数据政策资金三把利剑夹击债市市场再度趋谨慎

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数据政策资金三把利剑夹击债市市场再度趋谨慎

　【进入论坛】　【推荐朋友】　【关闭窗口】 2007年09月20日 09:12

田红勤郑晓秋

    9月14日，央行年内第五次上调基准利率，短期内将直接加大人民币升值压力，进一步推动国内的流动性过度增长，增大紧缩调控压力。货币调控政策间隔期的缩短将使市场心态再度趋于谨慎，收益率曲线预计将整体上移。央票的发行利率仍将是收益率调整的重要风向标，但其指导性作用可能会弱于前几次加息。

    本周美联储决定降息。考虑到中国刚刚宣布加息，我们认为，这意味着中美两国在利率政策上现实地出现了背道而驰的局面。而其客观效果之一，是可能在短期内直接加大人民币升值压力，并可能在一定程度上助推国际投机性资金加速流向中国，进一步推动国内的流动性过度增长，增大紧缩调控压力。

    此次中国加息距上一次加息时间不足一月，政策间隔期的缩短彰显有关方面调控的决心和毅力。进入下半年，政策密度和力度与上半年相比未出现放缓迹象，因此本次加息将使原本有所放松的市场心态再度趋于谨慎，进而可能会影响机构的投资信心及投资进度安排。不过，由于市场对年内再加息有一定预期，定向央票的发行又使市场有一周的时间对加息提前有所反应，因此，我们预计本次加息后债市心态在一段时间内将大体稳定但稳中趋紧。事实上，经历四次加息后，单一的加息因素对债市的影响可能会相对温和，但是，CPI上升势头强于预期，信贷货币投资等宏观数据热度不减，特别国债密集发行，近期资金面骤然紧张等因素与加息的合力将使市场承受的压力增大，收益率曲线预计将整体上移。

    央票的发行利率仍将是收益率调整的重要风向标，但其指导性作用可能会弱于前几次加息。一方面，1Y央票如果继续低量发行，则发行利率升幅有可能在10BP左右，但如果资金面持续紧张，回购利率居高不下，则短期收益率的调整幅度可能会超出央票发行利率的上升幅度。另一方面，本周公开市场可能仍然是净投放，3年期央票本周能否恢复发行还存在不确定性，如果3Y央票本周继续停发，则中长期收益率的调整可能更多地要受特别国债发行利率的影响。自7月底以来的债市反弹的主要支撑力量是配置型机构投资需求的释放，而面临2000亿元长期国债的集中供给，长债的供求关系将发生明显变化，在此过程中，配置需求或许能大体稳定，但对长债要求的收益率却可能逐步上升，相应带动中长期收益率展开调整。

    通胀与信贷扩张势头是决定后续利率政策的主导因素。就平均通胀水平而言，我们预计全年CPI涨幅约在4.5%附近，明年即使通胀水平下降，可能也位于3.8%左右的较高水平，因而从保证一定水平的实际利率为正的角度出发，存款利率仍有上调空间。就信贷扩张势头而言，如果信贷需求和投资扩张没有明显的下降，并且同样考虑通胀上升对实际利率的影响，贷款利率也存在上调空间。今年多家银行的上市及发债行为表明，各类银行都在积极补充资本为日后的资产扩张奠定基础，不难推测，明年上半年信贷扩张势头仍将强劲。

    综合上述因素，我们认为，四季度再度加息的可能性仍然不能排除。尽管美国进入降息周期会使人民币的利率政策面临更复杂的外部环境，但是本次加息已表明未来中国的利率决策将以国内调控需要为主导，而对于人民币因升息而承受的更大的升值压力，可能会通过增强人民币汇率弹性、创新流动性对冲手段、加强资本管制，以及抑制房地产、股票等资产价格过快上涨等措施来应对。

    (中信建投)

来源：证券时报

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