分级基金重启发行或无望 存量产品面临转型

　　11月17日，央行会同银监会、证监会、保监会、外汇局等部门，共同发布了《关于规范金融机构资产管理业务的指导意见(征求意见稿)》（以下简称《指导意见》）。

　　其中，《指导意见》中的产品分类、统一负债要求、分级产品设计等内容均涉及公募基金相关产品。业内人士分析，受影响最大的是分级基金，不仅重启发行无望，存量产品或将面临强制转型或清盘。

　　截至时代周报记者发稿，相关基金公司对于《指导意见》都不予置评，声称在等待监管细则落地。

　　从受追捧到没落

　　在境内落地的第十年，分级基金或将在公募基金的舞台上谢幕。

　　2007年，第一只主动投资型分级基金—国投瑞银瑞福分级基金发行，封闭运作。同年9月21日，国投瑞银瑞福进取份额上市。

　　此后十年，分级基金有过一段蓬勃发展的时期。不仅深受投资者欢迎，同时成为了基金公司扩张规模的利器。第二只发行的分级基金长盛同庆，发行首日便获得超百亿资金认购。后来发行的国联安双禧，亦被当成中小基金公司规模扩张的经典之作。

　　2015年年中，伴随着上证指数的上涨，股票型分级基金产品数量和规模均取得了快速增长。截至2015年6月底，38家基金公司旗下117只股票型分级基金合计净值规模达到4725亿元，平均单只分级基金规模达到40.38亿元。

　　其中富国基金、鹏华基金和申万菱信基金合计管理分级基金净值规模达2945亿元，占据了全部分级规模的62%。

　　得益于分级基金的走马圈地，申万菱信基金的资产管理规模曾经由2013年年末的83.55亿元增至2014年的437.23亿元，成为2014年规模增幅最大的公司，规模排名也上升16位至27名。截至2015年6月底，富国基金旗下10只股票分级基金合计净值规模达到1495亿元，成为分级基金市场的龙头，市场占有率高达31.64%，仅富国改革分级与富国军工分级两只基金的规模便超过千亿元。鹏华基金和申万菱信基金旗下的分级基金净值规模亦分别高达736亿元与713亿元。

　　值得注意的是，拥有数据统计的130只分级基金，2017年三季度末的规模仅为1521.21亿元，较2015年年中下降67.25%。

　　可以说，“一鱼多吃”是很多投资者对于分级基金的印象。A类份额可以获得固定收益，B类份额可以加杠杆。除此以外，还可以进行套利操作。

　　理论上讲，当整体溢价率较高时，可通过申购母基金并拆分为A、B份额卖出来进行溢价套利；而当整体折价率较高时，可通过买入配对的A、B份额合并为母基金赎回来进行折价套利。

　　但在实际操作过程中，由于母基金的申购、赎回、拆分及合并过程需要时间，这期间发生的不利变动等一些不确定性因素会使得某些套利机会变得无利可图甚至亏损，除非有足够的收益空间来覆盖这些不确定性因素。

　　豪赌分级B留下一地鸡毛

　　某业内资深人士告诉时代周报记者，很多投资者认为，在牛市阶段购买分级B可以扩大战果，这在逻辑上并没有问题，问题在于对于牛市的认定。实际上，牛市往往在绝望中来临、质疑中展开、犹豫中猛涨、狂热中结束。

　　在他看来，分级基金可以帮基金投资者加杠杆，而杠杆本身是双刃剑，但是大量的个人投资者却被利益一叶障目，忽视了利益后面的风险。

　　事实上，对于分级基金，业界一直存在争议。某分级产品的开发者告诉时代周报记者，基金公司作为产品的供应方，主要功能是为投资者提供工具，分级基金可以成为工具超市的重要组成部分。某封闭式基金前基金经理则持有相反的观点，他告诉时代周报记者，分级基金某种程度上与开赌场无异，是一种博弈的工具。

　　2015年上半年A股的火爆，刺激了投资者的参与热情，投资分级B带来的超额收益让很多投资者都失去了冷静。不过，最为诡异的情况发生在2015年下半年，在泥沙俱下的市场环境下，部分分级基金触发下折，不仅没有引起投资者的警惕，居然出现了大量购买“末日分级”的投资者。

　　以2015年7月9日为例，在相关基金公司在前一日已对“下折”进行公告的情况下，部分不明真相的追涨资金依然纷纷进入分级B，某些分级B在盘中竟然一度接近涨停线。

　　尽管盘中几乎所有涉及下折的基金公司以及大部分财经媒体已多次发出风险提示，仍然没有拦住非理性购买分级B的资金。以信诚基金为例，该公司在当年7月9日盘中发布的公告中表示：7月9日市场出现强势上涨行情，市场交易情绪较为高昂，分级B类整体呈现出较为明显的涨幅。在这样的市场情绪下，已经触发向下折算的有色 800B的成交量不断放大。而鉴于其已经触发了下折，对于下折风险了解不清楚的投资者贸然买入，折算后资产可能遭到较为严重的损失。

　　然而，市场上大部分已经下折的分级B仍然我行我素，7月8日公告“下折”的地产B在7月9日无悬念地以跌停开盘，但是午后它不仅翻红，而且一度接近涨停，最后以0.486后收盘，跌幅仅为1.02%，换手率高达55.71%。一些非理性的追涨资金出现，解救了那些本来在跌停板动弹不得的出逃资金。

　　“珍爱资金，远离分级。”济安金信基金评价中心主任王群航告诉时代周报记者，这适用于绝大多数的个人投资者。

　　分级基金面临转型或清盘

　　对于相关基金公司，王群航建议，对于这些公司旗下的分级基金，规模大的，请转型；规模小微，请清盘。在他看来，光靠市场的力量已经解决不了分级基金出现的问题。

　　王群航指出，从前期的多项政策调整，到现在的征求意见宣布“不得进行”，这中间已经给了市场很长时间的过渡期，但是，在此期间，一些公司、从业人员依然存有种种不切实际的奢望。

　　华宝证券分析师刘真认为，分级产品或将面临转型或强制清盘可能。公募基金不得进行份额分级，该规定限制了公募基金重新发行分级产品的可能。另外，目前存量产品主要是分级基金，对过渡期结束后违反规定的存量产品的处置的解释存在歧义。一种解释是过渡期后存续期结束，大概率将面临转型或强制清盘可能；另一种理解认为分级产品多为永续型，此类产品无需续期，指导意见未给出明确处置方式。对此，或许仍需等待细则出台。但在严监管下，分级产品在过渡期后面临转型或强制清盘可能更大，考虑到这一点，当前折价分级 A 或将迎来机会。

　　渤海证券分析师刘洋也认为，分级基金重启发行无望，存量产品或强制转型清盘。分级基金在经历了 2015 年上半年的快速发展后，在 2015 年下半年遭证监会叫停审批。而后上交所和深交所又分别发布了《分级基金业务管理指引》，提高了投资者的门槛，从而导致分级基金市场活跃度的大幅下滑。受此影响，金鹰 500B、国金 300B 等多只规模较小的分级基金选择转型为其他类型基金。

　　在刘洋看来，《指导意见》的出台基本断绝了分级基金重启发行的可能。而对于目前仍存续的 100 余只分级基金而言，其未来能否继续运作，则需等待后续配套细则文件的出台，不排除在过渡期结束后被要求转型为其他类型基金，或是强制清盘。但可以确定的是，在分级基金市场持续低迷以及监管力度不断加强的背景下，必将有更多的迷你分级基金通过转型或清盘的方式来进行退出，分级基金这一创新性的杠杆投资工具逐渐式微将不可避免。

　　事实上，分级基金的转型和清盘并不新鲜。截至11月24日，有11只分级基金在年内获批转型，其中已有7只完成转型。有两只分级基金分别在6月份和11月份进行了清算。2016年和2015年分别有5只和2只分级基金进行了清算。