欧美经济复苏影响金价几何

　　2008年国际金融危机导致全球各主要经济体经济增速大幅下滑，失业率明显上升，物价水平下滑至通缩区间，经济整体陷入衰退。为应对危机，全球各主要央行纷纷推出宽松的货币政策，采取降息或通过购买资产直接向金融市场注入流动性等多重措施，帮助市场信心恢复。同时，各主要经济体政府也实施了积极的财政政策，直接增加政府支出，稳定经济。

　　近几年来，各类政策刺激效果逐渐显现，欧美经济先后出现企稳复苏迹象。本文通过对欧美经济分项数据进行比较，从拉动经济增长的三驾马车，即消费、投资和出口三方面，以及对于劳动生产率的分析，比较欧美经济在本轮复苏过程中的异同点，从而分析可能对未来的货币政策格局和贵金属价格走势产生的影响。

　　欧美经济复苏共振

　　比较欧美自危机以来的主要经济指标，可以发现，由于危机自美国爆发，因此美国率先采取各项应对措施。随后，经济危机后续效应扩散至全球，其他经济体再开始采取各自的应对方案。由于宏观经济具有一定的周期性，因此，美国经济指标较欧洲而言提前出现见底信号。美国经济率先企稳复苏，引领全球经济出现回暖迹象。欧元区也在经历了英国退欧等众多政治动荡后，在晚些时候终于迎来了全面复苏信号。

　　近两年来，随着全球经济复苏基础越来越稳固，为应对以后可能出现的经济过热、预防可能出现的通胀及抑制资产价格泡沫，美联储自2015年12月首次加息后，已实施4次加息，累计加息100个基点，同时自2017年10月正式启动缩减资产负债表计划。英国、加拿大央行也已启动首次加息，欧洲央行也在2017年10月会议上宣布缩减资产购买计划(但延长购债期限)。特别是今年以来，以德法等国为代表的欧洲经济复苏势头强劲，直接带动了年初至今的欧元兑美元持续上扬。因此可以说，欧美经济的中长期表现，特别是分析影响这种经济走势背后的因素，对于研究未来一段时间欧美的货币政策、财政政策取向以及全球外汇市场、股票市场和贵金属市场都将具有十分重要的意义。

　　推动因素比较

　　欧美货币政策分化的背后是宏观经济的差异所决定的，经济增长的内生动力各异，复苏的时间节点也有先后之分。本文从两个维度内生性增长与外源性增长两方面，通过比较欧美GDP分项等数据，并加以纵向比较，试图说明存在的显著差异性。

　　首先，自次贷危机爆发后，欧美内生性增长指标经历了一波触底反弹走势。不同的是，美国指标率先欧洲指标出现转好迹象。2014年一季度，美国工业生产指数同比增长3.73%，不仅连续四个季度增幅提升，而且已接近3.85%的历史平均增速;产能利用率从危机期间70%以下的低点回升至78.7%。2014年1—3月，美国工业总产值同比增长率分别为2.95%、3.54%和3.69%，均超过了2.08%的历史均速。而欧洲地区直到2016年才形成止跌企稳的态势。

　　通过分析美国GDP分项数据，我们发现美国个人消费支出一直稳步上升，国内私人投资自2009年触底后大幅反弹，目前已经超越次贷危机之前的水平，出口也在恢复缓慢增长。个人消费支出一直稳步上升，且占比已接近七成。投资和出口占比则较为稳定。在投资和净出口相对放缓的情况下，强劲的消费拉动经济继续上行。这主要得益于美国政府在危机后迅速实施的减税降息、增加家庭与个人收入，刺激消费等扩张型政策。再加上美国人固有的超前消费观念，储蓄率偏低，个人消费支出持续上升，均有力推动经济增长。

　　其次，欧元区居民消费支出和投资上涨较为平缓，而出口则呈现连续上涨态势。从分项数据占比来看，个人消费支出占比不足六成，且波动较为明显。出口数据占比超过五成，且上升趋势较为明显。

　　对比欧美经济增长数据，可以发现一个很明显的特征：即美国经济具有很强的韧性与内生性，主要通过居民消费的内生增长来提振经济。相对而言，欧洲经济则具有很强的外部依赖性，这也意味着欧洲经济复苏的脆弱性，一旦外部需求下滑，则可能对整个经济形成较大冲击。

　　一般意义上，本国货币贬值利于出口，本国货币升值打压出口。但自2017年至今我们发现欧元与欧洲出口出现齐升迹象。这主要是二者由不同因素驱动所致。欧元升值主要是欧美经济走势预期分化引起，加上之前市场担忧的政治动荡并没有出现，欧元投资价值得到体现。而欧洲强劲的出口数据则是以美国、中国为代表的地区强劲的消费带动了出口增长。

　　复苏还能持续多久

　　从货币政策角度来看，两大经济体的超宽松货币政策功不可没。危机后美联储将联邦基金利率下调至零附近，且实施了三轮量化宽松，外加扭转操作，通过降息、降低企业融资成本，恢复市场信心。另外，通过大规模资产购买直接向金融市场注入流动性，有效控制经济下滑风险。欧洲央行则更为激进，将利率历史性降至负值，且同样实施大规模量化宽松，目前仍在持续。加之国际油价大幅下跌，货币先后大幅贬值，均有助于经济恢复。

　　近年来，这种超宽松货币政策对经济的边际推动作用逐渐减弱，甚至助推了资产泡沫，扭曲了金融市场价格，扩大了金融体系风险。因此，随着2015年美联储自金融危机后第一次加息，宣告了超宽松货币政策开始逐渐淡出。但是，不论是美联储还是欧央行，都对超宽松货币政策的退出较为保守，采取谨慎退出、相机抉择的操作模式，目的就是防止快速退出可能对实体经济造成不利影响。特别是欧央行在2017年10月议息会议上，虽然如市场预期缩减了单月购债规模，但仍延长了购债期限，就充分表明了欧央行对复苏前景不确定性的担忧。因此，即使短期内出于货币政策正常化的考虑而逐渐退出超宽松货币政策，但从中长期来看，只要经济复苏过程中出现一定的不利因素，就可能在一定时期内减缓退出宽松货币政策的步伐。

　　从财政政策角度来看，特朗普政府计划推出一系列经济刺激措施，如扩大政府财政支出、改革税制、放松金融监管等，虽然这些刺激政策在今年以来受到美国国内政治复杂性的影响而出现阻碍，但究其实质都属于对奥巴马时期为应对金融危机而采取的过分严格的政策措施的一种“纠偏”，对美国经济和美国各主要经济利益集团总体上利大于弊。因此，这些政策预计将逐一得到落实，只是过程可能较为坎坷。一旦这些政策在中长期内逐渐落地，将会在很大程度上提振美国经济。而欧元区由于各个成员国实际状况不同，财政政策相对独立，无法实施统一的财政刺激措施，仅依靠宽松的货币政策，很难形成对经济增长的长期促进作用。

　　未来金价走势

　　未来金价运行的主要逻辑依然来源于宏观经济表现与货币政策对比。如上所述，美国经济已进入复苏中期阶段，劳动市场基本实现充分就业，通胀尽管未达预期但也表现出回升态势。而欧洲地区复苏基础尚不稳固，特别是内生性增长动力不足，依然存在较多不确定性。如果美国税改能顺利推进，则经济复苏动能依然充足，美国仍将是全球经济复苏引擎。但从美国历次新总统上任后的税改经验来看，特朗普税改最终落地依然需要一段不短的时间。总体来说，美国税改道路曲折前途光明。

　　今年以来黄金价格中枢总体上移，主要得益于欧强美弱的经济分化走势，目前对这种经济走势的预期也已被充分计入金价之中。但随着10月欧央行决定延长购债期限，以及今年底或明年初的美国税改大概率落地实施，美国经济将可能重回强势复苏的轨道，预计2017年年底至2018年上半年美元将会重拾升势，总体利空金价。但在2018年下半年左右，随着经济复苏带动全球通胀预期抬头，以及欧美各项主要刺激政策的靴子落地，黄金价格可能又会走出一波明显的反弹行情。