露的信息，由其股东王东海曾持股40%的深圳城市领秀珠宝首饰有限公司在2014年到2016年前9个月中，向贵天钻石采购金额分别多达1035.24万元、1405.6万元和3288.03万元，而且在今年前9个月，贵天钻石对领秀珠宝的销售毛利却仅为5.82%，远低于贵天钻石同期11.57%的毛利率。诸多信息指向，贵天钻石无论是在股权领域还是业务领域，都与领秀珠宝有着千丝万缕的联系。

　　被收购标的财务数据矛盾重重

　　在本次投资中，除了前述针对贵天钻石的收购行为存在一定的异常外，金一文化计划收购的其他几家公司也都有相应异常之处。

　　1、电费大幅减少下的金艺珠宝

　　根据收购报告书披露的信息，金一文化本次计划拟以70200万元的对价收购金艺珠宝全部股权，相对该公司的账面净资产26412.12万元溢价了165.79%。这个溢价水平看似不高，但其实是“事出有因”。金艺珠宝在今年9月，也即金一文化对其进行收购选择的审计时点前夕突击进行了增资，将注册资本从原先的5000万元增加至20000万元，新增的15000万元全部为货币增资，这次增资直接导致金艺珠宝的的账面净资产从11412.12万元突增到26412.12万元。

　　就金艺珠宝的资产构成数据来看，截止到今年9月末的货币资金额余额多达26101.15万元，剔除掉新增的15000万元，其在增资前还坐拥11101.15万元货币资金。要知道，在金一文化上市之前的2013年末，所拥有的货币资金余额还不足1亿元，而当时的金一文化便以这样的货币资金规模撑起了32.76亿元的销售收入，相当于目前的收购标的金艺珠宝营业收入6.36亿元的4倍以上。

　　仅从这个角度看，增资之前的金艺珠宝现金并不短缺，可为什么公司要赶在被收购之前实施突击增资呢？这不由令人怀疑其中有人为粉饰收购溢价率的目的，毕竟如果没有这笔15000万元的增资，以金艺珠宝增资前的11412.12万元净资产作为测算，其70200万元的收购对价对应的溢价率将会超过5倍。

　　此外，根据收购报告书披露的金艺珠宝产品生产信息，2016年前9个月，其黄金产品产量为204.57万克、镶嵌产品产量为93188件，而在2015年全年，这两项指标不过才176.43万克和98805件，由此来看，金艺珠宝产品的产量在2016年均存在明显的同比增长。

　　在正常的生产逻辑下，金艺珠宝针对黄金、镶嵌产品进行加工过程中，必然需要能源的消耗，其中电力能源主要用于产品加工、热熔等，耗水主要用于冲洗、冷却等。因此伴随着产量的增长，该公司的耗电量也应当出现同步增长。但事实上，根据收购报告书披露的数据显示，金艺珠宝在2016年前9个月支出电费和税费却分别仅为81393.6元和2610.19元，而2015年全年则分别多达111451.2元和3412元，也即在2016年前9个月的能源消耗仅相当于2015年全年的四分之三左右。

　　很显然，金艺珠宝的能源消耗量，与该公司的同期的产品产量同比变动是无法吻合的，这就非常令人怀疑该公司所披露的产品产量数据的真实性，进而怀疑该公司的收入、利润数据的真实性。

　　2、臻宝通的盈利从何而来？

　　根据收购报告书披露的信息，金一文化本次计划以69338.89万元的对价收购臻宝通99.06%的股权，由此计算臻宝通整体估值为7亿元，相对该公司的账面净资产21680万元溢价了222.88%。

　　根据臻宝通的审计报告披露的信息，该公司的盈利能力还是不错的，2015年和2016年前9个月的毛利率分别为3.26%和3.59%，在这两个阶段，臻宝通还分别实现净利润4507.91万元和4398.26万元。

　　但收购报告书第241页披露的数据显示，臻宝通的主要产品在2016年前9个月的销售均价仅能维持在230元/克下方，惟一销售单价较高的产品类型“黄金制品”在该公司的销售占比重也仅在3%左右，这意味着其对于该公司最终整体产品销售均价的影响是微乎其微的。

　　与此同时，根据收购报告书披露的采购数据，臻宝通的黄金金料采购单价高达223.27元/克，与该公司最终的产品销售单价相差仅在6元/克左右。假设该公司没有任何黄金金料加工费用成本，每克6元的价差也只对应着2.62%的毛利率，那么该公司2016年财务数据中所体现出来的3.59%的毛利率又是从何而来的呢？

　　与臻宝通毛利率形成对比的是，根据收购报告书第153页披露的数据显示，金艺珠宝在2016年前9个月的黄金产品销售均价高达253.31元/克，而当期的黄金金料采购价格则为224.75元/克，在采购价格与臻宝通大体相当的条件下，销售均价却比臻宝通高出了10%以上。在这样的背景条件下，金艺珠宝在2016年前9个月的毛利率却不过只有8.3%，相比臻宝通的毛利率高出不足5个百分点。这样的财务数据很明显是违背了正常的财务逻辑，反衬出臻宝通盈利数据非常可疑。

　　此外，根据收购报告书披露的数据显示，臻宝通在2015年向“金洲慈航集团股份有限公司（000587）”采购了59256.31万元的“黄金金条、黄金饰品、黄金工艺品、翡翠饰品、镶嵌饰品”等产品，并使之位列臻宝通当年第一大供应商，采购占比高达35.37%。

　　在正常的购销逻辑下，臻宝通向金洲慈航进行采购，势必应当对应着金洲慈航对臻宝通的销售，两家公司的购销数据应当是大体一致的。但是根据金洲慈航披露的2015年年报数据显示，臻宝通并未跻身于该公司的前五大客户名单中，金洲慈航当年排名第五位的客户是“洛阳颐和今世福珠宝集团有限公司”，其对应的销售金额仅有40468.59万元，明显少于臻宝通披露的当年对金洲慈航的采购金额59256.31万元。

　　由金洲慈航的销售数据来看，臻宝通在2015年对金洲慈航的采购根本就没有达到59256.31万元产品，这就不禁令人怀疑，臻宝通可能存在虚估经营规模的问题。

　　3、宝庆尚品的销售矛盾

　　再来看金一文化计划收购的宝庆尚品公司，49%的股权对应收购对价为51450万元，由此计算公司的整体估值高达10.5亿元，相对其账面净资产36606.63万元溢价186.83%。

　　根据收购报告书披露的信息，金一文化在2015年6月以39780万元购买创禾华富持有的宝庆尚品的51%的股权，完成了对宝庆尚品的控股，当时宝庆尚品的整体估值仅为78000万元。然而在一年多时间后，金一文化再次收购宝庆尚品剩余49%股权时，该公司的整体估值已经上浮了三分之一。

　　仅从业绩表现数据来看，宝庆尚品在2016年前9个月实现的收入和净利润金额分别为10.38亿元和1154.93万元，而在2015年全年，则分别为15.06亿元和6286.23万元，前后净利润对比看，目前的净利润数值尚不足2015年全年的五分之一。然而就在这样的业绩条件下，该公司的整体估值竟然还能上浮三分之一，这如何能够令人信服？

　　此外，根据金一文化在2015年4月披露的《关于收购南京宝庆尚品珠宝连锁有限公司51%股权的公告》，宝庆尚品2014年实现营业总收入12.38亿元、营业利润5728.17万元、净利润4043.47万元。但是这一数据与金一文化本次发布的收购报告书披露数据相差很大。根据本次收购报告书披露的数据，宝庆尚品2014年实现营业总收入10.47亿元、营业利润4302.01万元、净利润2806.61万元，相比2015年时披露的相关数据均少了很多。这就让人质疑，难道是金一文化在2015年收购宝庆尚品时公布的财务数据存在巨大的“水分”？

　　此外，根据金一文化发布的2015年年报信息，宝庆尚品实现营业总收入10.04亿元、营业利润7700.03万元、净利润5622.82万元。而这一数据，也与本次收购报告书中所称的2015年度数据“营业总收入15.06亿元、营业利润8657.28万元、净利润6286.23万元”并不一致。

　　整体来看，宝庆尚品的真实财务数据实在是一个谜团，在多个版本的业绩数据背后，又隐藏着一个怎样的经营真相呢？

　　4、采购资金流向不明

　　根据收购报告书披露的采购数据，捷夫珠宝在2016年前9个月中向排名前五位的供应商采购金额合计为41069.56万元，占同期采购总额的比重的78.82%，由此测算该公司当期的采购总额应为52105.51万元。与此同时，捷夫珠宝现金流量表中的“购买商品、接受劳务支付的现金”科目发生额却多达64351.18万元，相比测算出的采购总额要多出近1.2亿元。

　　在正常的会计核算逻辑下，这势必会导致捷夫珠宝的应付款项余额出现显著减少。但事实上，从资产负债表披露的数据来看，截止到今年9月末该公司的应付账款科目金额为3494.56万元，而在2015年末则为3126.72万元，不仅没有减少，相反还出现了数百万元的净增加，这与该公司同期实际支付采购资金金额远超采购总额过亿元的数据明显是无法匹配的，这也意味着捷夫珠宝有多达1.2亿元的采购资金，既没有用于采购也没有用于偿还以前年度形成的负债，就这样不明不白的流失了。

　　类似的问题还存在于臻宝通的身上，根据收购报告书披露的采购数据，该公司在2016年前9个月中向排名前五位的供应商采购金额合计为20.02亿元，占同期采购总额的比重为87.9%，由此计算该公司当期的采购总额为22.77亿元。

　　与此同时，臻宝通现金流量表中的“购买商品、接受劳务支付的现金”科目发生额却高达25.96元，相比该公司的采购总额多出3亿元以上。但根据该公司的资产负债表披露数据，截止到今年9月末，臻宝通的应付账款科目金额为10553.83万元，而在2015年末则为7069.88万元，同样也增加了将近3000万元。

　　综合来看，仅捷夫珠宝和臻宝通这两家拟收购公司，在2016年前9个月便合计存在4.5亿元的采购资金流向不明，这种现象非常值得警惕。

　　5、全是关系户

　　金一文化本次收购的全部股权的3家公司，分别为金艺珠宝、捷夫珠宝和臻宝通，在过往年度也均与金一文化存在金额巨大的采购交易。可以预料的是，在被金一文化收购之后，这些公司与金一文化之间的关联交易金额不仅不会缩减，还有可能在采购端更加依赖于金一文化。

　　问题在于，这3家拟收购公司的原股东，都针对该公司未来的业绩作出了承诺。但是在与金一文化保持着大额关联交易的条件下，其业绩表现就非常容易通过关联交易价格的调整而被人为操纵，如果金一文化在对这3家公司销售过程中，略降低其金料的销售价格，就足以给这3家公司创造出巨额利润，这对于金一文化而言是很难加以控制的风险。