俗话说“货比货得扔”。当目睹海外市场上美国标准普尔500指数和德国DAX30指数迭创新高，“咸鱼翻身”的日本市场今年涨幅超过38%，连偏安一隅的新西兰市场都达到历史高位，不少人士对A股市场的投资价值深感怀疑，“哀其不幸、怒其不争”恐怕是最含蓄的批评，类似“推倒重来”的说法也时有耳闻。作为从业人员笔者也想谈谈个人的看法。
从整体来看，A股的表现并不算差。虽然过去3年以来，股指持续低迷，但自1996年以来上证综指累计涨幅仍然有284%，复合年均增幅超过6%；深证成指的涨幅甚至超过750%，复合年均增幅将近12%。同期，标准普尔500指数累计上涨186%，纳斯达克综合指数上涨275%，德国DAX30指数上涨297%，复合年均涨幅也就在4%至6%左右；而日本的日经225指数累计下跌了28%。
当前A股市场的确存在诸多亟待解决的问题，投资者感受最深的是投资回报过低。前面提到的大盘表现实际上要更多的归功于少数上市公司，1996年以来大约只有268家沪市主板公司、156家深市主板公司、40家中小板公司和6家创业板公司的股价涨幅达到或超过284%的大盘水平（未考虑公司的上市时间），它们所占比例为19%。894家公司的股价出现累计下跌，占比超过36%。自1996年至2012年，A股公司总计融资4.2万亿元，包括送股在内的分红总额为3.3万亿元，相当于每年平均收益5%，对于高风险的投资来说并不理想。虽然存在多种客观原因，但融资者应当对偏低的回报承担主要责任。
从制度体系来看，市场亟待改善的是融资渠道资源的公平问题；其主要表现是“大者通吃”，大型企业、垄断性国企在资本市场上占据了过多的渠道资源，对于中小企业和民营企业形成挤出效应。
根据78家各类银行的2012年报表，前十大客户在贷款总额中的占比中值达到35%，基层地区的小银行大客户贷款占比高达50%至70%。余额将近29万亿元的债券市场上，政策性银行和其他商业金融机构发行的金融债占比高达34.7%，大型国企发行的中、短期票据和企业债占据将近17%和8%；包括上市公司在内的一般企业发行的公司债仅有7011亿元，占比2.44%；中小企业私募债余额仅有341.6亿元，占比0.12%。
股票市场的“霸权主义”也十分显著。在2468家上市公司中，规模列前120位（约占比5%）的公司市值占比超过54%；在IPO与再融资额榜单上，前120位企业的融资额占比也达到50%。中小企业占全国企业总数的99%，承担了80%的城镇就业，创造了50%的国家税收，它们在资本市场上的地位却显著偏低。
中介机构和从业人员的咨询管理水平也有待提高。资本市场上的投资是一个高度依赖系统化信息、各类专业知识和持续学习能力的决策过程，即使是商海中身经百战的企业家在财富管理方面也需要专业机构来“捉刀代笔”。但是由于国内资本市场还处于发展阶段，中介服务机构的成长相对滞后，在资本、经验和人才方面的积淀单薄，为了应对快速增长的需求，常常会“萝卜快了不洗泥”。
比如国内从业人员从入门到上手操作也就需要2年至3年，存续10年以上的机构就能以“老牌”自居（而在成熟市场培养一个合格投资顾问或研究员至少需要5年时间，50年历史以上的金融机构比比皆是）。“早熟”导致了业绩低迷。截至10月份月底，1958只公募基金成立以来的累计回报中值为5.16%，有49.2%的基金低于5%，其中425只基金收益为负；2506只阳光私募基金的累计回报中值2.33%，有58%的品种低于5%，其中908只基金收益为负；1816只券商理财产品的收益中值为0.8%，有86%的品种低于5%，其中307只券商理财产品收益为负。
上述问题就像阴云一样长期以来困扰着A股市场，解决起来需要各方持续不断的努力。在十八届三中全会召开之际，我们有理由相信，创新性的顶层设计和制度改革措施将会在各个行业开启“红利之门”。当我们看到国内企业在净资产收益率低于6%时就主动开始或加大现金分红和回购股票、中小企业在多层次资本市场上享有更广阔的空间和中介机构自律不断加强、专业水准稳步提高的时候，国内股市的魅力就会“一枝红杏出墙来”！
（王剑辉 作者系首创证券研发部副总经理）（证券日报）
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