刘振冬：定向降准不是单纯“放水”

　　对于央行第二次定向降准，一些机构乐观地判断，是“通往全面宽松”之路。甚至有些观点认为，中国经济面临通缩风险，未来应该考虑以降息手段应对。但笔者认为，在稳健的货币政策基调之下，定向降准扩围绝非全面放松的前奏，而是对实体经济的定向发力。

　　从长期看，国内市场并不缺钱。M 2/G D P是常用的衡量金融深化的指标，即广义货币(M 2)与国内生产总值(G D P)的比值。2008年至2013年的M 2/G D P分别为1.51，1.79，1.81，1.80，1.87，1.95。而且，今年5月末，M 2的同比增速达13.4%，远超同期的G D P增长。

　　但从微观的实体经济看，虽然市场不缺流动性，但企业间分布极不均衡，金融部门和实体部门分布极不均衡，导致利率偏高。可以说，目前我国存量并不小，局部流动性问题更多体现为结构现象。这一现状就决定我们不能整体宽松，需要定向发力。这也是管理层坚持整体去杠杆的逻辑，在防控债务和稳增长的两难中选择定向发力。

　　有专家认为，最近实行的针对特定实体的定向调节，并非广泛的放松流动性，而是一种结构性放松，是多元经济条件下的选择性调控，也可看作中国式微调。体现了一种政策导向，不是对困难金融机构的救助；是杠杆的定向调整，不是简单的流动性注入；是为实体经济注入动力，不是金融的自我循环。因此，微刺激不会引发道德风险，相反，会激励金融机构对“三农”和小微企业的关注。

　　央行此前表态，此次定向降低准备金率就是要鼓励商业银行等金融机构将资金更多地配置到实体经济中需要支持的领域，确保货币政策向实体经济的传导渠道更加顺畅。

　　定向降准的结果也印证了央行的态度，在股份制银行中，对于小微业务较为关注的招行、民生和兴业等银行获准降低准备金率，而中信和北京等银行因为不符标准而没有得到这一政策优惠。

　　可以预期，货币政策还会继续定向发力。今年二季度，国务院出台了棚户区改造、增加铁路投资、鼓励民间资本参与基建投资、稳定出口增长、鼓励生产性服务业发展、加快推进水利工程建设、引导资金投资新兴行业等一系列保增长政策。5月30日国务院常务会议李克强总理提出要确保完成全年经济增速7.5%左右的目标，这意味着三季度经济增速必须在7.5%左右。要保证三季度经济增速不再下滑，未来一段时间，货币政策会继续定向发力。

　　目前看来，最可行的定向工具是再贷款。再贷款分为四类，包括流动性再贷款，信贷政策支持再贷款，金融稳定再贷款，以及专项政策性再贷款。有专家认为，再贷款的优点第一在资金流向上相对可控，对应了管理层希望对实体经济的某些部门分而治之的需求。第二个特点是可以拓展长期基础货币投放渠道。第三个优点是定向对定向，有利于支持财政政策上的定向发力。还有一个优点是再贷款是信用贷款。认识到再贷款除了可以给财政政策定向配合之外，还可以做长期流动性供给的角色，也就不难理解其受重用的原因。

　　可以说，监管层从去年以来去杠杆的逻辑没有太多的变动，这是它选择定向宽松而不是总量宽松最根本的逻辑。