上周债券市场气势如虹，流动性泛滥是主要原因。考虑外汇流入、货币政策两难等因素，银行间市场流动性泛滥的局面在相当长时间内不可能得到根本性的改变。
本周发行的几只新股有望缓解流动性过剩的状况；同时，我们判断节前出台紧缩性政策的可能性不大，即使出台，对市场的冲击也将有限。总体而言，我们认为市场乐观情绪有望持续一段时间。
收益率曲线将持续平坦化
自8月份市场开始反弹以来，银行间市场收益率曲线整体出现了明显的下移。
从曲线形态变化来看，从8月8日至9月21日，银行间国债收益率曲线基本实现了平行下移，收益率平均下移了15bp左右；而银行间金融债收益率曲线在大幅下移的同时，还出现了明显的平坦化趋势，具体来看，1年期金融债收益率下降了16bp左右，而5年期金融债收益率则下降了42bp左右，7年期金融债收益率下降了45bp左右。截至目前，3年期与1年期的金融债的利差仅有约20bp左右，处于年初以来的较低水平。
展望未来，我们认为短期内收益率平坦化趋势有望持续，并向长端传导。原因主要有以下两方面：
其一，年底前央行仍将面对极大的公开市场操作压力，1年期央票发行量的大幅上升将使其收益率继续回落的空间非常有限，而且为巩固宏观调控效果，央行可能也不愿意看到央票利率的大幅回落。其二，紧缩性政策立即出台的可能性不大，而且根据大多数研究机构(如瑞士信贷、发改委价格司等)的研究，CPI到四季度才会出现明显回升，但回升的幅度仍然有限，峰值可能在2%。应该说2%的水平仍然是比较温和的，不会对债券市场带来重大冲击。
这样，无论是出于投资还是投机目的，短期内对中长期债券的需求可能增加。而昨日发行的10年期国债，中标利率仅为2.92%，也将刺激相应期限的收益率继续下降，使收益率曲线的平坦化向长端延续。
看好长期企业债
总体而言，我们继续对后市保持谨慎乐观的态度。建议投资者继续寻机建仓，投资久期可继续维持在3-4年左右。对于具体品种，本周我们重点推荐长期企业债。
目前长期企业债券的主要需求主体依然是保险公司。截止2006年8月，保险公司保费收入达到了3820亿元，预计2006年保费收入将超过5000亿元，保险公司2006年投资债券市场的资金量估计将超过2000亿元，投资品种将以长期债券特别是企业债为主。此外，农信社、商业银行、基金公司等对长期债券尤其是企业债的需求规模也比较大。从供给角度来看，企业债全年估计在1000-1400亿，因此长期企业债券供求失衡格局仍未明显改观。
从收益率角度来看，目前银行间10年期企业债与国债的利差在90bp左右，与金融债的利差则在60bp左右。从利差变动来看，8月份以来企业债与国债利差变化不大，而与金融债的利差则扩大了20bp左右，这与8月份以来金融债相对比较强势有关。
根据以往经验，当市场趋于强势时，企业债与国债、金融债利差有减小的趋势，我们认为未来几个月这种趋势将会再次出现。
债市昂起“牛头”长债可以“淘金”
进入9月以来，债券市场一路凯歌，行情已可用暴涨来形容。随着利空预期逐渐淡化，年前债券市场有望将这场牛市“进行到底”。分析人士认为，个人投资者不妨趁机到长期债尤其是企业债市场“淘金”。
截至昨日，上证国债指数连续12天收盘上涨，连续6天创盘中和收盘价格历史新高，连续6天保持5亿元以上的成交金额。从二次上调准备金率至今，不到两个月上证国债指数累计上涨1.38%。这一连串红彤彤的数字，让市场人士深切地感受到，债市又一场大牛市降临了。
“多头气氛笼罩市场各处，目前看不到上涨的顶点”，市场人士这样表示。两周来央票利率、回购利率、一级市场国债金融债招标利率连续下滑，新债认购倍数不断上涨。“大银行代表的资金加入抢券行列，市场进入亢奋状态”。
中信证券分析师胡航宇表示，预计债市的上涨趋势还会持续一段时间。因为流动性泛滥的状况短期内无法彻底解决，长期牛市完全有可能。
从宏观面上看，在四个多月紧缩政策轮番“夹击”下，7、8月投资增速明显减缓，8月信贷投放也有放慢迹象。为避免经济“拐点”过早到来，年前再次出台加息政策的可能性已经大大降低。而为了给工行IPO开路，以及预备临近年底银行流动性收紧，央行年底前出台大动作可能性也不大。
更为重要的是，从最近两次货币政策(上调存款准备金率和加息)的实施效果来看，债市每次都象征性的调整一天，随后迎来更猛烈的反弹。“如果再次出台紧缩措施，那将是又一次很好的介入机会”，债市分析师这样预言。
从资金面上看，贸易顺差屡创新高，外汇占款保持月200美元以上的增速，信贷渠道又被收紧，银行资金只能涌向债券市场，目前债券存量67%在银行手中。银行间7天回购利率从8月开始不断下降，也足以证明市场流动性的宽裕程度。
分析师指出，前几周市场热点从短期品种转移到中期品种，中期金融债收益率从8月开始下降了20BP左右；目前，收益率下移有向长期品种转移的趋势。长期债可能成为未来市场追逐的对象。
对于个人投资者来说，目前剩余期限1年的国债收益率1.99%，比1年存款税后利率2.016%还略低，而且短期品种收益率下降空间已经有限。相比较而言长期债蕴含的投资价值更高一些。
长期债中，企业债更是个人投资者的首选，流动性好，存在炒作的可能。据消息人士透露，年内第二批企业债额度正在接受审批材料，年前将推出。目前企业债仍以10年期为主，一般都由银行承担担保责任，信用风险较低，值得投资者重点关注。
至于金融债和短期融资券，虽然存在投资价值，无奈个人投资者无法直接介入。目前中字头的短融收益率降至3%左右，与1年央票利差仅20个基点，未来只能随着央票利率下降而下降，利差再次收窄的空间已不大。分析师建议更多关注收益率较高的国有企业发行的短融。 |
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