近期郑糖强势反弹，我们认为这可能与远月合约相对近月获取合理升水有关，而郑糖转牛仍不确定。国际市场，未来半年巴西对国际糖市的影响可能先利多后利空，国际糖市转牛或在半年之后。

　　郑糖尚未确认转牛

　　自上周三开始，郑糖连续大幅反弹，5月与9月 合约价差快速由前期的远月贴水转为升水，白糖期 货市场迅速转变为近弱远强的正向市场。

　　郑糖此番反弹，并非由某个基本面因素所引 发。我们注意到，3月初至此次反弹前，郑糖5月合 约受现货支撑、一直抗跌，5月与9月合约价差因此 维持约30点的远月贴水。如今临近5月合约到期， 此时9月合约若要获得合理的升水，唯有上涨。因 此我们认为远月合约相对近月获取合理升水是近期 郑糖价格反弹的一大推动力。

　　目前，郑糖主力合约在突破前期振荡箱体上沿 （约 5350 元/吨）后踌躇不前，所以尚不确定郑糖转 牛，但长期来看，距离牛市的到来已经不远。郑糖具 体何时转牛，还需观察国际糖市何时反弹。

　　国际市场，目前已进入南半球甘蔗压榨期，北半 球生产也已基本结束，市场焦点转向巴西生产，当然 市场也关心北半球的糖料种植及未来天气情况。

　　未来半年巴西或先利多后利空

　　进入4月，巴西中南部2019/2020新榨季开启， 糖厂陆续开工，食糖和乙醇供应不断增加。未来半 年，糖市聚焦巴西中南部食糖的压榨进度，影响因素 主要有天气和糖厂制糖比。天气因素将影响收榨进 度；而糖厂制糖比的确定依据是乙醇与糖的比价，若 乙醇价格更高，则糖厂更倾向于生产乙醇。

　　天气方面，国家海洋大气管理局（NOAA）报告 显示，厄尔尼诺现象延续到6月的概率是80%，到9 月的概率是60%。厄尔尼诺通常会给巴西南部带来 潮湿天气。据MDA气象局的消息，4月上中旬巴西 中南部比较潮湿，6 个主要甘蔗种植州中圣保罗最 潮湿，Kingsman预计当地平均会因此损失2天的收 割时间。同时，3月MDA的长期预测显示巴西中南 部5—6月会比平常潮湿。

　　糖醇比价方面，3 月巴西乙醇价格快速下跌， 比 2 月底的高点下跌超 10%，目前乙醇对糖的升水 较低，但糖厂乙醇销售压力也较开榨前减轻。另 外，巴西当地含水乙醇和汽油的价格比已向上接近 阈值0.7，消费乙醇的优势不再明显。但是，最近国 际原油维持高位，会给巴西汽油价格带来支撑。需 要保持关注的是，巴西汽油价格自4月以来一直不 变，这会影响目前原油—燃料乙醇—制糖比—原糖 的逻辑链。

　　根据以上情况来看，7 月以前巴西中南部天气 很可能比较潮湿，不利于甘蔗收割，同时还可能使得 糖厂分配更多甘蔗制乙醇。然而，巴西乙醇汽油价 格比的上升趋势还将延续，只是伴随国际油价不断 走高，恢复至阈值0.7的速度可能放缓。因此，巴西 2019/2020榨季前半期，巴西中南部糖厂制糖比可能 先低后高，双周制糖比的差距同比可能拉大，去年同 期为6.97个百分点。总的来看，未来半年巴西对国 际糖市的影响可能先利多后利空。

　　因此，由巴西的情况分析，我们认为ICE原糖向 上成功突破14美分/磅、确立反弹可能要等到9月之 后，那时北半球也刚进入新榨季，一些主产国会陆续 公布自身产量预估，届时若某国预估显著减产，则全 球食糖供应转为短缺的预期得到确认，市场便有了 做多理由。对于郑糖而言，历史走势一直与ICE原 糖相近，未来在原糖确认反转后，郑糖转牛也不远。