人民币大波动：投资者如何选择“避风港”

　　外汇交易员遭遇“惊魂一役”

　　1月3日，中国市场迎来了元旦假期后的第一个交易日。小A是香港一家投资机构的外汇交易员，他早起便发现“外管局严格换汇政策”的新闻铺天盖地地占据了各大财经网站头条。小A隐隐预感，人民币汇率或许将是这周的主题。

　　很快，1月4日—5日，离岸人民币对美元汇率（USDCNH）快速上升，1月4日连破10大关口，1月5日升破6.8关口，最高达到6.7824。离岸人民币的年度暴涨大戏出人意料地拉开了序幕。小A叫苦不迭。手持大量人民币空头头寸的他，连续接到经纪商发出的追缴保证金的通知：若保证金不能在当日下午及时到账，他的仓位将被强平。

　　强平，又称强制平仓，是指当交易所会员或客户的交易保证金不足并未在规定时间内补足，或者当会员或客户的持仓量超出规定的限额时，或者会员、客户违规时，交易所为了防止风险进一步扩大，而实行强制平仓。

　　“这显然是一次多头逼空。”小A事后感慨地说。

　　逼空，英文专业名词叫Short Squeeze，意思是在市场空头仓位比例较高，但由于标的价格飙涨，导致没有人借标的给空头，空头强行平仓，推动标的价格进一步上涨。在流动性充足的人民币市场，这一现象与“操纵论”中“逼仓”有着根本区别。

　　来不及书面报告，小A及时向公司相关负责人电话反映了他所面临的紧急形势，公司决策人员研究后及时将资金拨付到位。小A保住了手中的人民币空头头寸。1月6日，离岸、在岸人民币均出现不同程度走软，离岸人民币兑美元汇率一度较此前高点回吐800多点涨幅。小A舒了一口气，为平安度过交易生涯中最严重的一次危机而感到侥幸。

　　小A在上周与同行频繁的联系中得知，这次空头踩踏行情中，好几个同行被“打爆”了。而就在去年，他们还是最得意的盟友。

　　统计显示，在刚刚过去的2016年，人民币兑美元汇率创20年以来的最大贬值幅度，在岸人民币兑美元汇率跌幅达到6.5%。空头小A正憧憬着丰厚年终奖的当口，一盆“冷水”泼了下来：上周离岸人民币对美元汇率（USDCNH）快速上升，1月4日、5日两天，离岸人民币兑美元从6.96冲至最高6.78位置，连破18道关口，涨幅超过2.5%，即使在1月6日离岸人民币汇率出现回落的情况下，人民币兑美元汇率中间价仍较上一交易日大幅调高639BP。

　　多位业内人士对中国证券报记者坦言，这一次空头遭到“血洗”，与此前空头对人民币贬值预期押注太多太久不无关系。离岸人民币大幅反弹背后，既有央行的“有形之手”，更有市场的“无形之手”。

　　离岸人民币（CNH），是相对在岸人民币（CNY）而言，在中国境外进行交易的人民币，不受中国货币当局管制；而后者则是在中国市场上发行流通的人民币，受中国管理；通俗讲，就是在香港用美元换人民币的汇率。香港是目前最大的人民币离岸市场。

　　人民币空头集结号，在2015年8月11日人民币汇改后开始吹响，俗称“8·11汇改”。但中国央行可以通过两大途径进行预期管理。一是在外汇市场买入人民币、抛售美元，拉升汇率、减小汇差，减轻贬值压力；二是收紧离岸市场人民币流动性，抬高离岸人民币拆借利率（空头做空成本）。

　　去年年底，许多境外机构预计人民币将在2017年继续贬值，但眼下来看，这块蛋糕却没那么“好吃”。“也许猜对了结果，但今年将有更多人死在过程里。”小A道。

　　就在上周五，空头大反扑中1%的跌幅似乎声势浩大，但多头并未被“唬住”，1月6日香港离岸人民币隔夜Hibor暴涨2299.8个基点至61.333%，接近一年前最高点，加紧逼空步伐。

　　美元屠刀VS人民币反弹推手

　　人民币离岸市场出现历史上最为疯狂的涨幅，究竟是市场无形之手所致，还是“有形之手”所为？

　　福建一家期货公司宏观研究员黄小隽（化名）对中国证券报记者表示，上周人民币大幅升值主要由香港人民币流动性趋紧引起，之后在美元指数的回落下得到发酵。

　　她表示，从时间上看，此次人民币升值最先由离岸市场开始。4日上午9时30分左右离岸与在岸人民币汇差出现自去年12月22日以来的首次倒挂，随后离岸人民币不断走高使得差价不断扩大，而在岸人民币开启上涨的时间在当天下午3时左右，与美元指数的下跌几乎同步。香港银行间人民币隔夜同业拆借利率（HICNH）元旦后大涨，1月4日升至16.95%，6日飙涨到61.33%的高位。稀缺性加大了做空人民币的成本，也推升了人民币在外汇市场中的价值，使得离岸人民币得以在美元下滑之前走高。

　　美元下跌在此次人民币上涨行情中的作用非常重要。在目前“美元弱势时盯住美元、美元强势时盯住一篮子货币”的中间价形成机制下，美元下跌不可避免带动人民币升值。4日与5日美元指数累计下跌1.76%，这期间人民币兑美元中间价上涨1.25%，基本跟随美元走势。离岸与在岸人民币的快速升值，使市场的人民币贬值预期微调，而近期外汇局出台的加强对境内个人购汇监管政策恰好被看做是一种信号，助涨了升值预期。

　　一位不愿具名的香港投资人士说，多美元空人民币的逻辑松动是此次离岸人民币反弹的基础，监管风向的变化，如收紧换汇政策等，对市场做空则施加了压力，多重因素下，才促成这波大幅波动行情。

　　他指出，1月4日美联储公布2016年12月的议息会议纪要，这份纪要委婉表达了美联储对美国新总统特朗普财政刺激政策效果的不看好。纪要显示：美联储官员强调，特朗普经济政策的不确定性使得美联储未来的政策沟通面临更多挑战；美联储官员同意根据美国经济形势的变化对货币政策进行调整，并警告美联储的实际加息节奏可能与目前预期不同。加之此前特朗普的政策预期已经被市场过度反应，最终美元多头被美联储悄悄打了一记闷棍：美元指数在上周最后两个交易日重挫。由此，多美元空人民币的希望在短期内冷却到了“冰点”。“实际上，美联储并不想让美元太过走强。”

　　投资者如何应对

　　众所周知，人民币汇率波动对黄金、国债等资产影响较大。从投资配置角度来看，这些资产将受到怎样的影响？投资者该如何应对未来的人民币走势？

　　对此，黄小隽分析认为，短期来看，香港人民币流动性紧张局面尚未结束，但美元指数没有趋势性下跌的基础，人民币升值压力与升值空间均大幅收窄。对黄金而言，其供给周期长达数年，中短期价格主要由其货币属性决定，人民币的短期急速升值不会影响黄金的需求，因而对黄金期货价格影响非常有限。

　　“由于离岸人民币市场相对独立且离岸人民币市场规模有限，在离岸人民币比在岸人民币强势的情况下，香港人民币流动性紧张对内地流动性几乎构不成影响。春节前夕央行有望加大对市场资金的投放力度，保障资金面平稳过节。对国债期货而言，此次人民币升值也不会影响到国债期货的基本面。”黄小隽说。

　　多位分析人士认为，结合国内经济形势、货币政策的松紧，整体来看，2017年资产配置应遵循“稳中求进”的原则。可以从两方面加以考虑。一是减少个人投资性换汇行为，一般投资者换汇后并没有很好的投资渠道，现在大多数的美元理财产品年收益率仅在1%-1.5%左右，而人民币理财产品收益率目前基本在5%-6%，个人投资者在换汇后购买美元理财产品，其收益率优势相对人民币理财产品来说几乎为零。二是适当增加黄金资产配置比例。国内通胀水平有望进一步提升，在此情况下，黄金是不错的抗通胀资产。