■李 佳
纵观国际资本市场发展历史，一个成熟有效的资本市场，应具备完善的进入和退出机制。在退市制度的约束下，上市公司将会努力改善公司治理机制，规范自身行为，提高整体质量。在国际成熟的资本市场中，上市公司退出机制的建立已有二百多年的历史，并且上市公司退市也是一种正常的市场行为。目前，国内多层次资本市场的发展为退市制度的进一步完善创造了良好条件，各个资本市场虽然有不同的分工，并执行不同的上市规则，但它们之间完全可以实现良好互动，为完善退市制度提供良好的市场环境。总体而言，尽管国外资本市场的投资结构和法律基础与国内市场存在差异，但其高效的退市制度还是值得我们借鉴。
首先，尽可能实现多层次资本市场之间的良性互动，不同市场之间的上市企业可以在不同退市标准的约束下实现转板或退市，同时使这种转变或退市行为成为市场中的正常现象。比如，主板市场的上市企业，若在实际经营中出现违反法律，或财务状况和经营业绩不佳等情况，也就是说主板市场上市企业的日常经营已经不符合上市标准，但适合比主板市场更低层次市场的上市标准，可以到低层次的市场进行上市，如二板市场和创业板市场等；与此同时，在低层次市场中逐渐成长起来的上市公司，若其已经达到更高层次市场的上市标准，可以申请到高层次市场挂牌上市。总体而言，不能因为上市公司不符合上市标准就给其直接判死刑，而应该通过转板或市场之间的转换，给予提供改善经营管理的机会，这对于培育资本市场优秀上市主体是有利的。若上市公司已经不符合最低层次市场的上市标准，则退市即成为顺理成章的行为。
其次，实现退市制度与上市制度的有效连结。国外资本市场体现出强烈的“竞争”色彩，所谓的上市和退市都是正常的市场行为。从美国的情况来看，公司的股票发行和上市是分离的，也就是说股票发行采取注册制，上市批准的权利则在具体证券交易所，同时也具备多元化的上市标准。只要股份公司的股份流通量、财务等方面的指标顺利达标就可以上市，因此公司上市的难度并不大,并且公司上市的目的也是为了整体发展战略，而不是类似我国资本市场中的“圈钱”行为。与此同时，退市制度也是以上市时的具体指标为标准，比如流通量、财务指标等，以投资者的判断为主要依据，退市程序也非常简捷。若上市制度和退市制度实现了有效连结，投资者和企业会将上市和退市看成正常的市场行为,再加上严格的信息披露约束制度，不仅上市公司会注重自身的行为，而且投资者也会逐渐形成“买者自负”的理性观念。
最后，构建多元化的退市缓冲制度，不仅能够给予上市公司足够的时间进行修补，同时也能够稳定投资者的预期。以伦敦证券交易所为例，上市公司拥有长短不一的宽限期，上市公司会利用宽限时间改善公司的治理经营机制，努力提高公司的竞争力和经营水平。与此同时，退市也应有充分的信息披露机制，如果上市公司无法满足上市标准，交易所可以在拟取消上市交易之日的若干营业日之前进行信息披露，并且将相应的缓冲期通知给上市公司，这样不仅对上市公司形成了有效约束，同时投资者在基于“买者自负”原则的基础上，也能够在这段时间内对上市公司加强监督，并对上市公司形成有效约束，这有利于提高上市公司质量。
总之，我国上市公司退市制度的构建应充分借鉴西方先进市场的经验，并且由于我国资本市场仍处于“新兴加转轨”时期，各种类型的投资者不太成熟，“买者自负”的投资文化也未形成，因此上市公司退市应秉承“渐进式改革”的原则稳步推进。
（作者系中国建设银行博士后工作站研究人员）(证券日报)
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