成王败寇型行业是如何产生的

　　本刊特约作者 陈嘉禾／文

　　在分析不同的行业时，投资者往往会遇到两种不同类型的行业。第一种较为多见，即“和睦共处型”。企业之间虽然也有竞争，也有回报率的差异，但是差距不算太大，而且格局相对稳定，不太出现一方青云直上、另一方一败涂地的情况。

　　绝大多数行业都属于这种类型。一个城市里的几家出租车公司往往和睦共存，证券公司虽然互相拉客但谁也不会一家独大，航空公司的票价虽然经常竞争打折但是回报率总是相差不多。类似的行业还有很多。

　　对这类行业的公司来说，虽然之间也有优劣之分，却没有生死之分。周期也都差不多，行业景气的时候一起多赚一些（好公司赚得更多），不景气的时候往往差公司会不赚或者小赔，好公司却也难逃利润下降。而且，竞争格局往往很稳定，可谓“和睦共处”。

　　但是，还有一种行业，我把它称为“成王败寇型”行业。即竞争导致的结果，往往是胜出者飞黄腾达、ROE（净资产回报率）动辄高达20%、30%，失败者却黯然隐退，ROE甚至跌到负数。

　　举例来说，在空调行业中，格力在最近10年中风头无两，但当年的龙头企业春兰却在苦苦挣扎；在汽车行业中，上汽、长安等公司最近几年利润丰厚，但一汽却倍感艰辛；在流行服装行业中，优衣库当下正时尚，但李宁、ESPRIT这些几年前火遍全国的品牌却差强人意。

　　更不用说，在白酒行业中，茅台利润率一直超高，但很多中型小白酒企业却勉强渡日；在智能手机行业中，随着华为、OPPO的攻城略地，索爱、三星等品牌逐渐淡出。

　　对于“成王败寇型”行业来说，选择投资标的无疑是困难的。

　　成功的企业往往大赚其钱，估值常常不太便宜。但是，以不太便宜的估值买入股票以后，投资者却面对这些目前成功的企业，将来可能变成下一个失败企业的尴尬。而一旦当时成功的企业后来失败，业绩下跌加上估值下挫带来的戴维斯双杀，往往是毁灭性的：看看ESPRIT的品牌拥有者思捷环球，在港股10年的走势就知道了。

　　许多研究者简单地将这些公司的失败归结于治理水平的高低、战略选择的对错等等，却忽视了这些行业自身属性的问题。如果说这些行业中的巨大差别，真的只是由公司治理等区别导致的，那么又如何解释，在那些“和睦共处型”行业中，成功和失败者之间，很少存在如此巨大的差异呢？

　　是什么原因导致了这两种类型的行业，其内部的竞争格局会有如此巨大的差异？我认为主要有两点：品牌认知度的作用不同，客户转移成本不同。

　　在“成王败寇型”行业中，消费者对品牌有着强大的从众效应。同时，好的品牌企业又可以加大广告费用，促进这种从众效应，形成正向循环。比如都认为茅台是最好的酒，主人在重要宴请时就很难为省钱换一个品牌；而格力在赚钱以后，能够打出大量的广告，则会导致消费者不愿意尝试其他的品牌，从而赚到更多的钱。

　　而在“和睦共处型”行业中，这种效应则不强。虽然上海的消费者都知道四大出租车公司（大众、锦江、强生、海博）品牌好，但是许多人还是随机坐车，因为等下一辆车很麻烦，品牌间的差别也没那么大。而在选择航空公司的时候，消费者也很少觉得品牌之间有多么巨大的区别。

　　再看看你家门口的理发店，甚至根本懒得做广告，但很少有连锁理发店能抢走多少本地理发店的生意。而对于保险公司来说，相近规模企业的产品间的差异，明显不如明星基金和普通基金之间的差异来得那么巨大。

　　同时，“成王败寇型”行业中，客户的转换成本普遍很低。上一台手机用的是OPPO的，下一台用华为，一点障碍都没有。但是投资者转一个证券公司的账户、航空公司换一个机场和航线，却是一件非常费力的事情。

　　所以，投资者在选择标的的时候，一定要对行业性质的细微差别加以仔细分析，才能更好地把握行业内公司的长期趋势。

　　作者为信达证券首席策略分析师、研发中心执行总监