中金：不必对A股过度悲观 下半年“股债双牛”概率更高

　　中金公司5日发布策略研究认为，自3月底以来，A股市场受金融去杠杆、强化金融监管等导致流动性偏紧的影响明显下跌。对比历史上类似的流动性紧缩导致的股市下跌，并结合当前市场环境来分析下半年A股可能的走势，在当前位置不必对A股过度悲观。

　　自2010年以来、包括本次流动性紧缩在内，共发生六个紧缩导致股市下跌的片段，其共同特征都是：债券收益率整体上扬；短端收益率上升更多导致长短端息差迅速缩窄；股市短时下挫。

　　综合对比，当前的流动性紧缩与2010/2011及2013年的流动性紧缩的核心不同之处在于，之前的流动性紧缩一般发生在有较高通胀预期之下（CPI通胀月同比在2.5%或更高的水平持续几个月），而这次流动性紧缩则更多是因为金融去杠杆所致，并非针对管理通胀预期（CPI同比在1.5%附近或一下，PPI同比正高位下行）。

　　往前看，市场中期演化（3-6个月）视增长预期是否受流动性紧缩影响而存在两种可能性：

　　1）“股债双牛”情形：流动性紧张告一段落，市场走出低谷，股债均有机会在下半年出现一定幅度的反弹；

　　2）“二次探底”情形：流动性紧张的情况持续，最终影响到实体经济并导致增长预期恶化，市场需要重新审视增长风险。

　　到目前为止的流动性紧缩效果更多在金融市场内部，从信贷量、实体资金成本等项目来看，对实体经济的影响暂时不大，但如果这种紧缩持续，则存在伤害实体经济的可能性。考虑到房地产投资将在去库存超预期（三四五线销量依然较好）的背景下依然稳健增长、制造业产能周期已经见底并逐步回升、出口也稳步回升，对下半年增长无需过度担忧，一旦市场流动性出现边际缓解（考虑物价和增长不支持持续紧缩、进入三季度有维稳需求等），下半年内地A股与债市呈现出“股债双牛”情形的概率更高，A股与港股及海外股市表现的差距将出现收敛。

　　接下来需要密切关注以下方面的进展：1）流动性紧张的情况是否随着六月底MPA考核及三季度维稳预期而有所缓解，各类监管政策是否还有加强的趋势；2）房地产调控是否会进一步蔓延至三四五线城市；3）更广泛的增长是否会受到流动性紧缩的影响；4）市场风格是否存在切换的可能性，等等。