债市正面临方向性的转折由年初上升转为下跌债券滚动报道

债市正面临方向性的转折由年初上升转为下跌

2007年04月03日 07:42

方明

    日前，央行宣布提高存贷款基准利率各27个点。我们认为央行还有继续加息的可能，央行仍然会利用数量调控工具回笼过剩的流动性，正在筹建的国家外汇投资管理公司将吸收很大一部分过剩的流动性，债券市场既会面临货币政策趋紧的压力，也会面临供求关系改变的压力，从而出现方向性的转变，即由年初的上升逐步转为下跌。

    中美利差不是判断央行是否加息的有效指标，央行主要根据国内经济的状况决定是否加息。一段时间以来，不少人认为判断央行是否加息的重要依据之一是中美利差。一般的看法是，为了维持人民币汇率的相对稳定，避免热钱过度流入中国，央行“刻意”将中美利差保持在3%左右的水平。其衡量标准往往是1年期的美元LIBOR利率与中国1年期央票收益率之差，一般在2.7%左右。

    笔者认为，央行维持一定的利差水平更多的是一种心理作用，但由于国内经济的需要，央行完全可能“放弃”这一利差水平的约束。因为热钱的流入更多的取决于资本账户的管制程度和人民币汇率本身的升值幅度。如果人民币汇率呈现出持续加速升值趋势，3%左右的利差根本不能限制热钱的流入。而且，资本账户的管制，对于热钱的有效监管将有助于控制热钱的流入。再者，如果国家外汇投资管理公司发行人民币债券购买过剩的外汇储备并进行境外投资，热钱导致的外汇储备的增加反而有助于提高中国对国际金融市场的影响力。最后，人民币汇率弹性的增加将对冲利差增加的吸引力。因此，我们的结论是，美元和人民币的利差不是判断央行是否加息的有效指标，央行主要根据国内经济的状况决定是否加息。

    央行的加息举措是有效的。央行的加息首先是对预期心理的调节，对于中长期投资而言，必然会产生调节预期的作用。随着经济环境的变化，央行如果进一步加息，将有效地巩固央行通过加息来控制信贷和固定资产投资过快增长，防止经济过热的预期。由于加息可能影响到企业利润率和投资收益率，企业和居民必然根据环境的变化来决定自己的投资行为，从而逐步达到央行预期的目的。因此，加息是非常重要之举，是必要而且及时的。

    我们认为央行仍然有继续加息的可能，关键取决于信贷投放、固定资产投资增速和CPI走势。

    就央行而言，除加息外，还会有综合性的举措：第一，就人民币汇率而言，在不断改善供求关系和完善市场体系的基础上，不断增强人民币汇率的弹性，防止人民币汇率的单向加速升值；第二，充分利用提高存款准备金率和公开市场操作，回收过剩的流动性；第三，利用定向票据和差额存款准备金率政策，以及窗口指导方法，有针对性地调控信贷的过快增长。

    面对流动性过剩的问题，我国政府正在准备设置国家外汇投资管理公司，此举可从制度上化解流动性过剩带来的压力。将在较大程度上缓解流动性过剩的压力，同时还可降低外汇储备，增加对海外金融市场的控制权。当然，这主要取决于国家外汇投资管理公司购买外汇储备的规模。假设国家外汇投资管理公司通过发行人民币债券购买央行的外汇储备，如果要购买2000亿美元的外汇储备，需要发行约1.5万亿元的人民币中长期债券。因此，整个债券市场可能出现债券供给大于资金供给的情况。而且，降低或逐步取消出口退税，对于影响环境、员工福利差的加工贸易企业征收必要税收或关停，同时大力促进高技术产品的进口，也可逐步缓解贸易失衡的问题。

    央行已然加息，并还有可能根据中国经济发展状况继续加息。国家外汇投资管理公司将消化很大一部分流动性，央行也会通过数量调控工具回笼过剩的流动性。因此，不论是从货币政策趋紧的趋势，还是从债券市场资金和债券供求关系的改变，都可明显看出债市正面临着方向性的转折，即由年初的上涨逐步走向下跌。

来源：中国证券报

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