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每年12月份债券市场一般都会上涨

　【进入论坛】　【推荐朋友】　【关闭窗口】 2007年12月26日 14:58

高占军

    盘点2007年债券市场，除在7、8月份及12月份有短暂喘息外，其余时间债券市场一路下跌，收益率曲线呈现整体大幅上升、倾斜度变小而弯曲度不再明显突出的重要变化。以国债为例，收益率平均上升150个基点。其中，2年期国债上升169个基点，10年期国债上升143个基点；而10年期与2年期国债的利差由年初的76个基点降至50个基点，收益率曲线趋于平坦。

    信用产品市场快速发展，在产品种类和规模大量增加的同时，信用利差也出现重要分化。在衍生市场，2007年利率互换规模出现了爆发性增长，6月份单月成交量达到创纪录的276.87亿元，之后单月成交一直稳定在200亿元之上，前11个月成交总额1853.38亿元，全年预计将超过2000亿元。从实际情况看，掉期率高低及其与现券收益率的利差变化，已经能够部分反映利率预期和资金松紧程度；但由于若干结构性的因素存在，互换市场的发育还不够成熟，使其参照性也打去不少折扣。

    利率期限结构呈阶段性特点

    2007年债券收益率曲线的变化，呈现出两个鲜明的阶段性特征：第一，二季度长期利率大幅上涨；第二，9月份和10月份短期利率显著跃升。先看长期利率。以10年期国债为例，全年收益率上升143个基点，大都是在上半年完成的，其中二季度收益率提高100个基点，而下半年长期国债利率虽有上下40个基点的波动，但最终的变化却很小。二季度长期国债利率之所以大幅上升，影响的因素很多，其中物价加速上涨预期已成，加息预期强烈，特别国债发行不确定性很大，以及长期债券供给预期大规模增加，是其中的主要原因。就短期利率而言，上半年变化不甚明显，但到了9、10月份，其上升的幅度非常大，而这种短期利率的上升，实际上是在货币回笼力度相对较小的前提下发生的，因此极不寻常。短期利率之所以大幅跃升，重要原因之一是资金流动的示范效应所致：因9、10月份大盘股集中发行，导致申购资金需求大量增加，而货币市场利率则出现异常波动。

    据统计，9月份共发行15只新股，募集资金总额1490亿元。9月17日建行A股发行冻结资金2.28万亿元；随后，9月20日和9月25日中海油服和中国神华发行，冻结资金高达2.55万亿元和2.66万亿元；而10月份发行的中石油，冻结资金量更是达到3.2万亿元。致使流动性相当紧张，9月中下旬，7天回购利率在6%以上持续长达两周，周回购交易量也超过7000亿元，实为罕见。

    在此背景下，短期债券利率出现跃升。先是政策性金融债发行利率大幅上行，随后短期债券二级市场利率也随之变化，原有的双边报价几乎全部撤掉并重新调整，买盘报价迅速上升，与一级市场发行利率已相差无几。虽然鲜有成交，但现券市场短期利率水平的整体大幅提升，已经令人瞩目地出现了。甚至央行的公开市场操作也明显受到了上述因素的影响，导致发行利率连续上升，发行规模大幅缩减。

    就资金流动而言，进入股票市场的资金变化情况，可由其他存款性公司对其他金融性公司负债的增减，大致反映出来。数据显示，2007年，其他存款性公司对其他金融性公司的负债，在年初1.88万亿元的基础上，有一倍以上的增加。如此巨额的资金变化，从存量上看，一部分来自于银行体系的存款搬家，涉及负债结构的变动，而另一部分则来自于各类机构和个人非存款类资产结构的调整，包括债券资产，尤其是流动性较好的短期债券；还有一块来自增量的进入。随着越来越多的机构进入流动性调控的视野，在资金流动的示范效应渐强之时，有迹象显示，债券资产结构的调整似已初现端倪。

    债市“12月效应”再现

    每年的12月份，债券市场一般都会上涨。以美国为例，在过去的17年里，国债在12月份上涨的次数高达13次之多。反观中国，这种效应也表现得非常明显，最近6年里，除了2006年外，债券市场在12月份大都出现上涨，或至少相当平稳；2006年的12月是一个例外，当时在资金非常宽松、货币市场利率一路走低的情况下，债券指数却在逐级下跌——这在一定程度上，也昭示了2007年债市的扑朔迷离。

    那么今年的情况又当如何？种种迹象表明，在经历了9月份至11月份债市的又一轮调整后，随着未来物价、政策预期的逐渐明朗，加之市场资金非常充裕，债券收益率曲线重心开始下移。在发行市场，12月17日发行了今年最后一期特别国债，期限10年，招标利率4.41%，低于二级市场9个基点，且认购热烈；12月24日，国开行发行了两期政策性金融债，510亿元发行规模，也是在投资者踊跃的认购中圆满收场。其中，5年期浮息债获2.08倍认购，7年期固息债获7.61倍认购。前后比较，因收益率曲线对未来市场变化反映充分，所以，面对12月20日央行的再度调息，市场已可做到淡然处之。

    (作者为中信证券债券销售交易部执行总经理)

来源：金融时报

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