9月19日晚间，兔宝宝发布《关于公司子公司收购青岛裕丰汉唐木业有限公司70%股权的公告》（下称“收购公告”）。收购公告显示，兔宝宝拟7亿元现金受让漆勇等持有的青岛裕丰汉唐木业有限公司（下称“标的公司”或“裕丰汉唐”）70%的股权。

　　值得关注的是，标的公司在2017年和2019年上半年的净利润都是负值，而上市公司却给出了10亿元的估值。此外，标的公司在资产基础法和收益法两种评估方法下的评估值相差7亿元，标的公司采用的是收益法评估，评估增值率达346.71%。同时，净利波动大的裕丰汉唐要完成较高的业绩承诺也存在不小的压力。

　　上市公在近一年一期的业绩也不乐观，2018年和2019年上半年都出现了增收不增利的怪象，且今年上半年的归母净利润同比下降三分之一。而此次收购采用现金交易，但目前上市公司账面上的货币资金仅4.35亿元，短期借款也超7亿元，财务费用急剧上升，此次交易的7亿元现金从何而来？

　　标的公司净利波动大 业绩承诺兑现承压

　　资料显示，裕丰汉唐的主营业务是提供木作产品设计、生产、安装的一站式服务，产品涵盖整体厨房、衣帽间、衣柜、卫浴柜、玄关柜等。2017年、2018年和2019年1-6月份，标的公司分别实现营业收入3.15亿元、5.77亿元和1.83亿元，分别实现归母净利润-3566.56万元、4934.02万元和-988.59万元。

　　可以看出，标的公司在2017年和2019年上半年的净利都是负值，波动较大，盈利稳定性还有待加强，但上市公司却给出了超过10亿元的估值。收购公告显示，裕丰汉唐公司股东全部权益的评估价值为10.05亿元，与账面价值2.25亿元相比，评估增值7.8亿元，增值率为346.71%。

　　值得一提的是，标的公司10.05亿元的评估值是以收益法评估结论下的估值，而在资产基础法评估下，裕丰汉唐股东全部权益账面价值2.25亿元，评估价值3亿元，增值率仅为33.38%。也就是说，两种不同的评估方法的评估值相差7亿元。

　　相对较高的收购溢价，交易对手给出的业绩承诺也很高。交易对手漆勇、赵越刚向受让方承诺，标的公司在2019年、2020年、2021年三个会计年度实现的净利润应分别不低于7，000万元、10，500万元、14，000万元。但上文提到，标的公司2017年度和今年上半年的净利润都是负值，且波动较大，要完成如此之高的净利润存在不小的压力。比如，标的公司要完成2019年度7000万元的业绩承诺，意味着标的公司下半年要实现近8000万元的净利润，而标的公司2018年的净利润才4934.02万元。

　　7亿交易现金从何来？

　　收购公告显示，此次交易采取的方式是现金支付。截至2019年6月30日，公司账面上的货币资金为4.35亿元，难以覆盖7亿元现金对价。即使考虑到公司账面上还有2.85亿元交易性金融资产以及7.72亿元的其他应收款等流动性较强的资产，但公司目前也有7.68亿元的短期借款，短期偿债压力不小。

　　根据兔宝宝半年报，公司2019年上半年的财务费用为0.19亿元，同比增长204.60%，主要系去年下半年流动资金借款增加所致。兔宝宝作为装修装饰公司，营运资金需求较大，此次支付7亿元现金进行收购，资金压力将会继续上升。

　　而上市公司在最近一年一期的日子也不好过，2018年度和2019年上半年都陷入“增收不增利”的怪圈。2018年，兔宝宝实现营业收入43.06亿元，同比增长4.54%，实现归母净利润3.31亿元，同比下降9.33%。2019年上半年，兔宝宝实现营业收入19.22亿元，同比增长仅0.87%，实现归母净利润1.26亿元，同比下降33.75%。

　　据兔宝宝半年报，如果将品牌授权费B类收入折算成A类，2019年上半年收入后的A、B类收入合计为38.87亿，比上年同期减少8.67%。品牌授权费是公司毛利和净利润的主要来源之一。上半年，品牌授权费业务的收入是1.33亿元，同比减少15.56%，该业务的毛利率是98.61%，换言之，品牌授权费的收入下降幅度基本等于毛利的下降幅度。

　　品牌授权费收入来源是兔宝宝向经销商供应商授权品牌使用获得收入，该业务下降对公司毛利、营业利润的影响是很直接的，因此收购裕丰汉唐理论上可以增厚公司利润。兔宝宝称，此次收购有利于进一步加强全装修工程领域的业务拓展能力，促进公司在家居装饰综合服务的全面布局，对公司的远期战略实现将产生积极而深远的影响。但目前兔宝宝面临的问题一是巨额现金流出，公司资金压力上升；二是收购标的能否带来持续稳定的盈利还有待市场检验。