连续4年业绩亏损，*ST长油难逃退市的命运。这不仅使其成为2012年退市制度改革以来上交所第一家因财务指标不达标而退市的上市公司，也使其成为“央企退市第一股”。然而，退市并不能解决所有问题，一方面要保护中小投资者利益，退市保险机制亟待完善，另一方面也给投资者敲响警钟，须警惕ST股和重组股的风险
退市规则实行两年多以来，一直都未有用武之地，如今，*ST长油极有可能成为新规则下的退市第一股，这被外界看作是中国资本市场进步的信号。然而，*ST长油整个退市过程中的诸多行为，却引发中小股东的质疑。年报披露关键时点为何要大额计提？2010年业绩修正由盈转亏是否另有隐情？行业复苏却继续亏损……这一个个未解之谜让投资者无法甘心认输。
4月15日，*ST长油的小股东代表廖亦冰表示，已有200多位散户联合委托律师向*ST长油和上交所发去律师函，要求修正*ST长油的年报，澄清相关疑问，撤回退市申请。
对廖亦冰等公司小股东来说，他们决然想不到拥有央企、垄断资源、行业复苏等光环的*ST长油，有可能成为退市第一股。*ST长油退市背后到底有多少故事，整个过程又会引发投资者和监管机构怎样的反思？
投资者讨说法
4月15日上午9点，记者在上海伟聚律师事务所楼下见到了*ST长油的小股东代表廖亦冰。背着一个中等大小的布袋，神情稍显疲惫，但与记者聊起*ST长油的投资和维权经过时，逐渐升高的语调透露出他疲惫神态下的激动情绪。
“我们不是无理地要求公司不能退市，退市可以，但我们不能接受这么不明不白、糊里糊涂地退市。”廖亦冰说。
因2010年、2011年和2012年连续3年亏损，*ST长油自去年4月22日以来已被上海证券交易所暂停上市近一年时间。
根据上交所的退市规则，被暂停上市后，公司最近一个会计年度的净利润为负值，将会退市。
3月22日，*ST长油发布的2013年年报显示，报告期内，公司实现营业收入73.07亿元，较2012年增长10.22%；归属于上市公司股东的净利润为-59.22亿元，较2012年同期的-12.39亿元亏损幅度扩大。
3月30日，*ST长油发布公告称，预计4月23日前，公司股票将进入退市整理期，为期30个交易日，其后，公司股票将从上交所摘牌。
4月11日，上交所正式发布公告称，决定终止*ST长油股票上市交易。决定公告之日后的5个交易日届满的下一个交易日（即4月21日）起，该公司股票进入退市整理期交易，退市整理期为30个交易日，如不考虑全天停牌因素，预计最后交易日为6月4日，退市整理期公司股票将在上交所风险警示板交易，每日的涨跌幅限制为10%。公司股票在退市整理期届满后的次日终止上市，股票将被摘牌。
公开数据显示，截至2013年末，*ST长油的股东总数为14.9385万户，在2013年年报披露日前５个交易日末，股东总数为14.9442万户。
“一旦在退市整理板开盘，*ST长油的股票肯定会遭到抛售，一旦连续跌停，公司的股票很可能会一文不值。”*ST长油的投资者李秀萍（化名）说。这位说着一口苏北话的女士，当天带着自己的两位兄妹来到了律所。他们是当天上午最晚一批到达律所的投资者。在此之前，已经有近20名投资者陆续来到律所。
与其他投资人早早获得了*ST长油退市消息不同，李秀萍和她的兄妹是在不久之前收到证券公司电话通知之后，才获知自己持有的股票将要退市的消息。
“长油近15万股东，很多股东都是上了年纪的老人，他们可能到现在都不知道自己持有的股票将要退市。血汗钱就这样不明不白地没有了，上市公司需要给我们一个明确的说法。”李秀萍说。
事实上，*ST长油确实也曾风光无限。*ST长油全名中国长江航运集团南京油运股份有限公司（简称“长航油运”），前身为南京水运实业股份有限公司。2007年长航油运通过定向增发方式进入A股市场，其大股东是“国油国运”四大国有船东之一长航集团。公开资料显示，*ST长油的主营业务为：经营全球航线的原油、成品油的运输。2008年，这家运输巨头实现净利润5.96亿元，较上年大涨六成。
趁着2006年至2007年末一波牛市的东风，长航油运一度也曾跻身牛股行列。
“当时买长油的股票，主要是看中它的央企身份和高成长性。它的主营业务是运油，这并不是一般民企能涉足的行业。”廖亦冰斥资百万购买了长油100多万股。
同样看好这家央企、但也同样在这家央企上栽跟头的还有“最牛散户”陈庆桃。陈庆桃在2012年买入长油，每股成本大约在3元左右。外界投资者质疑陈庆桃买入长油是为了博重组，但陈庆桃在接受《国际金融报记者》采访时表示，央企、国际化平台、世界级规模、行业复苏，这些因素显示长油具有投资价值。
“即便是现在，我都认为长油是家好公司，问题还在于人。”陈庆桃说。
大额计提受质疑
股东们的质疑指向2月22日公司发布的两份计提资产减值准备和计提预计负债的公告。
公告显示，长油要对9艘VLCC（超大型油轮）船舶应计提资产减值准备约人民币25.17亿元。与此同时，长油还对10艘长期期租VLCC计提预计负债，金额约为21.03亿元。两笔合计46.2亿元的计提，直接将长油推入了退市通道。
3月22日，*ST长油公告称，由于经营亏损、部分船舶计提资产减值和长期期租VLCC计提预计负债的原因，公司2013年净利润再度亏损59亿元。
对9艘VLCC船舶应计提资产减值准备，长油的解释是，2009年以来国际油运市场尤其是原油运输市场持续低迷，运价长期显著低于行业平均的盈亏平衡点。大型原油轮资产价格也出现了大幅下跌，2012年以来已经较长时间处于低位。目前投入使用的新型节能环保型VLCC船舶较老一代油轮更有市场竞争力。公司认为，截至2013年底，公司VLCC船舶资产出现了明显的减值迹象，且在可预见的将来出现大幅回升的几率较小。
对10艘长期期租VLCC计提预计负债，长油则表示，公司境外子公司长航油运（新加坡）有限公司（以下简称“新加坡子公司”）与境外船东公司签订了不可撤销的长期期租合同，负有法定义务，在承租期内，不论市场运价指数如何变动，公司都需要承担船舶期租租金的支付责任。公司自VLCC船舶租入以来，均能较好地履行租赁合同（支付租金），虽有财务指标不能满足长期期租协议相关条款的约定，经与船东公司友好协商，未发生实质性违约。但由于连续亏损，目前已符合计提预计负债的条件。因此，公司决定在2013年底，根据可能产生最大损失的最佳估计数确认预计负债。
“长油总资产达100多亿元，2013年的营业收入有70多亿元。足见公司仍具备稳定的经营能力，在行业弱复苏的情况下，公司应该想办法增加运营效率，提升业绩。为什么要选择在退市的紧要关头，将计提全部放到2013年。实际上，可以分一些放到2014年。”陈庆桃说，“此外，折旧怎么能算欠钱呢？而计提就是账面上减少总资产而已，不需要公司掏钱出去。”
普华永道会计师事务所原注册会计师盛霞在接受媒体采访时表示，从理论上来说，大额计提是一种会计操作手段，企业一般为了确保收益稳定和少交所得税的情况下，采取大额计提的办法。“但对于会计师事务所来说，大额计提也不是无限度的，一般都有一个额度，必须在审计的可容忍范围内。”
针对*ST长油10艘长期期租VLCC计提预计负债，作为公司审计机构的信永中和会计师事务所表示，“由于无法获取充分、恰当的审计证据，无法确定该事项对长航油运公司财务报表的影响是否恰当。”因此，信永中和对该事项持保留意见。
年报业绩大变脸
另一个引起投资者极大质疑的问题是，2010年年报突然由盈利被修正为亏损。这是所有长油长期持有者心中最大的痛。
“如果不是2010年业绩被修正为亏损，公司绝对不可能退市。” *ST长油另一位股东田华（化名）质疑称，“为什么业绩修正之后，业绩相差如此之大，公司一直没有说清楚。”
2011年3月，长油发布了2010年年报，公司净利润为883.46万元。但在2012年4月，长油发布的《前期会计差错更正公告》称，因会计准则调整及统计数据有误等原因，长航油运对2010年的财务数据进行了追溯调整。调整后，2010年净利润由原来的883.46万元变为-1859万元。
值得注意的是，在2011年，长油完成了定向增发募资15.2亿元。
“若2010年长油业绩亏损，则不符合完成定增的条件；若当年其业绩盈利，则现在达不到退市的条件。”廖亦冰说，在这个问题没有说清楚的情况下，长油不应仓促退市。
“没有明文规定‘亏损不能定增’。定向增发是一种市场化的融资行为，融资对象是少量特定投资者，与公司亏损与否并无关联。其成功的关键是是否有投资者愿意认购。因此，亏损、定增和退市之间并没有必然的逻辑关系。”上海一家大型券商投行部人士对《国际金融报》记者表示。
新华社则引述会计师事务所合伙人的意见表示，尽管上市公司业绩更正很常见，但出现长油这样大的变化说明公司内控有问题，或者管理层存在故意隐瞒亏损的情况，应该引起监管层的注意，甚至应该由证监会立案调查。
针对长油业绩突然“变脸”，上交所并没有采取任何的监管措施，也未有公开信息显示相关监管部门曾对此事进行调查。
事实上，对于2011年定向增发的分红，投资者也存在很多的异议。
“2011年分红方案经过股东大会的审议表示不向增发股东分红，但最后公司还是召开了一个临时股东大会改变了分红预案，这明显是侵害了散户的利益。”田华说。
在2011年3月6日，公司完成了定向增发，大股东南京长江油运公司、华泰证券股份有限公司、太平洋资产管理有限公司分别以5.63元/股的价格，认购了22.5亿股、2500万股和2500万股。
2011年3月26日，长油股东大会通过了当年的分红方案：拟以2010年12月31日的股本总额（约为16.11亿股）为基数，向全体股东每10股派发现金红利0.1元（含税），每10股送0.9股。每10股转增7.1股。
不过，2011年6月1日，长油召开第一次临时股东大会提出，按照增发后的总股本（约为18.86亿股）为基数来进行分红。
“按照增发之后的股本来分红，明显摊薄了小股东的收益。增发股东解禁之后，大举抛售。”田华说起分红的问题，态度颇为激动，不断地用手中的材料拍打着手心。
“如果按照长油的年报，公司连续亏损4年，但上市公司高管的薪酬却不降反涨，这合理吗？”李秀萍提出质疑。
对比2011年和2013年的年报，公司总经理李万锦的薪酬由45万元增至52.02万元，其身份也从董事变成副董事长；而2007年至2011年3月任公司副总经理的丁文锦，在2011年年报中的薪酬为45万元，2011年1月卸任副总经理一职，出任公司党委书记直至2013年，2012年5月起兼任董事，薪酬亦增至52.02万元。
整体来看，2011年到2013年，长油的管理层薪酬增长了15%-20%。
对于上述多个质疑，记者致电长油董秘和董事会办公室，但前者电话已经关机，后者电话则一直处于无人接听状态。
“我也曾多次联系公司董秘办，但电话都没有人接听。此外，还将疑问发至公司投资者关系信箱，但都没有回复。”廖亦冰说，“在股东大会上，我甚至公开询问大股东的代表，但他们都没有正面回答过。”
配套制度待完善
对于小股东提出的两项主要疑问，4月11日，上交所答记者问时表示，如果投资者掌握了上市公司信息披露虚假记载、误导性陈诉或重大遗漏的证据，可向上交所或者证券监管机构投诉。相关证据涉及上市公司或相关责任人违法犯罪的，投资者还可向司法机关举报。投资者如认为上市公司的行为损害了自身的股东权利，也可以通过司法途径寻求民事救济或补偿。
不过，上海新望闻达律师事务所律师宋一欣在接受《国际金融报》记者采访时表示，既然投资者提出了质疑，监管机构应该介入，而按照现行的法律制度，投资者需要提起诉讼，还需要监管机构的处罚决定作为依据。
此次受廖亦冰委托，向长油和上交所发出律师函的上海伟聚律师事务所律师康勇表示，律师函性质上相当于一个工作函，就是希望可以得到对方的回应。“未来到底起不起诉，还需要股民自己商量。”
“3月31日，我们众多投资者到上交所询问情况，走了程序，但截至4月14日，交易所方面还是没有任何反馈。”廖亦冰作为长油小股东的代表，也采取了很多方式进行维权。4月10日，他甚至还去证监会递交了举报信。按照规定，证监会会在10个工作日内给予回复。
在长油的一众小股东看来，在未能解释其提出的多个疑问之前，可以暂缓长油的退市进程。可是，此次交易所推进长油退市的态度非常坚决。
长油还没进入退市整理板，股转系统已经做好了迎接长油的准备。4月15日，媒体援引股转系统相关负责人的话称，*ST长油会在6月4日左右开始退市整理期的交易，并将于8月8日左右转至股转系统交易。
宋一欣表示，退市制度是资本市场市场化运作的一项基础性制度，但这一过程中，需要建立配套的投资者保护机制，维护中小投资者的合法权益。
2013年12月，国务院办公厅发布的《进一步加强资本市场中小投资者合法权益保护工作的意见》（以下简称《意见》）要求：健全中小投资者民事侵权赔偿救济维权机制；引入退市保险和保荐质保金制度。
有市场人士表示，是否在引入退市保险机制前，暂缓决定*ST长油终止上市？
对此，上交所的态度非常强硬。交易所表示，《意见》要求上市公司退市引入保险机制并不等于引入保险机制前，上交所可以暂停执行退市制度。而交易所现行的《股票上市规定》对退市制度的执行规定了明确的程序和期限要求，为确保市场公平有序，上交所应当严格执行有关规定。
对长期受困于退市难题的Ａ股来说，出现首家央企退市被不少人士看作中国资本市场走向成熟的积极信号。很明显，监管机构似乎也希望通过这样一场风雨洗礼让投资者认识炒垃圾股和重组股的风险。
“长油退市是在进行投资者教育，改变投机和炒垃圾股的习惯，但我们不是因为投机才买入的ST股。”田华情绪颇为激动，眼中布满血丝，“我们大多是在2008年至2010年之间买入的长油，那时它是央企大蓝筹，我们也算响应号召，一方面支持央企发展，一方面进行价值投资。持有到现在，一方面是有亏损不想割肉，另一方面是看到航运弱复苏，其他航运企业业绩都慢慢开始好转，同类比较，长油也会借着自身的垄断优势慢慢走出低谷，万万没想到结果会是这样，以后谁还敢相信央企？谁还敢投资蓝筹？”
正如宋一欣所说，如今，长油的问题只能寄望监管介入。而经历长油退市风波之后，投资者需要充分意识到ST类股的巨大风险。据统计，目前除了*ST长油，还有*ST凤凰、*ST超日、*ST二重、*ST国恒等4家公司有可能因为连续3年亏损而面临退市。
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