来源：新浪证券

　　出品：新浪财经上市公司研究院

　　作者：浪头饮食/ 郝显

　　2月7日，想念食品更新了招股书，距离上次披露招股书已经过去了7个月时间。此前想念食品曾准备在创业板上市，2021年4月主动撤回了申请，过了一年时间转向了主板。

　　值得注意的是，在最近网传的主板IPO申报企业审核细则中提到，食品等相对传统、行业壁垒较低的大众消费类企业属于“限制类”企业，要求 “总体少报慎报”。

　　挂面企业就属于行业壁垒低的大众消费类企业，由于2020年疫情后需求短暂爆发，行业内公司纷纷扩产能，2021年整个行业陷入过剩。挂面龙头克明食品2021年净利润减少了77%，想念食品也减少了40%，2022年仍处在低价竞争的状态。

　　从想念食品自身来看，公司经营效率远低于竞争对手，2021年存货周转率仅为克明食品的53%，产能利用率则不断下滑，在这种情况下上市募资扩产能必要性是存疑的。

　　想念食品IPO：创业板转主板后再度清理对赌协议 此前签的业绩承诺已无法完成

　　根据最近网传的主板IPO申报企业审核细则，食品、家电、家具、服装鞋帽等相对传统、行业壁垒较低的大众消费类企业属于“限制类”企业，“可以正常受理但不鼓励”，要求“合理引导中介机构仅推荐其中研发能力强、行业地位突出的企业，总体少报慎报” 。

　　想念食品主营业务为挂面，属于行业壁垒较低的大众消费类企业，行业龙头克明食品已经上市，但是目前总市值仅41亿元。近几年想念食品营收一直为克明食品的四成多，2022年上半年下滑到28%；想念食品净利润则为克明食品的六成左右。

　　如果按照克明食品市值的一半给想念食品估值，则想念食品市值仅为20多亿，目前主板公司20亿元市值以下区域基本上是”ST”公司的聚集地。

　　比较尴尬的是，其最后一轮融资估值并不低。想念食品成立于2008年，成立以来经历过多轮融资，2020年3月最后一次融资中，前海基金、中原前海、方舟基金以12元每股的价格增资，以此估算融资估值达到12.87亿元。按照2019年净利润估算，融资估值约为12倍市盈率，但是从2019年到2022年，想念食品净利润基本处在停滞状态，估值估计也很难有大幅度提升。

　　另一方面，对于想念食品来说，IPO确实具有急迫性。2015年以后，想念食品开始接受机构融资，目前股东名单中已有多家机构。2017年9月，想念食品及其股东与国际金融公司签订了对赌协议，协议中包括“五年内完成适格公开发行”等内容。

　　与此同时，控股股东也与前海基金、中原前海、方舟基金签订协议，并做出了业绩承诺，承诺2020年、2021年、2022年净利润分别不低于1.35亿元、1.5亿元、2.1亿元。并且约定“2022年12月31日之前，公司未能在上海证券交易所、深圳证券交易所完成首次公开发行股票并上市”，则控股股东要履行回购义务。

　　从近几年业绩来看，想念食品业绩完成情况并不理想，2021年仅实现1.12亿元净利润，离承诺的业绩1.5亿元还有不少差距，而2022年上半年公司净利润仅为5023.79万元，要实现原先约定的2.1亿元净利润应该不容易。

　　2020年8月创业板IPO前夕，公司终止了对赌协议。2022年6月，申请主板上市招股书披露前与国际金融公司重新签订了终止协议，但是仍规定如果规定时间内未成功上市，《发起人承诺协议》效力自行恢复。

　　控股股东与前海基金、中原前海、方舟基金也在2022年4月签订协议，宣布取消对赌协议，并且称“不存在对赌协议转为‘抽屉协议’ 的情况，解除时未约定补偿安排、不存在其他特殊利益安排。”

　　很明显，连续两次宣布取消对赌均是出于IPO的目的，想念食品面临的上市压力并不小。

　　挂面行业壁垒低产能已过剩 想念食品净利润下滑产能利用率不断走低

　　想念食品目前面临的最大问题是业绩停滞。

　　2019年公司营收为13.47亿元，2021年增至22.23亿元，增幅达到了65%，而同期归母净利润从1.13亿元下滑至1.03亿元，下滑了9%。

　　造成增收不增利的主要原因是营业成本同期增长了近80%，蚕食了利润。同期的克明食品也出现同样的趋势，净利润大幅下滑。

　　克明食品将2021年净利润的大幅下滑归结为两个主要因素，一是原材料成本的上涨，二是2020年受疫情影响，挂面食品市场需求大幅增加，行业内各家公司纷纷新建产能。2021年随着新建产能的陆续投产，产能更趋饱和，挂面市场陷入低价竞争，导致毛利率大幅下滑。克明食品2019年毛利率接近25%，2021年则下滑至16%。

　　挂面是一个技术壁垒很低的行业，扩产周期也很短，这导致了2021年的过剩局面。事实上2022年克明食品仍未恢复。根据业绩预告，2022年全年实现归母净利润1.4亿元-1.8亿元，这个金额甚至低于2018年，而从前三季度来看，2022年营收在继续增长，毛利率则维持不变，只能靠销量增长来带动净利润。

　　一方面挂面行业市场需求增长在放缓，另一方面主要玩家产能在增长，在这两个因素共同作用下，行业性的过剩成为挂面企业都要面对的问题。

　　想念食品毛利率变动趋势与克明食品一致。2019年毛利率为21%，2021年降至14%，2022年上半年则为16%。

　　想念食品同样也在扩产能，其募投项目主要投入“镇平想念食品产业园二期工程建设项目”，该项目投产后将增加15.36万吨产能。目前想念食品挂面产能约为38.62万吨，而从2020年以来，其产能利用率就在不断下滑，从83%下降至72%，2022年上半年进一步下滑至52%。新建产能投产后能否消化是个很大的问题。

　　我们注意到，近几年想念食品存货在不断膨胀，从2020年的5.17亿元增至2022年上半年的7.58亿元，存货规模已经与克明食品相近，而营收还不到克明食品的一半。这导致其存货周转率不断下降，2021年存货周转率仅为克明食品的53%。

　　从2020年以来想念食品经营活动现金流整体呈净流出状态，再加上投资活动现金流持续为负，只能依靠融资来补充现金流。而公司目前已经面临偿债压力，截至2022年上半年，短期有息负债达到6.37亿元，长期借款达到2.07亿元，账面货币资金则仅为5.13亿元。