在中国公募基金业发展史上，2015年8月24日和25日注定要被载入史册。在这两个交易日中，上证综指的累计跌幅达15.47%，而伴随着市场的快速下挫，分级基金出现大面积下折。对于持有即将下折分级B的投资者而言，如果没有及时卖出，等待他们的将是惨重的损失。这并不是问题的全部。由于分级基金特殊的交易模式，体量较大的分级基金下折后可能引发市场余震。就本次分级基金下折潮而言，创业板和券商板块可能在相关分级基金下折后承受相当大的压力。
下折潮来袭
24日，9只分级基金触发下折，今年以来的明星分级基金创业板B名列其中。24日晚，富国基金(博客,微博)发布公告称，富国创业板B当日价格为0.305元，单位净值跌至0.176元。8月25日是创业板B的向下折算日，截至25日收盘，创业板B的溢价率仍高达206%。这些溢价将随着基金的向下折算而成为持有人的损失。
24日的9只分级基金触发下折只是本次下折潮的第一浪。25日，上证综指跌破3000点，已经触发下折或即将触发下折的分级基金总数达44只。集思录统计数据显示，目前已有10只分级基金正式公告下折，另有14只触发下折阈值。
在母基金接近跌停之时，B份额的净值跌幅应超过10%，但由于二级市场存在涨跌停板限制，B份额只能被封在跌停板上，导致B份额在触发下折时往往出现较高的溢价率，而这些溢价会随着B份额按照净值折算而消失，从而成为持有人的大幅亏损。
分级基金7月的一波下折潮曾引发市场关注。7月9日是多只分级基金的下折基准日，当日母基金暂停申赎，A份额与B份额正常交易。由于当天A股市场强势反弹，很多投资者急于抢反弹，误买入分级B，从而再其后下折过程中蒙受较大亏损，不少投资者的基金净值在短短几天内缩水80%。本次下折暴露出分级基金交易制度的一个漏洞：尽管此前基金公司多次发布公告，但在风险巨大的下折基准日，投资者在买入B份额时没有看到任何类似上市公司“ST”的提示和标识。
7月17日，深交所表示，将建立分级基金交易风险警示机制，对于存在高风险情形的分级基金，将按照《会员客户高风险证券交易风险警示业务指引》的规定，启动分级基金风险警示程序。
或引发余震
分级基金诞生于2007年，在本轮牛市中名声大噪。在“疯牛”时刻，分级B因杠杆效应而连续涨停，令众多持有人欣喜若狂，成为市场明星，越来越多的投资者成为分级基金的铁杆“拥趸”。正因为如此，本轮牛市诞生了多只体量超过百亿份的分级基金“巨无霸”。这些巨无霸的存在，使得分级基金的下折潮可能导致连锁反应。
在本轮牛市中，分级基金中的明星是行业分级和主题分级产品，加上历史更长的指数分级产品，构成了特点鲜明的分级基金产品线。一只贴合市场的热点分级基金在热点大放异彩时，就会迎来规模的急剧扩大。2014年末的券商股行情催生了券商板块的明星分级基金。火爆的创业板行情则使创业板指数相关分级基金膨胀成为“巨无霸”。
分级基金A、B两个份额的投资者风险偏好截然不同，其差异是分级基金下折潮引发市场余震的重要因素。A份额的投资者往往追求稳定的固定收益回报，他们相当于对B份额的投资者进行融资，而B份额的投资者实际上对投资加了杠杆。当下折触发之后，A份额的投资者和B份额的投资者都会得到一部分母基金。由于母基金的风险程度均不能满足A份额或B份额投资者的风险偏好，被赎回将是大概率事件，这意味着基金管理者将抛售所持股票。
有基金公司相关人士以目前规模较大的创业板分级为例分析，创业板A（150152）持有人一般在二级市场上折价时买入(8月24日折价率为5.22%)。虽然持有人买到了打折货，捡到了便宜，但是A份额不能单独申购赎回，如果不折算，这个折价的便宜没法实际占到。现在有了直接赎回母基金份额从而兑现A份额折价的机会，投资者一般会选择赎回母基金份额。折算前B份额动辄3倍、4倍的杠杆消失了，回到通常的2倍初始杠杆。再者市场情绪不好，这也是投资者赎回母基金的原因。
由于分级基金大多挂钩某一市场指数或板块指数，根据分级基金的规模就不难推测下折发生后哪些板块将承受压力。据市场机构的测算，本次下折潮中，场内份额最大的两只基金分别是申万证券和创业分级，规模分别为226.62亿份和128.54亿份。如果折算后投资者赎回母基金份额，则这两只基金分别需要卖出61.72亿元和37.84亿元的股票来应对赎回。申万证券跟踪的是CSSW证券指数（399707），创业分级跟踪的是创业板指（399006）。近一个月，CSSW证券指数日均成交量为339.82亿元，创业板指的日均成交量为515.19亿元，潜在赎回规模约占这两个指数日均成交额的18.16%和7.34%，可能会对板块产生一定影响。具体到个股，可以按照24日指数成份股的权重估算个股的潜在卖出金额，并且可以测算潜在卖出额占个股近5日日均成交额的比例来作为冲击系数。
反思分级热潮
近日，在一个银行理财经理与公募基金经理共同参与的研讨会上，银行理财经理最关心的问题均指向分级基金。有银行理财经理介绍，在上半年的牛市中，很多银行理财客户通过银行渠道购买分级基金，而很多银行理财经理和客户都不明白分级基金的交易模式，甚至有银行理财客户用持有普通股票型基金的模式长期持有分级B。这一切都说明分级基金的投资者教育工作任重而道远。
7月17日，深交所发出通知，要求会员切实加强分级基金的投资者教育工作，通过公司网站、微信、微博以及营业场所等渠道，详细介绍分级基金产品特点，充分揭示分级基金B份额杠杆交易、下折算等风险特征，提高投资者风险意识，引导投资者理性参与交易。近日，证监会新闻发言人张晓军表示,考虑到分级基金机制较为复杂,普通投资者不易理解，且前期出现了一些新情况、新问题，证监会将暂缓此类产品的注册工作，并正在研究有关政策。
此前，分级基金受到市场热捧，对基金公司存在巨大诱惑。在主动管理股票型基金的市场话语权式微的背景下，受到投资者追捧的分级基金可以为基金公司迅速扩大资产管理规模，成为一些二线基金公司“弯道超车”的捷径。于是，分级基金大战愈演愈烈。几家行动敏捷的公募基金公司大规模申报各种行业与主题分级基金，迅速抢占山头，攻城略地，部分后知后觉的基金公司亦步亦趋。一时间，市场上出现大量“银行分级”、“一带一路分级”、“国企改革分级”产品等。
行业分级与主题分级基金的魅力在于，它们为普通投资者营造了一种轻松简易的投资氛围，在板块普涨普跌的A股市场，很多普通投资者习惯于根据行业和题材自上而下选股，行业和主题分级基金看似更加精准地为投资者锁定了机会。然而，值得注意的是，在这些看似光鲜的分级基金名称背后，其实是相对模糊的产品设计逻辑。其中，以近期密集出现的主题分级基金为最，当“一带一路”、国企改革、并购重组等热门题材均化身为一只只分级基金时，证券投资中最为关键的研究和调研被忽略了。某公募基金人士承认，以此前大热的国企改革主题为例，对于主动投资基金经理而言，捕捉相关标的实属不易，更何况要设计一个国企改革指数，进而设计相关的主题分级基金。事实上，很多主题分级基金持仓的个股之间存在对冲关系，依靠买入国企改革分级基金来捕捉国企改革投资机会的难度不小。
北京某公募基金基金经理对中国证券报记者表示，工具性基金产品适合有一定投资能力的投资者，但目前这类产品往往由并不具备足够投资经验的投资者持有。随着公募基金行业以及投资者的逐渐成熟，相信像7月那样的下折惨剧会越来越少。
分级B溢价率前十（数据截至8月24日）
基金 基金简称 净值 折溢价率 净值 单位净值
代码 增长率(%) (%) 杠杆 (元)
150178 鹏华证保分级B -40.82 130.46 6.89 0.17
150023 申万菱信深成进取 -29.61 117.72 5.16 0.25
150201 招商券商分级B -32.91 103.37 4.92 0.27
150172 申万菱信证券行业分级B -32.43 103.11 5.08 0.25
502022国金通用上证50B -34.67 102.84 5.81 0.21
150153 富国创业板指数分级B -33.58 92.61 6.77 0.18
150180信息分级B -32.31 87.50 4.85 0.26
150316 富国中证工业4.0B -29.17 87.39 5.24 0.24
150031 银华中证90鑫利 -35.19 85.97 5.59 0.22
502002中证500等权重分级B -27.63 73.45 4.72 0.28
数据来源：金牛理财网
近期预计下折的分级B（数据截至8月24日）
基金代码 分级股B基金简称 下行折算点 下行需B份额 下折需母基金
净值跌幅(%) 净值跌幅(%)
150172 申万菱信证券行业分级B 0.25 0.44 0.09
150226博时证保分级B 0.25 0.95 0.19
150180 鹏华信息分级B 0.25 5.3 1.09
150201 招商券商分级B 0.25 6.37 1.29
502008易方达国企改革指数B 0.25 8.86 1.89
502002 中证500等权重分级B 0.25 9.09 1.93
150086 申万菱信中小板指数分级B 0.25 11.54 2.51
150091 万家中证创业成长分级B 0.25 13.82 3.07
150322 富国中证煤炭指数B 0.25 15.82 3.59
502050易方达上证50分级B 0.25 18.06 4.16
150246 鹏华互联网B 0.25 19.35 4.55
150107 易方达中小板指数B 0.25 20.76 4.91
150294 南方中证高铁B 0.25 22.31 5.38
150236 鹏华证券分级B 0.25 22.6 5.45
150139 银华中证800分级B 0.25 23.55 5.74
150288 中融钢铁行业B 0.25 23.55 5.75
150282 长盛中证金融地产B 0.25 25.82 6.45
150165东吴转债指数分级B 0.45 29.02 6.17
150312 信诚智能家居B 0.25 30.36 7.97
150075诺安中创分级进取 0.25 33.33 11.89
150208 招商300地产B 0.25 33.86 9.2
150232申万电子分级B 0.25 34.79 9.54
150029 信诚中证500B 0.25 36.39 13.39
150052 信诚沪深300分级B 0.25 38.73 11.06
150292 中融中证银行B 0.25 41.04 12.1
150256 易方达银行B 0.25 41.34 12.25
502012 易方达证券分级B 0.25 41.97 12.58
150270 招商中证白酒B 0.25 42.53 12.78
150244 鹏华创业板B 0.25 42.79 12.91
150300 华安中证银行B 0.25 43.1 13.04
150204 鹏华传媒分级B 0.25 43.95 13.33
150058长城久兆中小板300积极 0.25 44.69 17.9
150199 国泰国证食品饮料分级B 0.25 44.7 13.77
150304华安创业板50B 0.25 44.86 13.91
150093 诺德深证300指数分级B 0.25 46.35 14.57
150228 鹏华银行分级B 0.25 47.92 15.33
150250 招商中证银行指数B 0.25 49.19 16.07
150268 博时中证银行指数分级B 0.25 49.3 16.15
150118 国泰房地产行业分级B 0.25 49.67 16.25
150216 国泰TMT50B 0.25 49.77 16.29
150230 鹏华中证酒指数分级B 0.25 50.4 16.69
150136 国富中证100指数增强分级B 0.25 51.27 17.1
502038大成互联网金融B 0.25 51.31 17.3
150089 金鹰中证500指数分级B 0.25 51.34 17.23
150318 交银互联网金融B 0.25 51.36 17.32
150238 鹏华中证环保B 0.25 51.74 17.54
150191 新华中证环保产业B 0.25 51.83 17.42
150218交银新能源B 0.25 52.74 17.98
数据来源：金牛理财网
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