低波动率下如何对冲美股风险

　　芝商所投资教育专栏

　　随着5月17日美国“泄密门”事件的逐渐淡化，美股在5月下旬再次冲高，基本上收回了此前的跌幅。目前市场对美股后市走势存在很大的分歧，由此导致投资者未来在美股上面的博弈增加，市场波动率也有可能回归。

　　实际上，从市场波动率来看，反映市场恐慌情绪的CBOE标普500波动率指数持续处于历史低位，24年以来没有这么低的波动率。从近期全球突发事件来看，市场恐慌出逃可能并非是突发事件引发的，而是对于当前美股泡沫的担忧。

　　无论是从周期调整的Shiller PE指数，还是从巴菲特最认可的“股市整体市值/GDP”来看，美股当前的估值水平都已超过次贷危机之前的高位，并向2000年互联网泡沫时期的高峰逼近，似乎确实是有很强的泡沫迹象。数据显示，截至2017年5月23日，Shiller PE指数升至29.38点，1930年美国大萧条时期高点是30点，2000年美国互联网泡沫时期最高纪录是44.19点。

　　罗伯特·希勒提出的“周期调整市盈率”也就是用10年的平均盈利取代普通市盈率的过去一年盈利来计算，编制出Shiller PE指数，这样可以平滑经济周期的影响，更精确地反映估值。Shiller PE指数超过25倍就进入“非理性繁荣”的疯狂期。

　　另外，有数据显示，美股上市公司股票数量从1995年的近7500只一路下滑至当前的4300多只，而指数型基金的数量目前已经超过股票数，达到5000只左右。偏被动投资型基金占比加大，投资集中度可能提高，这无疑会增加系统性风险。

　　最后，近期相关指标也显示出美国经济增长在放缓。美国4月新屋销售56.9万户，脱离了3月前值所创的九年半新高，预期61万户，前值62.1万户修正为64.2万户。4月新屋销售环比-11.4%，预期-1.8%，前值5.8%。美国5月Markit制造业PMI初值52.5，创2016年9月以来新低，预期53，4月终值52.8。美国5月里士满联储制造业指数1，预期15，前值20。

　　因此可以得出结论，美国经济处于周期靠后阶段。尽管经济增长仍高于历史均值，但这种势头可能已经达到顶峰，美国正处于或接近充分就业。ISM制造业指数从2月的57.7降至4月的54.8。高盛研究结果显示，随着ISM数据从峰值回落，平均股本回报率会下滑，股市波动性开始增加。

　　从美国经济三大领先指标来看，美国股市涨势确实已经超过经济增长的基本面。从美国个人消费支出增长率来看，已经脱离3%的高位。历史数据显示，美国个人消费支出增长率要持续在3%以上美国经济才会持续繁荣。从美国标普席勒房价指数来看，2014年四季度至今，该指数一直横盘在5%，从2000年互联网泡沫和2007年次贷危机爆发经验来看，长时间横盘可能会出现向下跳水的风险。

　　虽然从美国上市公司财报来看，美股盈利相对稳定，但是并不代表美国股市不存在泡沫破灭的风险，只不过破灭前，市场参与者都不会认为存在泡沫。因此，从对冲风险或者资产配置角度来看，长时间低波动率一旦出现拐点，那么必然会伴随泡沫破灭，而这轮泡沫就是股市。

　　如今，市场对标普500指数期货功能表示认可，标普500指数期货已经从一个单薄的概念发展成为投资管理行业最为显著的力量，成交量攀升，流动性活跃。

　　然而，由于随着投资者对于中小盘股票对冲需求的增加，单纯依靠标普500指数期货和期权对冲风险已不够，因此，芝商所将于7月10日推出Russell 2000指数期货，从期货合约来看，其包括E迷你Russell 2000指数期货、E迷你Russell 2000成长指数期货、E迷你Russell 2000价值指数期货。