利率市场化是国家信用体系的市场化

　　最近一个阶段的人民币贬值，是中央银行主动的压力测试，对推进人民币国际化具有重要意义。

　　众所周知，利率市场化的本质，是一个国家信用体系的市场化，是现代信用货币交易主体的市场化，是现代经济最核心的组成部分。利率市场化离不开汇率政策市场化，利率和汇率都是货币的价格，是货币使用的时间价值。在现代社会中，跨国贸易和资本贷款人从借款人手里拿到钱，必须根据国际和国内市场利率水平，付给借款人资金使用的费用；而借款人也会根据贷款人信用和借贷期限，要求合理的资本回报。这是经济活动中最上层的市场行为，对于最优化配置资本具有重要意义。

　　中国改革开放三十年，并不缺乏物质生产能力积累，也不缺乏基础设施投资，进出口贸易也雄踞世界之首。但是，相对于欧美日，中国还没有建立起现代金融体系，人民币还没有成为全球可流通、具有世界影响力的货币，又谈何利率市场化呢？

　　中国过去三十年的经济增长和居民生活水平提高，是世界经济发展史上前无古人、后无来者的奇迹。如果冷静地分析这个奇迹，不难发现其背后是“国家信用体系”的支撑。除了“市场化考核”的各级政府，四大国有商业银行一直是国家绝对控制的金融命脉，以国家开发银行为代表的开发性金融，又对商业银行力所不及的基础设施建设领域做了很好的补充。以至于地方政府和国有企业背靠大树好乘凉，只是苦了民营资本和中小微企业。今天当我们面对中国经济的四大宏观拐点，不得不再次开启对市场化资金开放的大门，化解经济发展的软约束。

　　第一个拐点，是人口结构拐点。宏观经济一切问题的基础，就是人口的年龄结构问题。跟统计局的口径略有分歧，我一直用“20至60岁人口占总人口比例”作为最重要指标，来推算中国人口的“供养比例”。通俗地说，就是社会上有多大比例的劳动者，去赡养老人和儿童。即便按照最乐观的估算，中国人口“供养比例”的拐点将会在2015年前后到来，计划生育政策大大加快了这个拐点的到来，而且会让中国社会的老龄化速度，远远快于邻国日本。今天，日本经济诸如通货紧缩等诸多问题，将会是我们不远未来的现实挑战。

　　第二个拐点，是人均收入拐点。经济学是一门研究人类行为的社会科学，随着收入增加，劳动者通过勤奋劳动改善生活状况的积极性在不断降低，这一普遍规律在中国80、90后身上表现明显。除了生活条件的改善，中国新一代劳动者的工作意愿降低，也由于独生子女政策的叠加——很多独生子女宁可不工作，也不愿意从事他们父辈低附加值的、劳动密集型工作，反正可以“啃老”，谁又去理会未来的前程呢？于是，刘易斯拐点出现了，中等收入陷阱风险出现了，伴随着人口结构拐点，中国的出口产品成本提高，必将造成“中国制造”竞争力下降。最坏的结果是：中国在变贵，外资想撤离。

　　第三个拐点，是资产价格拐点。中国改革开放三十年，走的是一条“增量资产货币化”的道路。由于人口红利和制度红利的释放，居民储蓄率全球最高，持续十几年的人民币升值预期，带来三万亿美元的外汇储备，“增厚”了中央银行的资产负债表——以地价、房价为代表的增量资产，迅速“消化”商业银行体系扩张的货币基础，通俗地说就是“面多了加水、水多了加面”。但是，随着人口拐点和收入拐点的到来，人民币升值预期迅速减弱，贸易顺差伴随储蓄率下降而枯竭，人民币资产价格的拐点真的会出现么？最坏的结果：房地产崩盘，资本外逃。

　　第四个拐点，是增长方式拐点。经济体系和生产关系的现代化，必然会导致社会结构和群体行为习惯的现代化。在解决温饱问题以后，越来越多的中国人开始成为有产阶层，开始追求自身财富的保值增值、追求精神层面的成就感和全球化认同。计划经济体系的市场化进程加速，使得“增量资产货币化”的增长方式，必须向“存量资产证券化”转变。在国际上，中国已经成为世界第二大经济体，开始直面美国的货币霸权竞争，开始感受到传统西方发达经济体对中国崛起的担忧。正是在这样一个未必有利的环境下，人民币国际化和人民币利率市场化改革并肩前行，且只能成功不能失败。

　　面对必将到来的四大拐点，对A股投资者来说，长线选股思路的变化已经让很多投资者损失惨重，而创业板和中小板大涨累计的风险已经让很多机构投资者开始撤退。

　　对监管者来说，合并中小板和创业板，放手让更多的中小企业上市，成立“独董工会”加强对中小上市公司的独立监管等等，都是急需自上而下推进的政策。短线上，那些受益于优先股和外资控股比例提高的股票，也许是未来几周市场可以挖掘的题材。