货币政策短期内仍将中性偏松

　　日前召开的国务院常务会议提出，对符合要求的县域农村商业银行和合作银行适当降低存款准备金率。这再度引发市场对货币政策微调的猜测。不过，在短期内货币政策可能仍呈中性偏松态势。

　　事实上，央行对县域农村金融机构一直执行较低的存款准备金率。2010年9月，人民银行会同银监会制定印发的《关于鼓励县域法人金融机构将新增存款一定比例用于当地贷款的考核办法（试行）》规定，达标县域法人金融机构的存款准备金率按低于同类金融机构正常标准１个百分点执行。国务院常务会议的上述表态可理解为是对此前政策的重申，体现了对三农领域的支持，也可视作政府预期管理的一部分。但是，将其理解为降准序幕拉开可能还为时过早。

　　短期内货币政策可能仍呈中性偏松态势。一季度GDP增速7.4%，偏离7.5%的目标并不远，就业情况并无显著恶化。在一系列稳增长措施出台后，二季度经济增速可能会有所回升。国务院总理李克强此前强调，政策不能“抱薪救火”，显示政府出台大规模经济刺激的意愿并不强烈。货币政策可能仍将体现为定向放松，出台一系列能托住经济增长底线的“微刺激”政策。

　　央行引导长期利率下行从短期看可能难以成为现实。当前如果长期利率下行，虽然在一定程度上会刺激投资，但是，从短期看需求可能回升，从中期看可能会进一步加剧产能过剩，加大经济结构转型的困难。未来出现长期利率下行的背景可能是由于经济衰退导致货币环境出现衰退性宽松。

　　首先，未来央行将继续通过公开市场操作调节资金投放力度。通过减少正回购、转向逆回购投放资金，灵活使用再贷款、再贴现、SLO和SLF、定向央票等定向调节工具，加强对重点金融机构有针对性的调节，使市场利率水平稳中略降。可以预期的是，央行会将市场利率维持在较低水平，避免去年的“钱荒”事件再度重演。

　　其次，降息可能性较小。目前贷款利率下限放开、LPR推出，贷款利率在很大程度上已市场化，降低贷款基准利率意义不大。降低存款基准利率受金融脱媒、存款利率上升压力较大的制约，在新的利率传导机制形成以前，央行调整存贷款基准利率会比较审慎。

　　再次，短期内全面下调存款准备金率的必要性下降。在宏观审慎的框架下，货币政策宜保持稳健，不应大幅调整存款准备金率。当经济出现急速下滑、外汇占款大幅持续下降的情况时，不排除小幅下调存款准备金率的可能性。

　　此外，多种迹象表明发挥资本市场融资功能将成为当前稳增长重要措施。当前一系列完善股市制度建设的措施陆续出台。企业债券发行量有所回升。预计政策将加大对债券融资尤其是针对特定领域的债券融资的支持。