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沪深300指数与上证指数关系的实证研究
 【进入论坛】 【推荐朋友】 【关闭窗口 2008年03月18日 08:06
杨小强
    自2005年4月8日正式发布以来,沪深300指数已经顺利运行近3年了。同以往指数相比,沪深300指数编制有了较大改进,从理论上讲与上证指数相比具有更好的市场代表性和参考价值。

    但实际运行过程中,沪深300指数是否已经成为投资者的主要参考的指标呢?其与上证指数之间的关系是什么样?是否已经取代了上证指数成为中国股市成为最重要的指标了?作为上证指数第一权重股的中石油是否也会造成沪深300的失真?为此,下文针对上证综合指数和沪深300指数的互动关系进行计量检验,揭示他们变化的动态模式。

    一、沪深300指数与上证指数关系研究

    研究思路如下:首先我们对获取的数据进行平稳性检验,如果检验的数据序列是非平稳性序列,就要对该序列进行协整分析,以验证其长期均衡关系,如果属于平稳序列则不用进行协整分析。在通过了以上检验之后我们再对序列组进行Ganger非因果关系检验,最后进行方差分解,以此来判断各个变量间哪个的解释力比较强,哪一个外生性比较强。

    1.样本数据的选取

    在综合考虑本文研究需要的情况下,我们选取了自2008年以来截至3月7日收盘的所有交易日上证指数与沪深300指数收盘价的数据,建立两个时间数据序列,其中上证指数的收盘价数据我们命名为是S1,沪深300指数的为S2。数据整理如下:

    表1样本数据统计

    2.样本序列的平稳性分析

    为了防止虚假回归情况的发生,我们在分析之前,首先对上证指数S1序列与沪深300指数S2序列进行平稳性检验,我们采用通用的ADF方法检验。ADF方法如下:

    假设序列服从AP(P)过程,则检验方程为:

    检验的原假设是序列服从单位根过程。对于给定的显著性水平?琢,如果?酌的估计值小于临界值,则表明序列是平稳的;反之,序列是不平稳的。

    根据以上方法我们对S1与S2进行检验,结果见表2与表3:

    表2上证指数S1序列的ADF检验

    从表中我们可以看到:S1的T统计量为-1.041919,S2的T统计量为-1.139208,皆为不平稳序列,因此需要进一步进行协整检验。

    3.协整分析

    在上面的分析中,我们得到S1序列与S2序列都具有不稳定性,因此并不能直接进行Granger非因果关系检验,只有两序列之间具有协整关系时,我们才能进一步对其进行Granger检验。本文采用Johansen极大似然估计法,对S1与S2之间的协整关系进行检验。检验结果如表4:

    表4Johansen检验

    从上表中我们可以看到:S1和S2在5%的显著性水平下拒绝不存在协整关系的假设,即S1与S2存在协整关系,可以进行Granger检验。

    4.Granger检验

    Granger检验的前提是两序列必须是平稳序列,或者他们之间存在协整关系。

    对所有组内可能的(,),统计量为具有联合假设的Wald统计量,联合假设为?茁1=?茁2=L=?茁l=0。上述两个方程的原假设分别是f对y没有Granger影响和y对f没有Granger影响。

    在前面的分析中我们证明了上证指数S1与沪深300指数S2之间存在协整关系,因此可以做Granger分析。分析结果如表5:

    表5Granger检验

    从表中我们看到:对于第一个假设“S2doesnotGrangerCauseS1”沪深300指数不是上证指数的Granger原因我们不能拒绝。对于第二个假设“S1doesnotGrangerCauseS2”上证指数不是沪深300指数Granger原因,我们在5%的显著性水平上拒绝。这说明了上证指数S1领先于沪深300指数,沪深300指数落后于上证指数;上证指数引领着沪深300指数的走势,而沪深300指数并不能引领上证指数的走势。

    5.方差分解

    在前面的Granger检验中我们已经得到上证指数对沪深300指数有着引领作用,为了进一步了解这种引领的程度以及刻画上证指数与沪深300指数在价格发现功能中作用的大小,本研究利用方差分解的方法。方差分解是建立在VAR模型的基础上,用于分析随机扰动对变量系统的动态影响,把内生变量中的变化分解为对VAR的分量冲击。从而给出对VAR中的变量产生影响的每个随机扰动的相对重要性。这里我们主要是为了分析上证指数与沪深300指数之间影响程度。具体分析如表6:

    表6方差分解

    从上图我们可以看到在对S1的方差分解中,上证指数S1对自身预测误差方差的解释程度比较高的,而在对S2的方差分解中,沪深300对自身预测误差方差的解释程度较低,相反上证指数S1对其解释较好。说明上证指数的变动对沪深300指数有着很大的影响,上证指数对沪深300的引导力度是较大的。

    二、沪深300指数可操纵性分析

    自中石油在内地A股上市以来,市场对此议论就一直不断。中石油就像在A股市场上投下了一枚重磅炸弹,不仅众多股票跟随其走势,就连许多指数要看中石油的脸色。特别是上证指数,由于上证指数以样本股的发行股本数为权数进行加权计算,中石油上市后占到其权重的20%以上,到现在依旧维持在近15%的权重。

    我们以3月7日收盘的数据进行了测算,在其他股票价格保持不变的情况下,假定只有中石油股价发生变化,不考虑涨跌停板的限制,拉动上证指数上涨1%所需要资金量我们计算如表7:

    表7利用中石油操纵上证指数的分析

    从上表中我们看到,拉动上证指数上涨1%,即使是在100%的换手率的情况下,需要60.2305亿的增量资金量,况且100%的换手率的极端情况一般是不会发生,这就意味着拉动1%的上涨幅度所需的资金量还要少。

    沪深300指数的编制采用的是自由流通量加权,这种方法只考虑自由流通股本,国有股、战略投资者持有股票及高管股是不计入指数的,因此有效地分散了权重。以3月7日为例,中石油在沪深300指数中的权重仅占到1.26%,直接操控沪深300指数的成本和风险都是较高的,因此从这个角度来讲利用中石油操作沪深300的可能性是比较小的。

    后期随着股指期货的上市,沪深300指数作为标的指数,将成为市场关注的焦点,不论是机构投资者套利、套保还是投资者进行投机,都将参考沪深300指数的走势,这样上证指数对沪深300指数的引导作用也许不复存在,甚至颠倒过来,这点值得我们期待。
来源: 期货日报  
 
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