四大机构点评6月份金融数据：贷款难救非标，社融继续大降

　　7月13日，央行发布数据显示，2018年6月末M2余额177.02万亿元，同比增长8%；当月新增人民币信贷1.84万亿元；社会融资规模增量1.18万亿元，存量183.27万亿元，同比增长9.8%。

　　同时也公布了2018年上半年金融数据，上半年对实体经济发放的人民币贷款占同期社会融资规模的96.3%，同比高22.5个百分点；对实体经济发放的外币贷款折合人民币占比-0.1%，同比低0.5个百分点；委托贷款占比-8.8%，同比低14.2个百分点；信托贷款占比-2%，同比低13.8个百分点；未贴现的银行承兑汇票占比-3%，同比低8.1个百分点；企业债券占比11.2%，同比高14.5个百分点；非金融企业境内股票融资占比2.8%，同比低1.1个百分点。

　　中国民生银行首席研究员温彬：M2增速再创新低，表外融资持续收缩

　　第一，6月末M2同比增长8%，创历史新低。在新增贷款显著增加、财政存款同比持平的情况下，M2增速再次探底一方面受基数效应影响，另一方面与严监管背景下，银行表外、同业业务大幅收缩导致的货币派生效应持续减弱有关。

　　第二，上半年社会融资规模增量累计9.1万亿元，比去年同期少增2.03万亿元，亦低于过去5年同期均值。从结构上看，表外融资大幅下降是社融持续萎缩的主要原因。上半年委托、信托、未贴现承兑合计减少1.26万亿元，同比多减3.74万亿元，其中委托贷款从年初以来持续负增长，上半年累计减少8008亿元；信托贷款从3月以来持续负增长，上半年累计减少1863亿元；未贴现银行承兑汇票上半年累计减少2717亿元。从直接融资看，上半年企业债券净融资1.02万亿元，同比增加1.38万亿元，可见当前尽管发生信用债违约事件多起，并不改变债市回暖趋势；股票净融资2511亿元，同比减少1799亿元。总的来说，在“委贷新规、资管新规”等严监管背景下，表外融资大幅萎缩拖累了社融增速，信贷回归为实体经济融资首选，未来融资回表、非标转标仍是主要趋势。

　　第三，上半年新增人民币贷款9.03万亿元，同比多增1.06万亿元，亦远高于过去5年同期均值。从结构上看，一方面居民短期消费贷增加1.1万亿元，占比12.18%，较去年同期略有上升；居民中长期贷款新增2.5万亿元，占比27.69%，较去年同期回落7.69个百分点，反映房地产调控政策成效显现。另一方面，非金融企业贷款增加5.17万亿元，占比57.26%，较去年同期有所上升，反映信贷对实体经济支持力度日益增强。

　　总的来看，上半年M2和社融数据不及预期，主要与金融严监管下，表外融资大幅萎缩，整体融资环境趋紧，信用派生能力较弱有关。然而，新增信贷的屡创新高反映出在融资回归表内的背景下，实体经济的融资需求仍然旺盛。为了实体经济的平稳健康发展，预计央行将综合运用多种政策工具组合，保持流动性充裕和市场利率水平稳定；同时，仍有可能进一步采用差别化准备金和差异化的信贷政策，增强金融机构服务实体经济的能力。

　　招商宏观谢亚轩团队：表内似火、表外如冰

　　第一，6月M2同比增速下降0.3个百分点至8.0%创下历史新低，也低于市场一致预期，M1抬升0.6个百分点至6.6%。在去杠杆、严监管的大背景下，整体融资环境依然较紧，信用派生能力弱化，新增企业存款与非银存款同比少增。预计年内M2继续维持个位数低速增长。

　　第二，6月贷款增加1.84万亿超出市场预期，同比增速小幅回升0.1个百分点至12.7%，新增量同比多增3000亿元扩张明显。分部门来看，企业贷款新增9819亿元，但主要由票据融资扩张贡献，新增中长期贷款仅为4001亿元，同比少增1777亿元；居民贷款新增7073亿元，同比少增311亿元，其中中长期贷款新增4634亿元，同比少增199亿元，房地产调控政策仍在起效。

　　第三，6月社融增量1.18万亿再度低于市场预期，同比进一步跌至9.8%，考虑地方债置换等因素的广义社融同比增速同样跌至11.1%的历史低位。去杠杆环境下表外融资的大幅萎缩，本月负增长6916亿元，同比大幅恶化9135亿元，其中表外非标委托与信托贷款6月共缩减3265亿元，增量同比恶化5714亿元。6月直接融资新增1557亿元，主要来自于债券融资项的边际回暖，债券融资本月新增1300亿元，同比多增1469亿元。

　　第四，当前表内信贷发力并不足以完全抵消表外融资的持续低迷，社融增速的萎缩对实体经济增长的潜在负面影响可能逐步显现，去杠杆背景下货币政策空间相对有限，财政政策的配合可能更加值得期待。

　　中国银行国际金融研究所高级研究员李佩珈：警惕货币供给失衡对经济增长的紧缩效应

　　第一，信贷和社融资增长背离，信贷高增长而社会融资规模持续萎缩。随着定向降准政策的实施，信贷增长出现反弹，6月新增人民币贷款相比上月增加6900亿元，成为拉动6月社会融资规模反弹的最主要原因。6月末，人民币贷款占同期社会融资规模比重达到96.3%，为2010年以来最大占比。与此同时，新增社会融资规模延续少增态势，上半年新增社会融资规模9.1万亿元，比上年同期少增2.03万亿元，这主要与严监管背景下，企业信托、委托等融资渠道急剧收缩有关。这造成了银行同业业务规模下降及相应的货币派生能力下降，不断拉低M2增速和社会融资规模存量增速，是当前“稳健略宽”的货币政策操作难以彰显效果的根本原因。

　　第二，货币供给失衡将对经济增长产生紧缩效应。信贷高增长而社会融资规模持续萎缩，表明货币供给不均衡矛盾日益突出，企业很难获得除银行贷款外的其它资金，企业融资难问题再次抬头，部分企业还出现 “融资渠道荒”导致的债券违约增加等新现象。从PMI指数等先行指标看，未来一段时间经济仍有边际走弱风险。

　　第三，从未来趋势看，内外部因素制约“稳健略宽”货币政策效果的发挥。一是中美贸易摩擦加剧背景下，保持经常项目顺差有很大压力，外汇占款仍将负增长或零增长，不利于增加基础货币供给。二是强监管和去杠杆政策不变的背景下，信托贷款、委托贷款等增长依旧乏力，制约社会融资规模反弹。三是在经济活力下降、存款增长放缓的背景下，银行仍面临较大的“负债荒”压力，制约信贷规模回升。

　　第四，“宽货币＋稳监管＋差别化利率”组合操作将成为下半年金融政策操作的主要特点。考虑到实体经济企业融资难、融资贵问题凸现，下半年金融政策要把解决企业融资难问题放在更加重要位置，并辅之以 “从严房地产调控＋强化资金流向监管＋差异化利率”政策，以实现稳增长、防风险的均衡目标。一方面，仍有必要进一步降准，以应对当前货币供给偏紧状态。另一方面，监管政策保持从严基调，在实施进度和节奏上考虑实体经济承受力。要提高从严房地产调控的精准性，抑制部分二、三线城市房地产泡沫化运行风险。此外，加强贷款资金流向监管，采取差别化、有保有压的利率政策，以引导资金合理流动。例如，对房地产贷款利率，按市场化原则、随行就市;进一步下调支农、支小再贷款利，引导这些行业资金利率下行。

　　海通姜超、梁中华：贷款难救非标，社融继续大降

　　第一，社融增速再降。6月新增社融总量1.18万亿，同比少增约6000亿，社会融资规模存量增速继续大降至9.8%。其中6月对虽然实体发放贷款增加1.67万亿，同比多增2300亿，但表外非标融资继续大幅萎缩，委托、信托贷款、未贴现银行承兑汇票继续减少了6900多亿，同比少增9100亿。大部分表外融资需求难以向表内转移，是拖累社融的主因。

　　第二，信贷高增依靠票据。6月新增金融机构贷款1.85万亿，同比多增3000亿。其中居民部门贷款增加6900亿，较去年同期萎缩600亿，其中短贷和中长贷分别同比少增约240亿和340亿，居民举债放缓，地产销售仍将降温。6月企业部门新增贷款1万亿，同比多增3000亿元，但主要是票据融资同比多增贡献，而企业中长贷增长4400亿，同比少增近1400亿。

　　第三，M2增速降至8%。6月财政存款减少6900亿元，财政放款较去年同期略有加快，但非标融资萎缩、社融增速大降，货币创造活动减少，6月M2同比增速进一步降至8%，维持低增长趋势。6月M1同比增速回升到6.6%，M0增速小幅回升到3.9%。

　　第四，货币边际宽松，难解非标难题。继4月“置换式”降准后，央行6月再度定向降准，当前银行间流动性极其充裕，DR007和R007利率均处于17年以来的低位区间，货币结构性宽松趋势有望延续。但今年金融监管政策进一步规范后，非标融资大幅萎缩，信用风险上升冲击低等级信用债发行，货币流向实体主要依赖银行贷款，而这又受到贷款政策的限制，表外融资难以回归表内。预计社融增速或将继续下行，经济下行压力增大，信用风险上升。