紧缩步伐临近债券市场首当其冲紧缩预期打压债市债券滚动报道

紧缩步伐临近债券市场首当其冲紧缩预期打压债市

2007年04月23日 09:20

傅勇

    “春江水暖鸭先知”。最近一段时间以来，中国的经济在金融市场上演着动人心魄的场面。与最新宏观数据和股市的强力上行不同的是，债券市场持续受挫。

    央行的紧缩信号或许在被公众普遍认可的股市大牛市面前变得软弱无力，然而却对债市产生了清晰的影响。与解释股市繁荣相比，说明债市的最近变化要容易得多。在笔者看来，这些有趣的现象表明，作为经济和政策走向的“晴雨表”，债券市场显然更能胜任。

    最近几周，债券市场下跌明显。拿上周来说，周一到周五的五个交易日上海证券交易所国债市场指数全部下挫，而且4月17日还创出了近两年来的最大跌幅，周五收于111.99点。与此对应，国债市场整体收益水平在大幅上升：长期国债的收益率与上一周相比上升了11个基点，中期国债的收益率上升了14个基点，短期国债的收益率更是上升了18个基点。交易量的变化完全配合了债市指数下跌和资金成本的上升，上周共成交23.46亿元，比前一周下降了9.5亿。

    债市的疲软在市场对4月18日国开行发行的200亿元7年期固息金融债的反应中可见一斑。该债券的中标利率为3.82%，明显高于主流的预测区间水平。这也是今年以来，国开行金融债中标利率再度高于市场预期。进一步看，该债券的认购倍数为1.74倍，大幅低于中国进出口银行于16日发行的1年期固息金融债2.46倍的认购倍数。在笔者看来，这一发行结果令市场恐慌情绪加剧，显示了债市的基本态势并不乐观，如果没有重大利好出现，下跌趋势仍将持续。

    资金并不紧张

    应该指出，债券市场的近期下跌主要不是实际资金面趋紧的结果，而是预期作用使然。这正表明了债市是一个更为有效的市场。

    就资金供给面的公开市场业务操作而言，央行回笼货币的速度正在减弱。在债市明显下跌的上周，我们找不到央行货币回笼加剧的因素。虽然上周央行频繁通过价格招标、利率招标形式发行1年期和3年期票据，累计回笼货币高达450亿元人民币，但同期也有相等规模的债券到期。实际上，累计净回笼资金上周为零。

    另一种担忧是，近期贸易顺差余额出人意料的下降，导致了外汇占款的减少和货币环境的紧张。海关日前公布的3月份贸易顺差仅为68.7亿美元，较去年同期大幅下降，这意味着由贸易顺差带来的外汇占款也大幅缩减，市场对于资金面的预期变得悲观。然而，从整个一季度来看，1-3月份贸易顺差共计464.4亿美元，较去年同期增长了一倍多，这表明贸易顺差增长仍然很快，3月份单月顺差的降低对资金面的影响较为有限。

    就资金面而言，一种较为合理的解释是，4月份进入了新股发行的密集期，将有中信银行、交通银行等几个超级大盘股招股。资金供给将会极为紧张，这对近期债市产生较大的负面影响。这一点在被抬高的国开行中标利率中得到呼应。

    紧缩预期持续打压债市

    然而，仅就资金面解释并预测债市的走势显然并不具有说服力。最近公布的宏观经济数据尤其是央行日趋缩紧的货币政策，才是债市近期波动和未来走向的最根本原因。

    央行高官近期对流动性过剩和通货膨胀表态，进一步强化了市场的紧缩预期。即便央行近期不加息，市场关于何时出台紧缩性政策、何种紧缩政策以及紧缩政策的频率和强度的担忧和猜测都将成为悬挂在债市上空的达摩克利斯之剑。

    今年以来，央行已经动用准备金率等紧缩手段。在目前这种情势下，没有人期望央行的紧缩步伐会就此停歇或是放慢。在过去和将来的货币紧缩政策风暴中，债券市场始终承担着首当其冲的影响。毕竟，在中国整个金融市场体系中，这是一个更加理性的市场。

    (作者系复旦大学中国经济研究中心博士)

来源：国际金融报

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