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四大焦点问题考量股指期货

　【进入论坛】　【推荐朋友】　【关闭窗口】 2007年11月05日 06:09

钱晓涵

    融资融券机制不是推出股指期货的绝对必要条件，但如果先行推出，则能使股指期货与现货交易更为顺畅，整个金融市场更为完整、公平；

    沪深300指数本身具有很强的抗操纵性，借操纵上证综指影响沪深300指数走势的难度很大；

    股指期货进入门槛较高，供应量无限，合约存续期较短，被恶意炒作的可能性并不大。

    上周末，一场有关股指期货业内研讨会在上海举行。与会人士普遍认为，距离股指期货的正式宣布推出已经为期不远，并就“融资融券制度是否推出股指期货的前提”、“股指期货会否被大机构操纵”以及“股指期货是否会像权证一样被恶意炒作”等焦点话题展开了热烈的讨论。

    焦点一：

    是否应先推融资融券机制

    有业内人士认为，我国在推出股指期货之前，应首先在现货市场上建立融资融券机制。支持上述观点的人强调，在允许做空股指之前，必须率先允许做空股票。

    股票市场的融资业务是指投资者向证券公司等机构借钱，用于购买证券，借款到期时，客户要偿还本息，这种方式也称为“买空”。融券业务则是指投资者向证券公司等机构借入证券后卖出，到期时，返还相同种类和数量的证券，同时还要支付一定的利息，把这种方式也称为“卖空”。

    对此，中国台湾期货交易所前副总裁臧大年表示，融资融券机制不是推出股指期货的绝对必要条件，但如果能先于期指推出，则能使股指期货与现货交易更为顺畅，整个金融市场更为完整、公平。“融券机制的存在可以最大程度上降低逼空行情的发生。”臧大年表示，如果把股指期货看做大盘指数的多空信用交易，在个股没有相对应的融资券机制下，市场潜在的多空力量则不对称，会造成在期货市场，持有大量现货（股票）的交易人，主导的力量更大。

    从海外的经验看，全球大多数市场，包括英国、法国、韩国以及中国香港在内的多数国家和地区，在推出股指期货之前股票市场都尚未建立卖空机制。而美国、日本、中国台湾等少数国家和地区虽先于股指期货在股票市场建立了卖空机制，但这也是因为股票市场发展较早，而股指期货属于新生事物，并非刻意安排。

    焦点二：

    股指期货会否被操纵

    股指期货尚未问世，不少投资者就在担心其推出后走势是否会被大机构操纵。对于这个问题，业内专家基本都持否定态度。上海证券副总裁姚兴涛指出，操纵无非有两种可能，一种是直接操纵期货市场，第二种则是通过操纵现货市场的方式来影响期货价格，后者也就是市场上流传甚广的“机构通过买卖大盘股影响上证指数，进而影响沪深300指数，最终在股指期货上获利”的猜想。

    “股指期货价格是任何人都操纵不了的。”期货专家中国农业大学常清教授指出，期货的合约是无限生成的，不像股票的总股本是一定的，筹码是有限的。所以在期货市场上，谁都不是大户，任何人都无法直接操纵期货市场。

    既然无法直接控制期货市场，那么通过操纵现货市场，从而间接影响期货价格是否有可能呢？“在特定的、较短的时段内，大资金集中力量影响指数，是有可能的。”臧大年承认，人们通常所谓的股指期货“结算日行情”指的就是这个。“但若想长期操纵股指，则是一件不太容易的事。

    海富通基金投资部研究总监牟永宁认为，沪深300指数本身具有很强的抗操纵性。“指数的抗操纵性可以从指数样本股的规模、流动性、权重的分散程度等等方面来考察。沪深300指数300只样本股的总市值近9万亿元，占沪深A股总市值的比例约为75%，流通市值超过2万亿元，占沪深A股自由流通市值的比例为62%；成分股的成交金额超过600亿元，占沪深A股总成交金额的一半左右。”

    牟永宁表示，沪深300指数的市场覆盖率和成交金额占比都达到了较高的水平，为提高指数的抗操纵性提供了基础条件。另外，从权重股来看，沪深300指数中，前5大权重股的权重为14.17%，前10大权重股的权重为23.04%。这样的权重分布已经与美国标普500、法国CAC40、德国DAX30等成熟市场的指数比较相近，明显比恒生指数、KOSPI200等市场的指数更合理，投机者想通过操纵权重股来影响指数的难度非常大。总体来说，300指数无论是个股还是行业板块，目前都不具备对指数构成决定性影响的能力，即使是比重最大的银行板块，对沪深300指数的影响都较为有限，抗操纵性是令人满意的。

    申银万国证券金融工程首席分析师提云涛表示，借操纵上证综指影响沪深300指数走势的难度会很大，因为在股指期货推出后，市场标杆将逐渐转向沪深300指数，投资者对指数编制的认识也逐渐深入，会理解总股本加权和流通股本加权的差异。另外，沪深300是覆盖沪深两个交易所的指数，又是以可投资的流通股本为基础上调整后编制的指数，代表性更强。很可能出现沪深300、上证综指、深成指共同表征市场。沪深300指数基金的份额在2007年大幅度上升就是一个很好的佐证。

    焦点三：

    会否像权证一样被恶炒

    认沽权证被恶炒的事件还历历在目，一些市场人士担心，股指期货可能会变成下一个认沽权证。在专家看来，股指期货进入门槛较高，供应量无限，合约存续期较短，被恶意炒作的可能性并不大。

    提云涛认为，通常被恶炒要有两个前提：一是市场容量有限，二是有“想象”空间。股指期货并不符合上述条件，因此不会像权证一样被恶炒。提云涛表示，首先，权证因为以单个股票为标的，容量较小；股指期货是买卖双方交易产生的，供给是“无限”的，如果被高估，空方可以卖空期货套利。

    此外，持仓限额制度也在一定程度上约束了操纵市场行为。根据规定，“某一合约单边持仓实行绝对数额限仓，持仓限额为600张”、“某一合约单边总持仓量超过10万张的，结算会员该合约单边持仓量不得超过该合约单边总持仓量的25％”。

    国泰基金金融工程部高级研究员李红纲博士则认为，股指期货近月合约不会像权证一样被过度投机，但远期合约则有一定可能。“虽然股指期货和权证的交易有很多相似之处，但还是有很多不同的地方，如：两者到期时间不同、供应量不同、进入门槛不同。”李红纲指出，正是因为这些不同大大降低了股指期货近月合约被恶炒的可能。股指期货近期合约存在的时间只有一个月，在相对较短的时间内，它的价格应该会和标的指数的价格变化保持一致，不会产生大幅的偏离，而权证的存续期相对较长；其次，股指期货可交易的合约是没有限制的，可以无限扩大，而权证的可交易量是有限的，这给了少数人一个炒作的机会；第三，股指期货参与的门槛高，限制了一部份中小散户的进入，没有散户的跟风，炒作者想赚取机构投资者的钱不容易。

    但李红纲也表示，远期合约有所不同，一般来讲远期合约由于机构参与少，流动性都比较差，存续时间也比较长，另外远期合约的波动大，容易给散户以财富迅速增长的效应，远期合约存在被炒作的可能。

    焦点四：

    风险隔离防火墙是否可靠

    期货公司规模小，抗风险能力弱是不少人所担心的，在券商全面启动收购期货公司的程序后，期货公司的注册资本，硬件设备、人才队伍都有了长足的进步。但对于股指期货这个全新事物而言，期货公司是否已经能够承担起风险防火墙的重任也是市场关心的重点。业内人士表示，层层把关的防火墙已经把股指期货的风险隔离到了最低的程度。

    平安证券衍生产品部主任刘英华认为，股指期货的制度建设保证了个体风险的有效隔离。证监会和中金所采用了四道“防火墙”来严格控制风险的扩散。第一是建立了隔离制度，经纪业务完全通过期货公司进行，从制度上保证不会给证券公司带来系统性风险；第二，中金所建立了交易结算会员、全面结算会员和特别结算会员的分层结算制度，形成了“金字塔”型的立体控制结构，从而把市场风险通过分级、分层、分散的办法进行有效避免；第三，中金所建立了联保制度，在结算会员之间实现风险的分散。这样的设计能够增加市场自身消化风险的能力，有效地防止风险的扩散；第四是建立保证金监控制度。证监会建立了新的保证金安全存管系统，成立了中国期货保证金监控中心来具体运营。金融期货保证金将纳入安全存管的监控体系。

来源：上海证券报

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