联储政策宽松依旧 黄金震荡偏强

　　美国持续疲弱的通胀将成为未来美联储加息的拦路虎。美联储靴子落地后，持续性加息几无可能，并且在税改实质性利好没有任何展现之前，黄金有望维持震荡偏强态势。

　　美联储温和加息

　　通过美联储利息会议可以发现，未来美联储将执行逐步温和鸽派加息，并且资产负债表正常化计划很难进一步加速。美国经济前景不确定性增强，货币政策将是边走边看，一步一个脚印，踏踏实实缓慢行动。虽然税改法案支持美国经济温和走强，失业率保持历史低位，劳动力市场强劲。但通胀，作为美联储两大政策目标之一，始终无法出现有效提升。也是美联储在未来一段时期内，无心连续加息的根本。

　　即使耶伦认为通胀只是暂时性因素，坚持表示劳动力市场的良好表现将带动通胀上扬。但美联储内部对通胀已有不同声音出现，表明耶伦的预期可能过于乐观，对美国经济的信心过大。劳动力市场虽然强劲，但更多可能只是人数上增加，质量下降。非农数据明确表明，低收入性质的服务业就业出现较为突出的上扬，即是受前期恶劣暴风天气影响的正常回归，也是圣诞、元旦人力资源的提前储备。但服务行业普遍薪资较低，无法有效提振整体需求。薪资增速缓慢也证实了我们的担忧，从一个侧面说明连续加息不可能发生。

　　美国低通胀有望持续

　　确保通胀向2%目标回升是美联储重要任务。虽然美国第二、三季度经济增速稳健，叠加外部经济向好，就业市场良性扩张。但在拉动通胀方面，效率不高。虽然耶伦对美国经济表现总体上表示肯定，并强调消费反弹。但也没有排除美国持续疲软的通胀可能使美联储当前遵循的逐步加息道路产生变数。价格停滞迹象也许并不是短期因素，强劲的就业复苏能否有效推动物价上涨存在疑问。

　　美国失业率不断回落，通胀却迟迟未升，不符合菲利普斯曲线经济理论预期。经过菲利普斯论证，失业率与通胀呈现负向关连，如果失业率持续性下降，通胀率将企稳上扬。但宏观数据表明，全球劳动力市场扩张，并没有带动通胀走高，菲利普斯曲线有效性受到挑战。

　　全球商品生产地更多地向发展中国家集中，人力成本、环境成本大幅低于发达国家水平，整体上压制了商品输入型通胀扩张幅度，进而使得发达经济体商品输入型通胀受限。美国通胀不及预期的主要原因，一方面是前期上游大宗商品价格上涨，还没有完全传导到下游，市场充分竞争减缓了传导效率。另一方面是以中国为核心的发展中经济体输入型通胀还没有显现。综合分析，通胀传导效率短期提升的概率较小，核心物价有望维持低位，打压联储未来加息预期。

　　税改落地短期无影响

　　美国税改前景效应不甚明朗。美联储并没有特别突出税改对远期经济的良好预期，仅表示税改将为增长提供部分支撑，渐进式紧缩受到保证。虽然美国本次税改减税幅度堪称空前绝后，但很有可能这次大规模减税产生的新闻轰动效应远远大于经济实质效应。

　　税改是长期性政策，过程必然是曲折复杂，对商品需求实质性影响还需耐心等待。生产力的跨国转移和资金回流并不意味着实体投资和商品需求会有快速增长。并且美国万亿基建投资，在税收来源枯竭，巨额赤字面前很难兑现。

　　以史为鉴，1986年和2003年美国减税后，美联储分别加息16和17次。税改目前还未有任何实际行动，就短期来看，美国经济韧性还需要面临多种考验和挑战。如果美联储加息速率在未来大幅提升，相信美国金融资产市场的大幅回调在所难免，风险厌恶情绪有望再次发酵。