博时基金：全方位解读降准对债市影响

　　央行决定自4月25日起，下调大型商业银行、股份制商业银行、城市商业银行、非县域农村商业银行、外资银行人民币存款准备金率1个百分点；同日，上述银行将各自按照“先借先还”的顺序，使用降准释放的资金偿还其所借央行的中期借贷便利（MLF）。对此，博时基金固定收益总部认为，降准有利于缓解银行体系负债端所面临的压力，客观上有利于收益率的继续下行，但这或并不意味央行货币政策出现了方向性的变化，依然要对短端利率变化保持密切追踪。

　　央行降准或源于降低银行负债成本 金融去杠杆大方向未变

　　博时基金固定收益总部认为，本次央行降准主要由于以下四点原因：其一是降低银行的负债成本。金融去杠杆以来，银行的负债成本抬升巨大，并对实体经济的融资成本也有一定的传导。央行降准有利于降低银行体系的负债成本，进而缓解实体经济的融资压力。其二是随着人民币贬值压力的缓和，汇率对货币政策的掣肘显著下降，这是降准得以顺利实施的外部环境。其三则是目前，中国的贸易顺差可能面临下降的压力，外汇占款亦将承压，实体经济也存在一定的压力。需要通过提高货币乘数来适当对冲。另外，2017年的金融去杠杆，金融监管体系处在由乱到治的成型过程，因此必须依靠收紧总量流动性的方式来实现金融去杠杆。央行降准，标志着金融去杠杆从主要依靠总量收紧的方式开始逐步转向依靠监管大框架的制度化推进过程，但金融去杠杆的大方向或没有根本变化。

　　基本面短期下行趋势持续 降准等常规货币政策或仍有空间

　　2017年以来主要矛盾在于供给端。2017年是供给端收缩快于需求端，导致价格、企业利润和库存都在高位，形成经济韧性。但自2017年12月以来，供给约束在显著弱化，上中游生产节奏显著加快，而在居民、国企、地方政府几个大方向抑制杠杆行为的驱动下，需求回落加速，从而形成价格回落、企业利润和库存压力逐步增大的格局。只要没有观察到供给端政策节奏的变化，基本面短期下行的趋势或仍会持续并且加速。

　　外围看全球基本面见顶的迹象比较明确，今年2-3季度可能会看到国内和海外库存回落周期的共振强化。1季度的GDP同比增速依然高达6.8%，稳增长的必要性并不强；从政策定调看，也没有强调对国内或全球基本面的担忧，这一情况下短期内看到托底政策的概率很低。

　　目前央行的流动性投放高度依赖MLF、OMO等货币政策工具，需要大量的质押品，央行可能希望用传统工具来替代MLF、OMO等货币政策工具。在外部汇率压力有所放缓的情形下，央行可能会继续用降准这样的常规型工具替代MLF和OMO。

　　本次降准也表明，央行对银行体系的负债成本和实体经济的融资成本还是存在一定的担忧，预计央行未来还有空间用正常化的货币政策工具来代替各种临时性流动性投放工具。

　　后市仍需密切观察短端利率变化情况

　　博时基金认为，降准有利于缓解银行体系负债端所面临的压力，客观上有利于收益率的继续下行，去年4季度的大跌是脱离基本面的，当前收益率的下行，是对基本面的回归。

　　但同时，次降准或仅意味着货币政策的微调，并不意味着央行货币政策出现了方向性的变化，债市出现2014-2015年那样波澜壮阔的超级牛市的概率或并不大。

　　展望后市，博时基金表示，依然要持续观察短端利率的变化，尤其要关注短端利率是否会出现反弹。长端品种久期要灵活交易，同时中高等级信用品种在配置价值、性价比夏普比等角度看比较突出。

　　从交易层面上看，既要密切观察交易型机构和配置型机构的行为，也要密切追踪央行货币政策的边际变化，把握好交易性机会。